金信基金孔學(xué)兵：以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈為代表的科技成長(zhǎng)領(lǐng)域正處歷史性繁榮階段

    本報(bào)記者 張志偉

    2021年春節(jié)前后，A股市場(chǎng)經(jīng)歷了較為劇烈的雙向波動(dòng)。市場(chǎng)解讀中，調(diào)整的誘因是海外疫情可控、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇開(kāi)啟，而大宗商品大幅上漲和美國(guó)國(guó)債收益率持續(xù)攀升催生通脹預(yù)期，各項(xiàng)因素綜合導(dǎo)致高估值板塊估值坍塌。金信基金孔學(xué)兵認(rèn)為，2020年四季度，以大消費(fèi)、新能源、軍工等為代表的成長(zhǎng)板塊短期漲幅過(guò)大過(guò)快，趨勢(shì)性資金形成正反饋導(dǎo)致相關(guān)板塊漲幅過(guò)大、估值高企后出現(xiàn)高處不勝寒的估值修正，可能是市場(chǎng)出現(xiàn)急漲后快速回調(diào)的核心因素。

    從后視鏡角度看，疫情期間市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)低迷，部分以大消費(fèi)為代表的相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)類資產(chǎn)，盡管業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)乏善可陳，但市場(chǎng)為其確定性支付了過(guò)高的溢價(jià)。原本偏重防御，以穩(wěn)定收益為訴求的消費(fèi)類資產(chǎn)，在高昂的市場(chǎng)情緒和趨勢(shì)性資金形成的正反饋中，反而演變成了進(jìn)攻性品種，演繹出了海外科技股走勢(shì)，其后果必然是不再具有防御性。對(duì)新能源（包括汽車、光伏）、軍工等高成長(zhǎng)類資產(chǎn)而言。“要相信一個(gè)常識(shí)，那就是極高估值的優(yōu)質(zhì)公司，即便基本面被驗(yàn)證，也需要通過(guò)較長(zhǎng)時(shí)期的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)消化估值，這就決定了極高估值的優(yōu)質(zhì)公司的未來(lái)收益回報(bào)可能平庸化。”孔學(xué)兵稱，此外，歷史無(wú)數(shù)次告訴我們，對(duì)極高估值的修正，往往不會(huì)出現(xiàn)“以時(shí)間換空間，橫盤震蕩”這類理想中的平緩方式，更常見(jiàn)的是疾風(fēng)驟雨般的急跌方式。

    接下來(lái)行情如何演繹，孔學(xué)兵稱，以史為鑒，A股市場(chǎng)2019年以來(lái)部分核心資產(chǎn)累積了巨大漲幅，市場(chǎng)的估值泡沫是結(jié)構(gòu)性的，那么未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的釋放大概率也會(huì)是結(jié)構(gòu)性的。經(jīng)歷2-3月份疾風(fēng)驟雨式的估值收縮后，市場(chǎng)整體性的殺估值暫告一段落，市場(chǎng)有望進(jìn)入冷靜期，同時(shí)可能也是新一輪結(jié)構(gòu)性機(jī)遇的醞釀期。

    對(duì)于后續(xù)的市場(chǎng)運(yùn)行特征，孔學(xué)兵認(rèn)為有3點(diǎn)基本的認(rèn)知：除了下跌，唯有景氣驅(qū)動(dòng)下的可持續(xù)增長(zhǎng)能夠消化高估值；資本市場(chǎng)反映時(shí)代變遷，投資需要有時(shí)代感，要在符合時(shí)代發(fā)展的潮流中尋找投資機(jī)會(huì)；估值與增長(zhǎng)的匹配度才是價(jià)值研判的核心，而非行業(yè)屬性或者其他。尋找合理估值下可持續(xù)增長(zhǎng)的投資標(biāo)的是市場(chǎng)的共識(shí)。

    對(duì)于未來(lái)科技股的走向，孔學(xué)兵稱，2020年疫情發(fā)生以來(lái)，科技股陷入反復(fù)的區(qū)間震蕩，給投資人的體驗(yàn)并不好。究其原因，一方面是經(jīng)歷2019年的大幅上漲后，客觀上面臨估值消化和業(yè)績(jī)驗(yàn)證的局面；另一方面，市場(chǎng)較為極致的一致看好某些板塊，對(duì)變化較快的科技板塊產(chǎn)生了擠出效應(yīng)。盡管產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)層面，科技股更具比較優(yōu)勢(shì)，但中美科技競(jìng)爭(zhēng)、地緣政治等因素放大了市場(chǎng)參與群體的悲觀情緒，市場(chǎng)低估了優(yōu)秀科技龍頭公司應(yīng)對(duì)復(fù)雜環(huán)境持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的能力，同時(shí)高估了行業(yè)屬性天然具有的不確定性。站在當(dāng)下，當(dāng)市場(chǎng)喧囂散去，回歸冷靜并重新審視科技板塊的投資機(jī)遇時(shí)，一個(gè)不可否認(rèn)的事實(shí)是——以半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈為代表的科技成長(zhǎng)領(lǐng)域目前正處于歷史性繁榮階段，而估值卻處于歷史40%分位，景氣度與估值水平的“剪刀差”處于歷史性最高水平。股價(jià)表現(xiàn)與業(yè)績(jī)趨勢(shì)的持續(xù)背離，大概率將在未來(lái)的市場(chǎng)糾偏中創(chuàng)造較為明顯的投資機(jī)遇。

    “作為十四五規(guī)劃的重點(diǎn)方向，科技創(chuàng)新領(lǐng)域具有景氣度優(yōu)勢(shì)和政策驅(qū)動(dòng)的雙保障。以半導(dǎo)體行業(yè)為例，后疫情時(shí)代經(jīng)濟(jì)修復(fù)帶動(dòng)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈資本開(kāi)支加大，新能源汽車、5G終端、物聯(lián)網(wǎng)、智能家居等新應(yīng)用場(chǎng)景的需求端持續(xù)拉動(dòng)，產(chǎn)業(yè)層面展現(xiàn)出了超越傳統(tǒng)周期波動(dòng)的持續(xù)性高景氣度；業(yè)績(jī)層面，很多半導(dǎo)體行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)龍頭公司2-3年緯度內(nèi)，增長(zhǎng)較為確定，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^高，估值性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯。”孔學(xué)兵稱

    產(chǎn)業(yè)層面，孔學(xué)兵預(yù)計(jì)國(guó)產(chǎn)替代仍舊是2021年國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展主線，并且會(huì)加速在重點(diǎn)產(chǎn)品領(lǐng)域和基礎(chǔ)環(huán)節(jié)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同攻關(guān)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)2021年實(shí)現(xiàn)20%以上的增速應(yīng)該是大概率事件，產(chǎn)業(yè)規(guī)模有望超過(guò)萬(wàn)億元。目前由于需求端的快速增長(zhǎng)，疊加產(chǎn)能供給緊張帶來(lái)的缺貨漲價(jià)情況已經(jīng)遍布到行業(yè)內(nèi)所有環(huán)節(jié)，從IC設(shè)計(jì)到晶圓制造到封裝測(cè)試，量?jī)r(jià)齊升成為全球性普遍現(xiàn)象。預(yù)計(jì)全球半導(dǎo)體產(chǎn)能緊張的局面還會(huì)延續(xù)至2022年，甚至在8寸產(chǎn)能上有可能延續(xù)至2023年。細(xì)分領(lǐng)域方面，看好兩大方向：制造端“產(chǎn)能為王”，IDM廠商通吃晶圓和品牌兩道環(huán)節(jié)，業(yè)績(jī)彈性最大；IC設(shè)計(jì)端看景氣賽道，細(xì)分龍頭有望憑借研發(fā)優(yōu)勢(shì)以及與fab廠的戰(zhàn)略合作優(yōu)勢(shì)，獲得更穩(wěn)定的產(chǎn)能供應(yīng)，未來(lái)有更多機(jī)會(huì)引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、擴(kuò)張行業(yè)空間、實(shí)現(xiàn)價(jià)值躍遷。

    科技生而創(chuàng)新、科技成長(zhǎng)永不眠。孔學(xué)兵重點(diǎn)聚焦于全球性需求擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)、長(zhǎng)期景氣度上行、估值具備性價(jià)比優(yōu)勢(shì)的科技成長(zhǎng)股，將在半導(dǎo)體、5G應(yīng)用，以及軍工信息化、智能控制、新能源設(shè)備等廣義科技領(lǐng)域，綜合考量行業(yè)景氣度、公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、業(yè)績(jī)兌現(xiàn)度、估值水平等因素。

（編輯 才山丹）