華泰證券GDR兌回解禁后 二級市場套利空間迅速趨零 機(jī)構(gòu)認(rèn)為滬倫通機(jī)制順暢有效

    10月25日晚間，華泰證券公告稱，截至2019年10月24日（倫敦時(shí)間）倫交所收盤，公司GDR存續(xù)數(shù)量為39871540份，不足證監(jiān)會核準(zhǔn)發(fā)行數(shù)量的50%，公司GDR數(shù)量可能因GDR兌回而進(jìn)一步減少。

    數(shù)據(jù)顯示，自華泰證券GDR兌回的A股10月21日進(jìn)入境內(nèi)市場流通交易以來，截至10月24日，華泰證券GDR和A股之間的價(jià)差已低于2%，套利空間迅速趨零。機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制是國際上存托憑證運(yùn)行的基本特征，有助于提高兩地市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)效率，避免出現(xiàn)大的折價(jià)或溢價(jià)。華泰證券GDR兌回解禁后的市場表現(xiàn)反映了滬倫通跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制是順暢和有效的。

    二級市場幾無套利空間

    有市場人士近日指出，由于有了A股的換股權(quán)，華泰證券GDR的發(fā)行相當(dāng)于使用國外資金低價(jià)增發(fā)A股，而GDR兌回A股又給了這部分投資者溢價(jià)賣出華泰A股的機(jī)會。這一買一賣之間，理論上存在著細(xì)微的無風(fēng)險(xiǎn)套利空間。

    根據(jù)滬倫通跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制，境內(nèi)上市公司在境外首次公開發(fā)行的存托憑證自上市之日起120日內(nèi)不得轉(zhuǎn)換為境內(nèi)基礎(chǔ)股票。因此，華泰證券GDR兌回的A股直至10月21日才進(jìn)入境內(nèi)市場流通交易。

    有研究人士指出，此舉一方面有利于市場充分理解和消化GDR兌回對于A股市場的影響，既可在境內(nèi)保護(hù)A股投資者和發(fā)行人的現(xiàn)有股東，使其有時(shí)間熟悉GDR跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制，做好預(yù)期管理，又可在境外允許GDR在英國市場充分換手成交，確保形成一個(gè)公允且普遍為海外投資者接受的GDR價(jià)格，縮小GDR與A股之間的價(jià)差；另一方面，限制兌回期限不宜過長。過長的限制兌回期將顯著增加時(shí)間成本和不確定性，導(dǎo)致折現(xiàn)率和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率大幅提高，引起GDR發(fā)行價(jià)格大幅下折，有可能造成發(fā)行失敗。從實(shí)際效果看，當(dāng)前120天的鎖定期基本實(shí)現(xiàn)了預(yù)期目標(biāo)。

    數(shù)據(jù)顯示，華泰證券A股10月21日收盤下跌5.7%。但隨后兩個(gè)交易日日，華泰證券A股反彈領(lǐng)漲券商板塊，倫敦市場GDR價(jià)格也跟隨A股價(jià)格同步上漲，成交活躍。GDR與A股之間的價(jià)差已連續(xù)多日收窄至2%以內(nèi)。

    以10月25日的收盤價(jià)為例，華泰證券GDR每股價(jià)格為24.7美元，按照10月25日的人民幣匯率中間價(jià)計(jì)算，折合人民幣174.75元，而按照滬倫通規(guī)則，一股GDR代表10股A股，因此兌算后的A股股價(jià)為17.48元。同日華泰證券在A股的收盤價(jià)為17.72元。據(jù)此粗略計(jì)算，A股股價(jià)相對于GDR兌回價(jià)僅高出1.37%，這還不考慮中間的兌換成本。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，顯而易見的是，當(dāng)前華泰證券A股股價(jià)逐漸企穩(wěn)，市場已基本消化了全部的套利空間，每日兌回規(guī)模已快速收縮。

    跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制總體符合國際慣例

    10月23日，有英國投資者委托跨境轉(zhuǎn)換機(jī)構(gòu)生成GDR，標(biāo)志著通過跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制真正實(shí)現(xiàn)了兩地市場的雙向轉(zhuǎn)換。

    機(jī)構(gòu)人士介紹，跨境轉(zhuǎn)換是存托憑證這一證券產(chǎn)品的基本屬性?？傮w來看，國際上絕大多數(shù)存托憑證可以和基礎(chǔ)股票相互轉(zhuǎn)換跨境轉(zhuǎn)換，如在美國市場發(fā)行的ADR、在香港交易所發(fā)行的HDR就可以在不同市場之間自由轉(zhuǎn)換。

    跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制的作用在于增加存托憑證市場和基礎(chǔ)股票市場的聯(lián)動，提高兩地市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)效率，使得存托憑證與基礎(chǔ)股票的價(jià)格保持在接近的水平上，不會出現(xiàn)大的折價(jià)或溢價(jià)。

    以香港第一只HDR為例，公開資料顯示，2010年12月8日，港交所首只HDR——巴西淡水河谷HDR在港交所掛牌交易，同時(shí)，淡水河谷又在紐交所發(fā)行ADR。對比淡水河谷的ADR與HDR價(jià)格，可以發(fā)現(xiàn)，兩者之間的價(jià)差趨于消失，在2010年12月8日至2012年2月6日這段期間內(nèi)，淡水河谷ADR與HDR的價(jià)格偏差均值僅為0.6%。

    對于二級市場投資者而言，當(dāng)存托憑證市場的流動性不足或存托憑證與基礎(chǔ)股票的價(jià)差較大時(shí)，跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制可以發(fā)揮打通兩地市場交易的作用，為市場補(bǔ)充流動性并使價(jià)差收斂。對于發(fā)行人而言，相比于不可轉(zhuǎn)換的股票，存托憑證的可轉(zhuǎn)換屬性，使得其比股票對投資者更有吸引力，也即通過可轉(zhuǎn)換，使得投資者可以獲得進(jìn)入基礎(chǔ)股票市場的流動性池子，有利于提升公司估值，為上市公司募集更多資金。

    北向資金連續(xù)大額買入

    有分析人士指出，滬倫通方案充分考慮了當(dāng)前我國金融環(huán)境和資本市場特點(diǎn)，在已有法律法規(guī)基礎(chǔ)上形成了具有針對性的制度安排，確保不出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，整體風(fēng)險(xiǎn)可控。華泰證券GDR兌回解禁后的市場表現(xiàn)反映了滬倫通跨境轉(zhuǎn)換機(jī)制是順暢和有效的。

    此次滬倫通的業(yè)務(wù)安排采取了完全市場化的安排。上述分析人士表示，兌回解禁后，華泰證券A股的價(jià)格迅速企穩(wěn)并帶動GDR價(jià)格走高，反映出投資者更關(guān)注上市公司的基本面和長期投資價(jià)值。同時(shí)，境內(nèi)市場能在較短時(shí)間內(nèi)消化大量賣盤，說明境內(nèi)市場已具備良好的流動性和一定的成熟度。最近一系列的市場表現(xiàn)表明滬倫通GDR首單試點(diǎn)項(xiàng)目基本經(jīng)受住了市場的考驗(yàn)。

    根據(jù)滬港通披露數(shù)據(jù)，華泰證券GDR兌回解禁后，滬港通北向境外投資者連續(xù)3個(gè)交易日大額買入華泰證券A股，業(yè)內(nèi)人士表示，這反映了海外投資者對華泰證券的估值是充分認(rèn)可的。隨著中國金融行業(yè)的進(jìn)一步開放，后續(xù)或出現(xiàn)更多中國上市公司發(fā)行GDR。

    業(yè)內(nèi)觀察人士表示，滬倫通是繼滬港通后又一個(gè)中國資本市場雙向開放的標(biāo)志性項(xiàng)目，是不同時(shí)區(qū)下交易所之間開展互聯(lián)互通的重要探索，進(jìn)一步深化了資本市場創(chuàng)新開放的模式。