專訪瑞信中國(guó)證券研究主管黃翔： 下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)將持續(xù)復(fù)蘇

    美國(guó)東部時(shí)間7月28日，為期兩天的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議落下帷幕。在會(huì)后的利率決議聲明中，美聯(lián)儲(chǔ)表示，在實(shí)施縮減購(gòu)債規(guī)模計(jì)劃之前，美聯(lián)儲(chǔ)希望實(shí)現(xiàn)的兩大經(jīng)濟(jì)目標(biāo)已經(jīng)取得了一些進(jìn)展。不過，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)上表示，在看到就業(yè)市場(chǎng)的復(fù)蘇之前，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策仍有需要挖掘的空間。

    美聯(lián)儲(chǔ)鷹鴿不明的表態(tài)令市場(chǎng)略感迷茫。事實(shí)上，此前美聯(lián)儲(chǔ)官員們的表態(tài)也意見不一。對(duì)此，瑞信中國(guó)證券研究主管黃翔在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者獨(dú)家專訪時(shí)表示，美聯(lián)儲(chǔ)官員們出現(xiàn)分歧很正常，美聯(lián)儲(chǔ)縮表的時(shí)間仍需觀望疫情的發(fā)展。

    受全球主要央行退出QE、疫情反彈、通脹風(fēng)險(xiǎn)攀升等因素影響，包括A股、恒指在內(nèi)的全球主要股指波動(dòng)加劇，引發(fā)投資者的擔(dān)憂。不過，黃翔認(rèn)為，“除非美股指數(shù)出現(xiàn)大的回調(diào)，觸發(fā)了投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)重新開放，以及對(duì)需求方面的進(jìn)一步憂慮，否則外圍市場(chǎng)對(duì)A股的影響應(yīng)該是比較小的。”

    黃翔預(yù)計(jì)，雖然下半年低基數(shù)效應(yīng)正在消退，但是總體而言，如果對(duì)比2019年的水平，中國(guó)經(jīng)濟(jì)還將處于一個(gè)比較好的復(fù)蘇狀態(tài)。

美聯(lián)儲(chǔ)縮表時(shí)間需視疫情決定

    《21世紀(jì)》：作為全球第一大經(jīng)濟(jì)體的央行，美聯(lián)儲(chǔ)一舉一動(dòng)都備受關(guān)注。近期，美聯(lián)儲(chǔ)官員們對(duì)縮表和加息的意見出現(xiàn)分歧。你認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)會(huì)開始收緊貨幣政策？

    黃翔：我覺得出現(xiàn)分歧很正常。大家可以看到，目前實(shí)際數(shù)據(jù)表明通脹的壓力正在上升。這不單單是在局部地區(qū)，而是在各個(gè)領(lǐng)域都可以看到這樣的情況。從債券收益率的角度來說，前期到了一個(gè)相對(duì)高點(diǎn)，當(dāng)前又慢慢往下回落。

    我覺得，現(xiàn)在大家的確在市場(chǎng)和央行的動(dòng)作方面都有一定分歧。這個(gè)場(chǎng)面，以前還是不多見的。接下來要看一個(gè)很關(guān)鍵的因素——疫情怎么發(fā)展。如果疫情的發(fā)展對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的重啟仍有拖累的情況下，整體寬松貨幣政策退出的時(shí)間點(diǎn)可能要進(jìn)一步往后推。因此，疫情是一個(gè)很重要的觀察點(diǎn)。

    《21世紀(jì)》：如果美聯(lián)儲(chǔ)宣布縮表的話，是否將導(dǎo)致新的“縮減恐慌”？

    黃翔：如果開始縮表的話，倒不是一個(gè)大問題。因?yàn)榇蠹乙呀?jīng)談?wù)撨^很多次，市場(chǎng)上已經(jīng)有一定的預(yù)期。當(dāng)然，從靜態(tài)角度來看，縮表肯定會(huì)對(duì)債券收益率有一定的影響。但是這不是當(dāng)前最重要的，當(dāng)前最重要的點(diǎn)是大家對(duì)經(jīng)濟(jì)重啟前景如何判斷。這也是我覺得目前還存在分歧的一點(diǎn)。

中國(guó)政策有較多彈性

    《21世紀(jì)》：一旦美聯(lián)儲(chǔ)宣布退出QE，中國(guó)應(yīng)該如何應(yīng)對(duì)？

    黃翔：我覺得中國(guó)的政策其實(shí)有很多彈性。比如，從2020年疫情剛開始時(shí)，中國(guó)迅速推出一輪貨幣和財(cái)政的寬松政策。進(jìn)入2020年下半年，中國(guó)率先控制住疫情經(jīng)濟(jì)快速重啟的前提下，政策開始向穩(wěn)健常態(tài)化回歸。目前從經(jīng)濟(jì)恢復(fù)角度而言，各方面數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)已經(jīng)恢復(fù)正常化到一定程度。當(dāng)然，并不是每個(gè)領(lǐng)域都是非常均衡，有些領(lǐng)域可能要花很長(zhǎng)時(shí)間才能達(dá)到一個(gè)比較正常的水平。但在貨幣、財(cái)政政策，包括TSF（社會(huì)融資規(guī)模）、M2及銀行信貸數(shù)據(jù)來看，現(xiàn)在也回到了一個(gè)比較正常的水平。中國(guó)在政策方面有很多的彈性，可以應(yīng)對(duì)全球一些比較突如其來的事件的發(fā)生。

    《21世紀(jì)》：中國(guó)人民銀行在7月上旬已經(jīng)全面降準(zhǔn)，在你看來，全面降準(zhǔn)是否利好A股？

    黃翔：從政策信號(hào)角度來說，應(yīng)該是。從去年下半年到現(xiàn)在，在降準(zhǔn)以前，基本上政策方向上還是偏緊一點(diǎn)的。不管最后央行給外面的基調(diào)是怎么樣的，動(dòng)作方面還是比較緊的。但是從降準(zhǔn)開始，我覺得釋放出的信號(hào)是，接下來進(jìn)一步偏緊的政策立場(chǎng)會(huì)有所微調(diào)，后續(xù)可能還會(huì)有一定的寬松動(dòng)作出臺(tái)。不過，這要看外圍市場(chǎng)的以及國(guó)內(nèi)的一些事件的走勢(shì)。這樣反而會(huì)有更多的自由度。

投資者仍需消化監(jiān)管變化

    《21世紀(jì)》：回顧上半年，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)遠(yuǎn)好于上證指數(shù)和深證成指。上半年A股行情出現(xiàn)分化的原因是什么？

    黃翔：對(duì)，這是個(gè)有趣的現(xiàn)象。因?yàn)槿绻碝SCI、海外中概股、恒指的科技板塊的話，其實(shí)上半年的表現(xiàn)跟A股是相反的。我覺得可能需要研究每個(gè)子板塊的驅(qū)動(dòng)因素?？赡芤?yàn)檫@些互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司都不在A股上市，所以相對(duì)沒有下調(diào)的壓力。但是，一些新興行業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市比較多，對(duì)整個(gè)板塊產(chǎn)生往上帶動(dòng)的動(dòng)力。

    不過，香港正好是相反的情況。這些平臺(tái)類的公司因?yàn)楸O(jiān)管環(huán)境發(fā)生變化，都面臨一定的回調(diào)壓力。同時(shí)，其他的一些相對(duì)舊經(jīng)濟(jì)的板塊，反而在行業(yè)基本面改善的情況下，都有轉(zhuǎn)好的趨勢(shì)，所以它們的表現(xiàn)相對(duì)是比較好的。恒指里，具體的板塊也面臨分化的趨勢(shì)，但跟A股正好反過來。

    《21世紀(jì)》：隨著對(duì)赴美上市企業(yè)的監(jiān)管加嚴(yán)，這是否會(huì)利好港股呢？

    黃翔：對(duì)，這個(gè)趨勢(shì)是很明顯的。從去年5月開始，美國(guó)政府和證監(jiān)會(huì)（SEC）出臺(tái)了關(guān)于會(huì)計(jì)審計(jì)底稿政策調(diào)整的《外國(guó)公司問責(zé)法》。我們當(dāng)時(shí)也寫了個(gè)報(bào)告，探討海外回來上市的動(dòng)向，過去一年多時(shí)間一些頭部公司基本已經(jīng)完成港股二次上市。有些中型公司則選擇回到A股上市。基于這些情況，我們感覺是有一些本來還想去美國(guó)上市的公司可能要三思而行。有一些在那邊已經(jīng)上市的中型公司也有動(dòng)力來香港做二次上市。整體來說，對(duì)香港資本市場(chǎng)而言，我覺得還是比較正面的，在行業(yè)的代表性以及整個(gè)行業(yè)的寬度和深度方面都會(huì)有一定的加強(qiáng)。

中長(zhǎng)期看好新能源行業(yè)

    《21世紀(jì)》：我們?cè)賮砜纯聪掳肽闍股。在你看來，下半年A股的行情將如何演繹？

    黃翔：A股方面，我們對(duì)滬深300維持5600點(diǎn)的目標(biāo)展望?，F(xiàn)在有10%左右的一個(gè)幅度。我覺得，基本上整個(gè)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇在一個(gè)正常的軌道上。從貨幣政策、財(cái)政政策方面，可能從邊際上面來說，是慢慢在好轉(zhuǎn)，對(duì)股市也有一定的支持作用。

    《21世紀(jì)》：你最近建議投資者應(yīng)堅(jiān)持配置新經(jīng)濟(jì)行業(yè)和新產(chǎn)業(yè)。這背后的投資邏輯是什么？

    黃翔：我們剛剛發(fā)布了半年的策略報(bào)告。我們的目標(biāo)，這個(gè)基準(zhǔn)是用MSCI中國(guó)指數(shù)。這一指數(shù)里平臺(tái)公司的比例較高。在這方面，我們反而是減少了平臺(tái)公司的投資比重。主要還是因?yàn)檫@些投資者，特別海外投資者，對(duì)最近的監(jiān)管變化存在一些憂慮，他們需要多一點(diǎn)時(shí)間消化。三到六個(gè)月，可能對(duì)它們平臺(tái)經(jīng)濟(jì)板塊的表現(xiàn)是有一定的壓力。但對(duì)一些傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)板塊，目前看來，由于存在供應(yīng)緊缺的情形，同時(shí)局部地區(qū)的需求仍然旺盛，我覺得接下來也會(huì)支持這些公司盈利進(jìn)一步提升。所以，要從兩個(gè)角度來看看這個(gè)問題。從我們用MSCI中國(guó)指數(shù)這個(gè)基準(zhǔn)來看的話，我們下半年反而加多了傳統(tǒng)板塊的比重。

    《21世紀(jì)》：當(dāng)前碳中和、碳達(dá)峰是非常熱門的話題，這利好哪些板塊的表現(xiàn)？

    黃翔：這真的是個(gè)很大的話題。我們今年早些時(shí)候也出了個(gè)報(bào)告，是講能源安全的。其實(shí)主要是講中國(guó)以后怎么樣往零排放的方向走。這個(gè)不單單會(huì)影響到傳統(tǒng)行業(yè)的轉(zhuǎn)型，也會(huì)對(duì)新能源行業(yè)有進(jìn)一步的促進(jìn)。像新能源車、新能源設(shè)備公司這方面的發(fā)展，從中長(zhǎng)期來看，都會(huì)是比較良性的。

    《21世紀(jì)》：從去年至今，新能源板塊已經(jīng)漲了一輪。那么，漲勢(shì)能否延續(xù)？

    黃翔：有一部分也有一些回調(diào)。因?yàn)橛行┦窃诿绹?guó)上市的，他們可能受一些事件的影響，有一定回調(diào)。但是，從整體新能源行業(yè)發(fā)展角度來說，如果我們看遠(yuǎn)一點(diǎn)，五到十年的話，這個(gè)投資方向還是比較確定的。

    《21世紀(jì)》：我們可以注意到，7月以來，歐美股市波動(dòng)的加劇。這對(duì)A股和港股有哪些影響？

    黃翔：這對(duì)A股的影響沒有香港的市場(chǎng)的影響大。因?yàn)橄愀凼袌?chǎng)也是一個(gè)開放的市場(chǎng)，跟全球資金的對(duì)接就比較明顯。A股現(xiàn)在雖然有深港通、滬港通，但是總體來說，它還不是一個(gè)完全開放的市場(chǎng)。所以從我們歷史數(shù)據(jù)研究，以及大家最近可以看到，A股的表現(xiàn)跟美國(guó)科技股指數(shù)的表現(xiàn)相對(duì)相關(guān)性是比較低的，沒有香港指數(shù)跟美國(guó)指數(shù)的相關(guān)性那么高。所以，除非美股指數(shù)有一個(gè)大的回調(diào)，觸發(fā)了大家對(duì)經(jīng)濟(jì)重新開放，以及對(duì)需求方面的進(jìn)一步憂慮，否則外圍市場(chǎng)對(duì)A股的影響應(yīng)該是比較小的。

    《21世紀(jì)》：具體到投資機(jī)會(huì)上，投資者應(yīng)該如何操作？

    黃翔：從板塊來講，我們?nèi)绻€是用MSCI中國(guó)指數(shù)來看的話，現(xiàn)在我們相對(duì)重倉(cāng)的行業(yè)是能源行業(yè)，還有公共事業(yè)板塊的大部分新能源行業(yè)。更重要的是高端制造業(yè)板塊，這部分我們現(xiàn)在的比重很大。

三季度將是通脹關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)

    《21世紀(jì)》：6月，中國(guó)和美國(guó)的CPI、PPI仍在高位運(yùn)行。對(duì)此，你怎么看？

    黃翔：這個(gè)還有待觀察，因?yàn)镻PI很多都是受到進(jìn)口的大宗商品的價(jià)格的影響。這部分我們要觀察是不是在未來幾個(gè)月可以穩(wěn)定住。另外還要觀察的是PPI向CPI傳導(dǎo)的程度和速度。CPI目前因?yàn)橐恍┴i肉價(jià)格因素而面臨下行的壓力。所以目前來說，通脹壓力肯定是有的，但是還沒有到一個(gè)非常高的水平。

    《21世紀(jì)》：根據(jù)你的判斷，是否已經(jīng)出現(xiàn)PPI到CPI的傳導(dǎo)現(xiàn)象？

    黃翔：從公司角度來說，有一些。但是從數(shù)據(jù)角度，我們看得還不太明顯。比如，有些制造業(yè)的企業(yè)通過一些加價(jià)的行為把輸入成本的一部分轉(zhuǎn)嫁到下游的產(chǎn)業(yè)。但是，從一個(gè)整體經(jīng)濟(jì)的角度來說，我們看到這個(gè)跡象還不是特別明顯。

    《21世紀(jì)》：你預(yù)計(jì)何時(shí)可以判斷通脹指標(biāo)見頂？

    黃翔：我覺得主要看三季度。因此，我們還有幾個(gè)月的時(shí)間可以觀察一下。

    《21世紀(jì)》：哪些因素會(huì)成為通脹見頂?shù)臉?biāo)志？

    黃翔：主要還是外圍的大宗商品。目前也處在一個(gè)波動(dòng)的階段。如果外圍經(jīng)濟(jì)對(duì)整體經(jīng)濟(jì)重開、對(duì)疫情的進(jìn)一步發(fā)展都有一些憂慮的話，可能通脹壓力還不會(huì)像前面幾個(gè)月來得那么猛烈。

    《21世紀(jì)》：市場(chǎng)關(guān)于通脹的討論愈演愈烈。你認(rèn)為通脹是短期還是長(zhǎng)期問題？

    黃翔：我不傾向于說通脹一定形成一個(gè)長(zhǎng)期問題?，F(xiàn)在很多討論，都覺得通脹是一個(gè)非常長(zhǎng)期的問題，但是我覺得里面最大的變量，就是我們對(duì)疫情的控制，還有經(jīng)濟(jì)重開的速度和幅度，這些我們都要進(jìn)一步觀察。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)依賴度正在降低

    《21世紀(jì)》：你怎么看待下半年全球經(jīng)濟(jì)跟中國(guó)經(jīng)濟(jì)？

    黃翔：我覺得全球經(jīng)濟(jì)在一個(gè)很好的復(fù)蘇階段，但是最近的一些疫情變化，讓全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和重開蒙上了一定的陰影。

    中國(guó)經(jīng)濟(jì)方面，相對(duì)來說，透明度是比較高一點(diǎn)的，能見度也是比較高。雖然我們看到下半年低基礎(chǔ)效應(yīng)正在消退，但是總體來說，如果我們對(duì)比2019年的水平的話，其實(shí)還是處于一個(gè)比較好的復(fù)蘇狀態(tài)。當(dāng)然像出口、房地產(chǎn)投資等板塊是今年上半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力，可能在下半年要面臨一定的壓力。那么，我們要看看其他的投資方面能不能維持一個(gè)相對(duì)好的水平。但總體來說，整體經(jīng)濟(jì)仍處在一個(gè)復(fù)蘇階段，然后隨著低基數(shù)效應(yīng)消退之后，會(huì)有一定放緩的跡象。但是，從貨幣和財(cái)政政策角度來說，靈活度是比較高的。

    《21世紀(jì)》：在你看來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)下半年的增長(zhǎng)點(diǎn)在哪里？

    黃翔：我覺得還是依賴于基建，包括在制造業(yè)的投資方面能否觸底反彈。出口方面，我個(gè)人不是看得特別悲觀。因?yàn)槿绻咔榉矫嬗凶兓脑挘赡軐?duì)出口還是有一個(gè)比較正面的支持。