中國特色資本市場，“特”在哪里？

    張躍文（中國社會科學(xué)院金融研究所研究員）

    中國特色資本市場是中國特色社會主義市場經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。資本市場的長期健康發(fā)展既要吸收成熟市場經(jīng)驗，更要體現(xiàn)我國當(dāng)前發(fā)展階段鮮明的時代特色。我國資本市場的特色一是體現(xiàn)在市場主體，二是體現(xiàn)在發(fā)展任務(wù)，三是體現(xiàn)在發(fā)展路徑。市場主體是資本市場發(fā)展的根基所在，發(fā)展任務(wù)反映了特定發(fā)展階段實體經(jīng)濟(jì)對資本市場的需求，發(fā)展路徑是歷史和其他綜合性因素共同決定的，我國的歷史和現(xiàn)實條件決定了資本市場不可能走西方國家相同的道路。

    資本市場主體主要包括資金交易的買賣雙方，即證券發(fā)行人和投資者，當(dāng)然還包括監(jiān)管機(jī)構(gòu)和證券中介機(jī)構(gòu)以及其他相關(guān)機(jī)構(gòu)。有什么樣的市場主體，就會有什么樣的市場制度為其服務(wù)。我國資本市場的證券發(fā)行人以上市公司和發(fā)債企業(yè)為主，目前股票市場有4400余家上市公司，其中國有企業(yè)占28%；債券市場有3200余家發(fā)債企業(yè)，其中國有企業(yè)占86%，這兩個比例在主要經(jīng)濟(jì)體中都是比較高的。歷史地看，我國資本市場上的證券發(fā)行人在合規(guī)性、經(jīng)營能力、投資回報等方面已經(jīng)有了長足進(jìn)步，但同發(fā)達(dá)市場上市公司相比，還存在總體質(zhì)量不高，盈利能力不強，投資者保護(hù)不到位等普遍性問題。在投資者方面，股票市場具有明顯的散戶化傾向，個人投資者達(dá)到1.9億人，其中相當(dāng)一部分投資者專業(yè)素質(zhì)不高，抗風(fēng)險能力弱；債券市場則呈現(xiàn)機(jī)構(gòu)化特征，各類金融機(jī)構(gòu)是主要的債券投資者，同銀行體系關(guān)系密切。在證券服務(wù)和監(jiān)管方面，我國證券行業(yè)總體規(guī)模仍然很小，服務(wù)水平和抗風(fēng)險能力有待提高；監(jiān)管機(jī)構(gòu)的專業(yè)性較強，具有執(zhí)法威懾力，在監(jiān)管資源整合和落實國家政策方面有一定欠缺。資本市場的主體特征，同我國發(fā)展階段是相適應(yīng)的，因此市場改革和發(fā)展的方案應(yīng)該充分考慮到這些特征的影響：一是重視股票市場對各類型企業(yè)的包容性，研究保護(hù)個人投資者的特別措施；二是注意債券市場與銀行業(yè)的融合式發(fā)展，引導(dǎo)非金融企業(yè)和個人投資債市；三是重視國有企業(yè)在資本市場制度建設(shè)和文化建設(shè)中的引領(lǐng)帶動作用；四是不斷增強證券行業(yè)的資本實力和經(jīng)營能力，提高從業(yè)人員隊伍的執(zhí)業(yè)水平；五是加快證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)治理能力與治理水平的現(xiàn)代化，進(jìn)一步完善協(xié)同監(jiān)管體制。

    資本市場的核心功能是服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。我國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的特定階段和未來走向，決定了資本市場發(fā)展任務(wù)必然具有中國特色。經(jīng)歷四十余年的改革開放，中國實現(xiàn)了從站起來、富起來到強起來的歷史性飛越，成為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，世界第一制造大國和貿(mào)易大國，資本市場規(guī)模站穩(wěn)世界第二位。但同時，我國仍然是世界上最大的發(fā)展中國家，在人均GDP、城鎮(zhèn)化率、科技水平和人口素質(zhì)等諸多方面，仍然同發(fā)達(dá)國家有不小的距離，有些發(fā)展指標(biāo)甚至低于世界平均水平。社會主要矛盾轉(zhuǎn)化為人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾，因此中國資本市場的發(fā)展任務(wù)，必須體現(xiàn)特定國情，必須回應(yīng)人民呼聲。資本市場的發(fā)展任務(wù)要緊緊圍繞經(jīng)濟(jì)社會主要矛盾，重點支持深化供給側(cè)改革、建設(shè)創(chuàng)新型國家、縮小區(qū)域和城鄉(xiāng)差距、促進(jìn)全體人民共同富裕、促進(jìn)人的全面發(fā)展等長期戰(zhàn)略性目標(biāo)。前段時間，中央提出防止資本無序擴(kuò)張，實際上就是針對少數(shù)資本所有者的活動偏離了國家發(fā)展戰(zhàn)略的現(xiàn)象。

    由于歷史、經(jīng)濟(jì)、政治、社會和文化等多方面原因，各國的資本市場發(fā)展路徑有明顯差異。西方國家資本市場大多走的是從自由放任的發(fā)展模式向有監(jiān)管的自由市場模式逐步轉(zhuǎn)化的道路。我國資本市場發(fā)展，盡管在早期也曾短暫經(jīng)歷過自由市場模式的探索，但在總體上還是政府主導(dǎo)模式。政府主導(dǎo)模式的特點是由政府規(guī)劃資本市場發(fā)展路徑，對證券發(fā)行、上市、交易直至退市實行必要的行政管制，使之更好契合政府?dāng)M定的發(fā)展戰(zhàn)略。十八屆三中全會以來，我們提出市場在資源配置中起決定性作用和更好發(fā)揮政府作用，對資本市場深化改革提出明確指向。在市場機(jī)制可以很好地配置資源并有利于實現(xiàn)國家長期戰(zhàn)略目標(biāo)的領(lǐng)域，要讓市場機(jī)制充分發(fā)揮作用，比如在一般競爭領(lǐng)域、應(yīng)用型科技創(chuàng)新領(lǐng)域，資本市場都表現(xiàn)出很強的資源配置能力。但是在市場機(jī)制不能很好發(fā)揮作用甚至失靈的領(lǐng)域，比如縮小區(qū)域和城鄉(xiāng)差距、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、重大科技攻關(guān)、促進(jìn)人民共同富裕等領(lǐng)域，就要發(fā)揮黨和政府的積極作用，彌補市場機(jī)制的不足。

    我國資本市場的主體特色、發(fā)展任務(wù)特色和發(fā)展路徑特色，很大程度上會影響資本市場功能。在第二個百年目標(biāo)的新征程上，至少在基本建成社會主義現(xiàn)代化國家以前，我國資本市場都會呈現(xiàn)“雙線運行”特征：一是比照發(fā)達(dá)市場經(jīng)驗，按照資本市場一般發(fā)展規(guī)律和實體經(jīng)濟(jì)需求，不斷完善市場各項基礎(chǔ)性制度，使市場運行更加成熟順暢；二是根據(jù)國家長期發(fā)展戰(zhàn)略要求，在市場機(jī)制薄弱環(huán)節(jié)和領(lǐng)域更好發(fā)揮政府作用，促進(jìn)資本市場在踐行新發(fā)展理念和系統(tǒng)觀念上更加積極有為，更加有利于實現(xiàn)全體人民共同富裕的目標(biāo)。未來的政策難點可能在于如何實現(xiàn)雙線并行不悖、相互協(xié)調(diào)、相互支撐?？紤]到在雙線運行壓力下，國內(nèi)資本市場在短期內(nèi)可能無法全部滿足實體經(jīng)濟(jì)需求，應(yīng)當(dāng)允許國內(nèi)企業(yè)和投資者利用國際資本市場作為補充，當(dāng)然，這樣做的基本前提是確保國家安全。