上半年經濟數(shù)據(jù)預示政策操作空間較大

    ■蔡浩

    7月15日，國家統(tǒng)計局公布上半年經濟數(shù)據(jù)，國內生產總值（GDP）實際同比增速低于國內市場預期，但6月份單月的主要經濟分項指標卻紛紛顯著超出預期。這一季度-月度數(shù)據(jù)的背離，一度讓市場頗為困擾，引發(fā)頗多爭議。筆者認為，這一宏觀數(shù)據(jù)背離之后，有著一系列中觀數(shù)據(jù)背離做基礎，預示著經濟面臨著不小的下行壓力，而這也與國家統(tǒng)計局在公告展望中所述的“經濟面臨新的下行壓力”相一致。

    上半年國內生產總值實際同比增速為6.2%，低于國內市場預期0.1個百分點，較前值下降0.2個百分點，創(chuàng)2014年12月份以來最大季度降幅。從6月份單月的工業(yè)增加值、固定資產投資、社會消費品零售總額的同比增速來看，均顯著超出市場預期。即便是從先期公布的6月出口數(shù)據(jù)（美元計價，下同）來看，雖然增速為-1.3%，但降幅仍略好于預期（-2%）。這一季度-月度數(shù)據(jù)的背離，讓市場研究者頗為困惑。從近年經濟運行的經驗規(guī)律來看，當季度前兩月的數(shù)據(jù)低迷，第三月數(shù)據(jù)表現(xiàn)強勁時，季度GDP增長通常均表現(xiàn)不俗，通常是符合甚至超過彼時的市場預期。而本次季度GDP數(shù)據(jù)的超預期下降，可能表明受國內發(fā)展不平衡、國際經濟環(huán)境下行和美國加征關稅影響，4月份、5月份的單月經濟數(shù)據(jù)對季度經濟增長的拖累要超出以往，也表明雖然6月份經濟數(shù)據(jù)較為搶眼，但持續(xù)性成疑，經濟整體的不確定性因素仍舊較多，也面臨著新的下行壓力。

    從6月份經濟分項指標來分析，6月份工業(yè)增加值增速達到6.3%，較前值提升1.3個百分點，亦大幅高于市場預期的5.2%。分三大門類來看，各門類增速均有加快，其中采購業(yè)增加值增速更是達到7.3%，較5月份加快3.4個百分點，為有統(tǒng)計數(shù)據(jù)以來次高，遠高于2016年1月以來的平均水平，是單月工業(yè)增加值增速大幅提升的最大動因。從均值的角度來看，6月份采礦業(yè)增加值增速的大幅上升難以持續(xù)，而從下游需求端的角度來看，也是如此。根據(jù)第一商用車網公布的信息，6月份中國重卡市場銷售各類車型約10萬輛，環(huán)比下降8%，同比則下降11%，是今年以來重卡月銷量的最大同比降幅。這表明需求端并未有明顯變化，采礦業(yè)生產的提速可持續(xù)性有限。

    固定資產投資方面，1-6月份累計投資增速為5.8%，較預期和前值分別高0.3個百分點和0.2個百分點。分產業(yè)看，在第二產業(yè)增速較前值有所回落的情況下，第一產業(yè)降幅收窄，第三產業(yè)增速較前值提高0.3個百分點。其中，第三產業(yè)中的基建投資較前值提升0.35個百分點，而基建投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)）較前值僅多增0.1個百分點，房地產投資雖然仍有韌性，但同比增速已降至11%以下（今年最低），這就意味著電力、熱力、燃氣及水生產和供應業(yè)等公共服務業(yè)投資增速上升是6月固定資產投資累計增速提升的主因。而從歷史數(shù)據(jù)來看，此類公共服務業(yè)投資拉動的延續(xù)性有限。

    房地產方面，1-6月份商品房銷售面積累計增速降幅較前值繼續(xù)擴大0.2個百分點，累計銷售額增速回落到一季度水準，較前值下降0.5個百分點。隨著近期政府部門為抑制樓市過熱而連續(xù)出臺收緊房地產企業(yè)融資渠道的政策，預計三季度房地產開發(fā)投資增速將繼續(xù)呈下滑態(tài)勢。

    消費方面，6月份社會消費品零售總額名義增速較前值大幅提升1.2個百分點，為去年4月份以來最高。其中，汽車類零售同比增速達到17.2%，創(chuàng)2011年10月份以來最高，是消費增速大幅提升的最大動因，但這主要是受乘用車國五標準退市所帶來的清庫存促銷影響，并無可持續(xù)性。相反，根據(jù)乘用車市場信息聯(lián)合會公布的狹義乘用車批發(fā)銷量增速來看，在6月份零售銷量增速大幅提高的背景下，6月份批發(fā)銷量增速僅為-7.9%，已經連續(xù)12個月負增長。表明經銷商進貨仍然謹慎，在國五標準促銷打折并可能透支未來購車需求的情形下，對后市并不看好。

    因此，雖然從邊際上看，6月份經濟數(shù)據(jù)較為強勁，但是工業(yè)增加值、固定資產投資、消費等領域的超預期增長動能，目前來看可持續(xù)性均成疑，這也為下半年經濟增長埋下了隱憂。

    而三駕馬車之一的出口貿易下半年面臨的形勢則更為嚴峻，2019年以來，受貿易摩擦、不確定性（大國政治、地緣政治和政策風險）增加和發(fā)達經濟體貨幣政策正常化引發(fā)的全球金融條件收緊影響，全球經濟增長疲態(tài)顯現(xiàn)，這無疑將惡化外部需求。上半年，中國出口貿易金額累計同比增速僅為0.1%，較去年同期12.5%的增速巨幅下滑，反映出在當前環(huán)境下我國國際貿易的困境。

    國務院總理李克強在7月初參加夏季達沃斯論壇時表示，中國經濟總體平穩(wěn)、運行在合理區(qū)間，但也面臨著新的下行壓力。統(tǒng)計局在發(fā)布上半年經濟數(shù)據(jù)公告的展望中，也維持了這一判斷。筆者理解，新的壓力一方面來自外部環(huán)境的變化，一方面則來自上文分析的內部增長動能持續(xù)性的問題。

    不過，正如李克強總理所說，面臨新的下行壓力，中國政府對此早有預判，做了充分準備。目前政策儲備上仍有很大空間。財政政策方面，下半年，前期減稅降費的政策效應或將逐步顯現(xiàn)。貨幣政策方面，在全球發(fā)達經濟體紛紛陷入負利率泥潭、發(fā)展中國家紛紛步入降息周期的背景下，中國有降息的空間（雖然短期內并無必要）；去年中國大中小型商業(yè)銀行進行了三次降準，今年上半年只有一次，也為下半年留下了微調空間。因此，雖然中國經濟目前面臨著內外部的種種問題和困難，但只要政策搭配適當，預計下半年中國經濟仍將繼續(xù)保持在合理增速區(qū)間，能夠成功應對新的下行壓力。

    （作者系浙商銀行金融市場部宏觀策略分析師、中國首席經濟學家論壇高級研究員）