木瓜移動(dòng)沖刺科創(chuàng)板存信披瑕疵：風(fēng)險(xiǎn)提示少了 忽視業(yè)務(wù)變遷

    截至4月21日，上交所科創(chuàng)板已經(jīng)披露了89家企業(yè)的招股書(shū)申報(bào)稿。在眾多申請(qǐng)企業(yè)中，木瓜移動(dòng)關(guān)注度居高不下，其招股書(shū)（申報(bào)稿）中展現(xiàn)的“大數(shù)據(jù)”公司人設(shè)引發(fā)了不少爭(zhēng)議。在推進(jìn)科創(chuàng)板的過(guò)程中，監(jiān)管層始終強(qiáng)調(diào)信息披露的重要性，能否真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露信息成為申報(bào)企業(yè)的必修課。

    對(duì)比木瓜移動(dòng)此前掛牌新三板時(shí)的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者發(fā)現(xiàn)，此次木瓜移動(dòng)科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）少披露了很多關(guān)鍵內(nèi)容，其中包括必要的風(fēng)險(xiǎn)提示和業(yè)務(wù)變遷過(guò)程，而這些因素或?qū)⒂绊懕O(jiān)管部門和投資者的決策。

    對(duì)于試水注冊(cè)制的科創(chuàng)板而言，信息披露的充分程度成為一個(gè)關(guān)鍵因素。如何讓投資者清晰準(zhǔn)確地理解公司并作出投資判斷，是擺在所有申報(bào)科創(chuàng)板企業(yè)面前的新課題。

    在經(jīng)歷了新三板市場(chǎng)的起伏徘徊之后，2019年，北京木瓜移動(dòng)科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱木瓜移動(dòng)）向科創(chuàng)板發(fā)起沖刺并獲得首批受理。但木瓜移動(dòng)的信息披露讓外界頗為疑惑，瑕疵也相繼出現(xiàn)。

    《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者研究發(fā)現(xiàn)，對(duì)比掛牌新三板的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)，木瓜移動(dòng)科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）少披露了很多關(guān)鍵內(nèi)容，包括必要的風(fēng)險(xiǎn)提示和業(yè)務(wù)變遷過(guò)程等影響投資者決策的關(guān)鍵因素。

    顯然，要成功邁入科創(chuàng)板，木瓜移動(dòng)及其后來(lái)者在信息披露上還有很長(zhǎng)的路要走。

    ●更高的信披要求VS更少的風(fēng)險(xiǎn)提示

    一直以來(lái)，信息披露在中國(guó)上市公司監(jiān)管中都極其重要。在科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）的信息披露方面，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)提示的披露也被認(rèn)為是關(guān)鍵披露因素。

    據(jù)新華社報(bào)道，4月19日，中共中央政治局召開(kāi)會(huì)議，會(huì)議要求，要以關(guān)鍵制度創(chuàng)新促進(jìn)資本市場(chǎng)健康發(fā)展，科創(chuàng)板要真正落實(shí)以信息披露為核心的證券發(fā)行注冊(cè)制。

    而在上交所近期發(fā)布的科創(chuàng)板申報(bào)問(wèn)題中，就包括部分企業(yè)“風(fēng)險(xiǎn)因素的披露缺乏針對(duì)性，對(duì)發(fā)行人自身的特有風(fēng)險(xiǎn)披露得很少，對(duì)共有的風(fēng)險(xiǎn)披露得多”。

    雖然木瓜移動(dòng)在申報(bào)稿里也進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)提示，但似乎很難說(shuō)是披露充分的。最直接的問(wèn)題是，與2016年掛牌新三板時(shí)的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)相比，風(fēng)險(xiǎn)提示差別頗多，且明顯減少。

    先從數(shù)量上看，木瓜移動(dòng)掛牌新三板的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)一共披露了27條風(fēng)險(xiǎn)。而在木瓜移動(dòng)科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）中，這一數(shù)字降至21條。

    前后相隔三年時(shí)間，兩次申報(bào)文件內(nèi)文有一定差異不足為奇。但仔細(xì)對(duì)比卻能發(fā)現(xiàn)，前后文件的區(qū)別主要集中在自身業(yè)務(wù)屬性和產(chǎn)業(yè)鏈上游的風(fēng)險(xiǎn)披露方面，而公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)顯然說(shuō)得更為直白。

    譬如，木瓜移動(dòng)在公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)中提到“因無(wú)法取得足夠業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)而導(dǎo)致公司業(yè)務(wù)發(fā)展受影響的風(fēng)險(xiǎn)”“第三方服務(wù)商中斷或延遲對(duì)公司服務(wù)而影響公司業(yè)務(wù)開(kāi)展的風(fēng)險(xiǎn)”。但在木瓜移動(dòng)科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）中，并未提及這些風(fēng)險(xiǎn)。

    從木瓜移動(dòng)的業(yè)務(wù)模式來(lái)看，產(chǎn)業(yè)鏈的風(fēng)險(xiǎn)集中在供應(yīng)商一端。在木瓜移動(dòng)的前五大供應(yīng)商中，最穩(wěn)定的就是Facebook（臉書(shū)）、谷歌以及Amazon（亞馬遜）。單一的供應(yīng)路徑依賴隱藏著風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榇嬖谥@樣一種可能：若Facebook自身經(jīng)營(yíng)策略調(diào)整，或者中斷與木瓜移動(dòng)的交易，那么木瓜移動(dòng)的經(jīng)營(yíng)又該走向何方？

    在供應(yīng)商依賴的風(fēng)險(xiǎn)層面，木瓜移動(dòng)在公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)提到了兩條風(fēng)險(xiǎn)，分別是“主要供應(yīng)商停止向公司供應(yīng)媒體資源而導(dǎo)致公司無(wú)法在相應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)媒介開(kāi)展業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)”“互聯(lián)網(wǎng)媒介資源采購(gòu)價(jià)格上漲導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)下滑的風(fēng)險(xiǎn)”。

    當(dāng)然，木瓜移動(dòng)科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）也提到了供應(yīng)商問(wèn)題，但只籠統(tǒng)歸納為供應(yīng)商集中的風(fēng)險(xiǎn)。

    西部證券投資銀行總部董事總經(jīng)理王克宇對(duì)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，在IPO過(guò)程中，如果供應(yīng)商過(guò)于集中，是比較重要的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

    企業(yè)供應(yīng)商集中帶來(lái)的另外一點(diǎn)隱憂便是成本，即企業(yè)對(duì)上游供應(yīng)商的議價(jià)能力。木瓜移動(dòng)根據(jù)客戶需求為客戶制定投放策略，并根據(jù)策略方案向各互聯(lián)網(wǎng)媒介采購(gòu)相應(yīng)的媒介資源。木瓜移動(dòng)主要成本即互聯(lián)網(wǎng)媒介資源采購(gòu)。

    2014年以來(lái)，木瓜移動(dòng)的營(yíng)業(yè)成本占營(yíng)業(yè)收入比重均超過(guò)七成。另外，最近兩年，木瓜移動(dòng)的采購(gòu)向頭部供應(yīng)商集中，以2018年為例，木瓜移動(dòng)從Facebook采購(gòu)的金額為38億元，占總成本比重91.99%，而在2017年，這一比重為87.81%。

    這一商業(yè)模式背后隱藏的風(fēng)險(xiǎn)可能是，如果Facebook等供應(yīng)商提高要價(jià)，對(duì)于客戶和成本的影響都會(huì)侵蝕木瓜移動(dòng)的凈利潤(rùn)。木瓜移動(dòng)并未在申報(bào)稿里說(shuō)明這一風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。但在2016年的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)里，木瓜移動(dòng)對(duì)此進(jìn)行了重點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)提示。

    彼時(shí)，木瓜移動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)提示這樣表述：“此類優(yōu)質(zhì)媒介資源相對(duì)稀缺，媒介價(jià)格呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)。不斷增長(zhǎng)的媒介采購(gòu)價(jià)格給服務(wù)商及客戶帶來(lái)一定沖擊，短期內(nèi)給互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷服務(wù)商帶來(lái)一定經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。如果媒介資源價(jià)格上漲過(guò)快，將會(huì)影響公司客戶投放需求，也會(huì)影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。”

    不過(guò)，從木瓜移動(dòng)方面來(lái)看，其與Facebook是相輔相成，并非由供應(yīng)商單一主導(dǎo)。“從牌照授權(quán)的角度來(lái)講，F(xiàn)acebook等頭部流量需要找一個(gè)在中國(guó)有市場(chǎng)拓展能力，且有資金運(yùn)營(yíng)管理能力的伙伴。”木瓜移動(dòng)一位高管回應(yīng)稱，在沒(méi)有成為Facebook正式合作商之前，公司已經(jīng)對(duì)Facebook有了很大的流量采購(gòu)。“Facebook看重我們的開(kāi)發(fā)能力和服務(wù)能力，這也是我們成為其在華官方合作伙伴的原因。”

    ●避而不談曾靠游戲賺錢VS低調(diào)剝離聚焦當(dāng)前主業(yè)

    對(duì)比公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)披露內(nèi)容，在科創(chuàng)板上市招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）中“消失”的還有木瓜移動(dòng)游戲業(yè)務(wù)。曾幾何時(shí)，游戲業(yè)務(wù)是木瓜移動(dòng)業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的雙引擎之一。

    從業(yè)績(jī)來(lái)看，2013年，木瓜移動(dòng)游戲運(yùn)營(yíng)開(kāi)發(fā)的收入占比達(dá)67.84%。在2015年1月~9月，木瓜移動(dòng)游戲運(yùn)營(yíng)開(kāi)發(fā)收入占比仍然達(dá)到21.89%。彼時(shí)木瓜移動(dòng)直言，主營(yíng)產(chǎn)品就是移動(dòng)數(shù)字營(yíng)銷以及移動(dòng)游戲研發(fā)運(yùn)營(yíng)。

    在2016年半年報(bào)中，木瓜移動(dòng)提道：“移動(dòng)數(shù)字營(yíng)銷業(yè)務(wù)以及移動(dòng)游戲研發(fā)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)的有效協(xié)同，共同發(fā)展使公司保持持續(xù)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。”

    游戲行業(yè)一直以高毛利率著稱，木瓜移動(dòng)的游戲業(yè)務(wù)也不例外。2013年到2015年1~9月，公司游戲運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率均高于80%，而木瓜移動(dòng)的搜索展示類業(yè)務(wù)毛利率一直都在5%以下。

    從內(nèi)部架構(gòu)來(lái)看，2016年，在木瓜移動(dòng)內(nèi)部組織架構(gòu)中，共有8個(gè)平行子部門，游戲推廣部便是其中之一。在2016年無(wú)形資產(chǎn)的注冊(cè)商標(biāo)里，木瓜移動(dòng)擁有7項(xiàng)軟件著作權(quán)，其中6個(gè)為游戲類，其中包括《木瓜PaPa魚(yú)》游戲軟件等。

    對(duì)游戲?qū)傩缘膫?cè)重還體現(xiàn)在高管介紹中，特別是三大核心技術(shù)人員。譬如首席技術(shù)官錢文杰擁有Symbian旗下的任天堂紅白游戲機(jī)研發(fā)背景，而另外兩名技術(shù)總監(jiān)均在游戲部門擔(dān)當(dāng)要職。

    但在最新的招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）中，木瓜移動(dòng)對(duì)游戲可謂諱莫如深，鮮有提及。其中僅涉及一家游戲業(yè)務(wù)的公司——北京萵苣科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱萵苣科技）。但萵苣科技并不在木瓜移動(dòng)體系里，這是由其實(shí)際控制人沈思100%持股的關(guān)聯(lián)公司，于2017年7月17日成立。去年，萵苣科技總資產(chǎn)196萬(wàn)元，營(yíng)業(yè)收入980.95萬(wàn)元，虧損200.53萬(wàn)元。

    “報(bào)告期內(nèi)的重大資產(chǎn)重組、收購(gòu)、剝離都要進(jìn)行披露。業(yè)務(wù)的剝離是不是屬于重大事項(xiàng)？這個(gè)要從財(cái)務(wù)指標(biāo)以及業(yè)務(wù)角度來(lái)進(jìn)行判斷。”王克宇認(rèn)為，相應(yīng)資產(chǎn)剝離過(guò)程應(yīng)該在招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）里進(jìn)行披露。

    另一投行人士向記者強(qiáng)調(diào)，這還要看資產(chǎn)剝離是否涉及重大資產(chǎn)重組，如果是后者，自然應(yīng)該披露。

    關(guān)于游戲業(yè)務(wù)，木瓜移動(dòng)高管回應(yīng)稱，隨著木瓜移動(dòng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，公司2016年就不再進(jìn)行游戲開(kāi)發(fā)上線，在2017年上半年已經(jīng)全部完成剝離。

    但在招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）里，木瓜移動(dòng)并未明確披露游戲業(yè)務(wù)剝離的過(guò)程。木瓜移動(dòng)披露的偶發(fā)性關(guān)聯(lián)交易顯示，2017年7月，公司子公司移動(dòng)奇異以賬面價(jià)值向萵苣科技轉(zhuǎn)讓其他類業(yè)務(wù)全部資產(chǎn)，但木瓜移動(dòng)并未披露具體資產(chǎn)涉及的業(yè)務(wù)。木瓜移動(dòng)僅是這樣模糊表述，“上述資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的主要原因系該類業(yè)務(wù)處于產(chǎn)品生命周期末期，收入不斷降低，公司決定終止該類業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)。”

    對(duì)此，木瓜移動(dòng)高管表示，剝離互動(dòng)游戲類業(yè)務(wù)，依照審計(jì)和律師專業(yè)意見(jiàn)，完全符合相關(guān)法規(guī)和流程。況且這類游戲業(yè)務(wù)占收入比例非常小，“后期游戲?qū)径?，已?jīng)沒(méi)有什么利潤(rùn)，它掙的錢只夠養(yǎng)活這個(gè)團(tuán)隊(duì)，所以當(dāng)時(shí)沒(méi)有花什么錢就剝離出去了，對(duì)公司整體來(lái)說(shuō)影響是非常小的。”

    但不可否認(rèn)的是，直到2016年，木瓜移動(dòng)仍有游戲業(yè)務(wù)在手。2016年之后，公司才聚焦于目前的核心業(yè)務(wù)。對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，這個(gè)業(yè)務(wù)變遷過(guò)程顯然是不可或缺的關(guān)鍵投資決策信息。

    木瓜移動(dòng)高管表示，公司是以技術(shù)開(kāi)發(fā)起家，因此在早期曾受托開(kāi)發(fā)過(guò)休閑社交類產(chǎn)品，并未參與游戲運(yùn)行。公司董事會(huì)和股東會(huì)也都認(rèn)可剝離決策，這樣公司主業(yè)可以更專注于大數(shù)據(jù)營(yíng)銷出海。

    木瓜移動(dòng)剝離游戲業(yè)務(wù)是否還有其他考慮？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，剝離游戲業(yè)務(wù)或可助其繞開(kāi)特殊領(lǐng)域的嚴(yán)格上市審核。從科創(chuàng)板申報(bào)來(lái)講，游戲并未在科創(chuàng)板鼓勵(lì)的申報(bào)行業(yè)里，即便是創(chuàng)業(yè)板，對(duì)游戲類公司IPO的要求也更為嚴(yán)格。

    ●高管回應(yīng)：招股書(shū)準(zhǔn)備時(shí)間緊張，愿意保持公開(kāi)透明

    在公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)中，木瓜移動(dòng)曾披露，所有公司開(kāi)展業(yè)務(wù)需要的數(shù)據(jù)收集、分析、存儲(chǔ)以及應(yīng)用的處理過(guò)程均在租賃場(chǎng)地的服務(wù)器中進(jìn)行。同時(shí)，公司提示風(fēng)險(xiǎn)稱：“上述服務(wù)如果出現(xiàn)中斷或延遲，將嚴(yán)重影響公司業(yè)務(wù)的開(kāi)展。”木瓜移動(dòng)還提道，“因無(wú)法取得足夠業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)而導(dǎo)致公司業(yè)務(wù)發(fā)展受影響的風(fēng)險(xiǎn)。”

    從目前的運(yùn)營(yíng)模式來(lái)看，木瓜移動(dòng)大數(shù)據(jù)服務(wù)器的業(yè)務(wù)特點(diǎn)并沒(méi)有顯著變化。

    然而，在木瓜移動(dòng)的申報(bào)稿里，并沒(méi)有列出這些風(fēng)險(xiǎn)警示，也甚少提及租賃第三方場(chǎng)地托管服務(wù)器。

    此外，記者注意到，在木瓜移動(dòng)的申報(bào)稿中并未對(duì)諸多關(guān)鍵經(jīng)營(yíng)因素的變化進(jìn)行詳細(xì)解釋，包括技術(shù)骨干和重要客戶的大幅變化。

    技術(shù)骨干方面，2016年，木瓜移動(dòng)的核心技術(shù)人員分別是錢文杰、程偉、趙堃亮。而在此次申報(bào)稿里，木瓜移動(dòng)核心技術(shù)人員共有7名。對(duì)比來(lái)看，僅錢文杰沒(méi)有變動(dòng)。

    重要客戶方面，2013年~2018年，木瓜移動(dòng)前五大客戶的變化較大，更迭頻繁。2016年~2018年，唯一連續(xù)三年均是重要客戶的為DiandianInteractiveHolding。若再將時(shí)間往前追溯，2014年~2016年，連續(xù)三年均是重要客戶的僅有百度。

    核心技術(shù)人員和重要客戶均發(fā)生了如此大的變化，是否涉及公司業(yè)務(wù)變動(dòng)？在申報(bào)稿中，木瓜移動(dòng)并未有所提及。

    對(duì)于客戶的變化，木瓜移動(dòng)高管在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)稱，2016年之前，公司“出海”的主力投放客戶是互聯(lián)網(wǎng)公司，但在最近三五年，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)市場(chǎng)營(yíng)銷投放的大客戶“你方唱罷我登場(chǎng)”，新興制造業(yè)、內(nèi)容應(yīng)用等占據(jù)更大的份額，因此看得出，市場(chǎng)形態(tài)還是發(fā)生了一定的變化。行業(yè)周期及流量?jī)r(jià)格，以及適應(yīng)各類互聯(lián)網(wǎng)新媒體的數(shù)據(jù)和技術(shù)手段也在更新，這些都會(huì)影響市場(chǎng)需求端的格局。

    對(duì)于上述信息披露的種種疑問(wèn)，木瓜移動(dòng)高管表示，招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿）技術(shù)章節(jié)斟酌打磨了很多遍，技術(shù)人員寫(xiě)出來(lái)的東西，可能很難讓人理解。在公眾都看得懂這件事情上面，木瓜移動(dòng)還是花了一些時(shí)間，可能表述效果依舊不太理想，但是公司也非常盡力。

    “準(zhǔn)備時(shí)間很緊張，我們一天能接到5個(gè)電話，問(wèn)申請(qǐng)文件搞得怎么樣？”木瓜移動(dòng)一位高管坦言，公司之前申報(bào)創(chuàng)業(yè)板上市的7期輔導(dǎo)都已經(jīng)做完，基本走到了要落地的階段。在科創(chuàng)板推出后，經(jīng)過(guò)和監(jiān)管方溝通，轉(zhuǎn)向科創(chuàng)板。原本準(zhǔn)備在4月30日前完成創(chuàng)業(yè)板的準(zhǔn)備，而科創(chuàng)板申報(bào)則直接提前了兩三周的時(shí)間完成。

    對(duì)于后續(xù)的信息披露，木瓜移動(dòng)方面稱，木瓜移動(dòng)很愿意保持一個(gè)公眾公司開(kāi)放透明、有規(guī)律的對(duì)外披露，以信息披露的完整性、實(shí)時(shí)性、一致性為目標(biāo)?？苿?chuàng)板跟美股、港股的運(yùn)行方式很像，這也是公司相關(guān)高管熟悉的工作方式。諸如日常與投資者、媒體持續(xù)交流，開(kāi)設(shè)企業(yè)開(kāi)放日，準(zhǔn)備技術(shù)白皮書(shū)等。

    值得注意的是，木瓜移動(dòng)近期收到了來(lái)自上交所的問(wèn)詢文件，投資者關(guān)心的諸多疑問(wèn)，也許能在其回應(yīng)監(jiān)管層時(shí)找到更多答案，但注冊(cè)制的資本市場(chǎng)，期待更充分的主動(dòng)信息披露。