資本市場迎來第三個“國九條”，會有第三次“大牛市”嗎？

    資本市場未來10年的綱領(lǐng)性文件正式發(fā)布！國務(wù)院近日印發(fā)《關(guān)于加強監(jiān)管防范風(fēng)險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》（以下簡稱：新“國九條”），這是資本市場歷史上的第三個“國九條”。

    有業(yè)內(nèi)人士分析認為，將三次“國九條”對比可以發(fā)現(xiàn)，此次新“國九條”強調(diào)“加強監(jiān)管防范風(fēng)險”，是從改善資本市場生態(tài)角度入手進行頂層設(shè)計。

    此外，從復(fù)盤2004年、2014年“國九條”發(fā)布后的A股走勢來看，兩次“國九條”發(fā)布時間市場均處于中長期低點，并都成為一輪大牛市的觸發(fā)點。其中，2014年“國九條”發(fā)布后，由于改革政策落地較快，市場在短期內(nèi)就出現(xiàn)積極的反饋，上證指數(shù)在一年之內(nèi)走出了翻倍行情。

    新“國九條”體現(xiàn)三大重要特點

    “國九條”作為資本市場建設(shè)未來10年的綱領(lǐng)性文件，對資本市場中長期建設(shè)的方向具有較強的指導(dǎo)性意義。此次發(fā)布的新“國九條”是繼2004年、2014年兩個“國九條”之后，國務(wù)院再次出臺的資本市場指導(dǎo)性文件。

    2004年1月發(fā)布的“國九條”核心內(nèi)容包括完善證券發(fā)行上市核準制度，重視資本市場的投資回報，鼓勵合規(guī)資金入市，積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題，分步推進創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)，促進中介機構(gòu)規(guī)范發(fā)展提高執(zhí)業(yè)水平等。

    2014年5月發(fā)布的“國九條”核心內(nèi)容主要圍繞服務(wù)實體經(jīng)濟來展開，重點內(nèi)容包括：積極穩(wěn)妥推進股票發(fā)行注冊制改革、加快多層次股權(quán)市場建設(shè)；便利境內(nèi)外主體跨境投融資，推動境內(nèi)外交易所市場的連接等。

    那么，與前兩個“國九條”相比，本次出臺的新“國九條”主要有哪些值得關(guān)注的新特點？

    證監(jiān)會主席吳清在接受媒體專訪時表示，與前兩個“國九條”相比，本次出臺的意見主要有這么幾個特點：一是充分體現(xiàn)資本市場的政治性、人民性。強調(diào)要堅持和加強黨對資本市場工作的全面領(lǐng)導(dǎo)，堅持以人民為中心的價值取向，更加有效保護投資者特別是中小投資者合法權(quán)益。二是充分體現(xiàn)強監(jiān)管、防風(fēng)險、促高質(zhì)量發(fā)展的主線。要堅持穩(wěn)為基調(diào)，強本強基，嚴監(jiān)嚴管，以資本市場自身的高質(zhì)量發(fā)展更好服務(wù)經(jīng)濟社會高質(zhì)量發(fā)展的大局。三是充分體現(xiàn)目標導(dǎo)向、問題導(dǎo)向。特別是針對去年8月以來股市波動暴露出的制度機制、監(jiān)管執(zhí)法等方面的突出問題，及時補短板、強弱項，回應(yīng)投資者關(guān)切，推動解決資本市場長期積累的深層次矛盾，加快建設(shè)安全、規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場。

    值得注意的是，與2014年“國九條”相比可以發(fā)現(xiàn)，新“國九條”中“監(jiān)管”二字出現(xiàn)的頻率較高，例如，新“國九條”強調(diào)要“嚴把發(fā)行上市準入關(guān)”“嚴格上市公司持續(xù)監(jiān)管”“加大退市監(jiān)管力度”“加強證券基金機構(gòu)監(jiān)管，推動行業(yè)回歸本源、做優(yōu)做強”“加強交易監(jiān)管，增強資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性”等。

    在申萬宏源策略首席分析師傅靜濤看來，和過往文件相比，此次重磅文件承載了更厚重的歷史任務(wù)，重點是肅清歷史問題，在此基礎(chǔ)上規(guī)范發(fā)展，意義更接近于2016年“四梁八柱”法制化建設(shè)。事實上，伴隨我國資本市場走向成熟，2016年以來結(jié)構(gòu)性調(diào)整政策的必要性逐漸高于單邊發(fā)展政策，這是不同階段的主要矛盾決定的。

    業(yè)內(nèi)人士眼中新“國九條”的新意

    此次新“國九條”的發(fā)布在資本市場業(yè)內(nèi)引發(fā)了積極的反響，就在政策發(fā)布后的數(shù)小時內(nèi)有多位業(yè)內(nèi)人士接受了《每日經(jīng)濟新聞》·每經(jīng)頭條記者（簡稱每經(jīng)頭條記者或記者）的采訪。

    與前面兩次“國九條”相比，新“國九條”有哪些新意？應(yīng)該如何解讀在目前的時間點定調(diào)出臺新“國九條”？

    對此，平安銀行知名股東張佳男對每經(jīng)頭條記者表示，將三次“國九條”發(fā)布對比可以發(fā)現(xiàn)，第一次“國九條”重點是推進資本市場改革開放。第二次“國九條”著眼于促進資本市場健康發(fā)展。前兩次都是聚焦資本市場運行本身。第三次“國九條”，強調(diào)“加強監(jiān)管防范風(fēng)險”，是從改善資本市場生態(tài)角度入手進行頂層設(shè)計。

    傅靜濤則向記者梳理了三次“國九條”出臺的背景和意義：2004年1月“國九條”名為《關(guān)于推進資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，核心是擴大直接融資、積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題。2014年5月“國九條”名為《關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見》，核心是擴大市場雙向開放、鼓勵并購重組、混合所有制、放松私募發(fā)行審批。文件出臺于投資者擔(dān)憂需求回落以及人民幣匯率壓力的時期，回過頭來看，2014到2015年文件提出的核心任務(wù)基本完成，且在當(dāng)時構(gòu)成了活躍市場的重大政策條件。2024年文件名為《關(guān)于加強監(jiān)管防范風(fēng)險推動資本市場高質(zhì)量發(fā)展的若干意見》，將加強監(jiān)管防范風(fēng)險擺在第一位。這是繼2023年股市走弱、2024年初波動放大以來，政策的一次全面思考和布局，意在推動解決資本市場長期積累的深層次矛盾。

    中國銀河證券首席經(jīng)濟學(xué)家章俊、策略分析師楊超進一步向記者指出，第一次“國九條”重在推動資本市場發(fā)展，第二次“國九條”重在保護中小投資者利益，本次“國九條”重在加強監(jiān)管與防范風(fēng)險，以實現(xiàn)發(fā)展范式向高質(zhì)量的轉(zhuǎn)變。從資本市場建設(shè)進程看，2004年出臺“國九條”時中國的資本市場還很弱小，面臨市場長期低迷的困境；2014年“國九條”頒布時中國股市規(guī)模位居世界前列，但高波動風(fēng)險暴露出制度建設(shè)落后于經(jīng)濟基礎(chǔ)的問題；本次以高層定調(diào)出臺新“國九條”旨在推進我國資本市場向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變。

    華金證券研究所所長助理、首席宏觀分析師秦泰博士分析認為，新“國九條”將一段時間以來證監(jiān)會持續(xù)強化的“建設(shè)以投資者為本的資本市場”、監(jiān)管要“長牙帶刺”有棱有角，突出“強本強基”和“嚴監(jiān)嚴管”等要求進行了全面系統(tǒng)化和完整性的闡述，為未來一段時間建設(shè)安全、規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場指明了清晰的監(jiān)管政策方向。

    “大力推動中長期資金入市”

    應(yīng)從哪些方面入手？

    新“國九條”中特別提及，要增強資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性，大力推動中長期資金入市。那么。要實現(xiàn)這一目標，應(yīng)從哪些方面入手？

    在采訪中，張佳男特別提及有關(guān)長期資金入市方面的問題。他指出，近年來監(jiān)管一直大力提倡長期資金入市，但實際效果不佳。以保險資金為例，保險公司一直不敢大幅提高入市比例。如在去年市場表現(xiàn)不佳階段，某上市險企僅僅將15%的資產(chǎn)配置在權(quán)益類資產(chǎn)上，就造成了利潤虧損，這將嚴重打擊整個保險行業(yè)入市積極性。“因此，本次新'國九條'中提到了優(yōu)化保險資金權(quán)益投資政策環(huán)境，就需要從會計政策等方面，探討將會計披露方法和對保險公司長期考核相結(jié)合，淡化長線資金在波動的過程當(dāng)中出現(xiàn)的這種短期性的、階段性的賬面浮虧。而這僅僅是保險資金一個類別，如何鼓勵銀行理財、信托資金積極參與資本市場，是一個系統(tǒng)性工程。”

    章俊、楊超則認為，要增強資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性，大力推動中長期資金入市，可以從公司、監(jiān)管、機構(gòu)等層面入手。例如，機構(gòu)層面，首先，要壓實“看門人”責(zé)任，確保中介機構(gòu)在資本市場中發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)督和咨詢作用。其次，要牢筑金融服務(wù)國家發(fā)展戰(zhàn)略的理念，引導(dǎo)金融機構(gòu)回歸服務(wù)實體經(jīng)濟的本源，避免過度投機行為，促進資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展。再者，要構(gòu)建“長錢長投”政策體系，通過政策設(shè)計，鼓勵和引導(dǎo)中長期資金入市以實現(xiàn)資金的長期穩(wěn)定投資。最后，要提升專業(yè)服務(wù)能力和核心競爭力，通過加強金融機構(gòu)的專業(yè)培訓(xùn)和能力建設(shè)，提升機構(gòu)在風(fēng)險管理、資產(chǎn)管理、投資咨詢等方面的專業(yè)水平，增強金融領(lǐng)域的核心競爭力。

    此外，秦泰還向記者指出，在新“國九條”明確提出“大力推動中長期資金入市，持續(xù)壯大長期投資力量”的背景下，建議加大力度鼓勵真正意義上的現(xiàn)代化資產(chǎn)組合類公募產(chǎn)品的設(shè)計和發(fā)行，通過大幅提升金融產(chǎn)品設(shè)計和運作的專業(yè)性，有效提升居民投資的單位風(fēng)險收益率，在房地產(chǎn)市場深度調(diào)整的背景下帶動新一輪居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)的升級優(yōu)化。

    復(fù)盤2004、2014年“國九條”后的市場

    從2004年1月31日、2014年5月9日“國九條”發(fā)布后的A股走勢來看，兩次“國九條”發(fā)布時間市場均處于中長期低點，例如，2004年1月31日滬指點位在1600點左右，3年多之后滬指突破了6000點大關(guān)；2014年5月9日，滬指點位在2000點左右，僅僅1年之后滬指突破了5000點大關(guān)。

    其中，2014年“國九條”發(fā)布后，由于改革政策落地較快，市場在短期內(nèi)就出現(xiàn)了積極的反饋，上證指數(shù)在一年之內(nèi)走出了翻倍行情。而2004年1月31日“國九條”發(fā)布后，滬指繼續(xù)震蕩走低，在一年內(nèi)下跌超20%。

    國海證券策略團隊此前復(fù)盤指出，與2004年“國九條”不同，2014年“國九條”出臺，當(dāng)年改革政策便相繼落地，風(fēng)險偏好得以回升下，上證成交額回暖，全面降息正式帶動市場走牛。2014年6月至11月，滬港通由試點到正式開通，退市制度得到落實，推動新三板轉(zhuǎn)板意見寫入深圳資本市場改革細則。除改革措施逐一落實外，鼓勵市場化并購重組的政策效果也充分顯現(xiàn)，2014年A股共135家上市公司完成并購重組，并購總價值達2685億元，較2013年同比增加63.6%。而2004年“國九條”發(fā)布之后，市場短期表現(xiàn)之所以會低于預(yù)期，主要還是因為股權(quán)分置的問題沒有徹底解決。

    由于是從改善資本市場生態(tài)角度入手進行頂層設(shè)計，此次新“國九條”的發(fā)布，讓市場對未來市場生態(tài)的長期改善有了積極的預(yù)期。

    傅靜濤指出，本次新“國九條”的發(fā)布，不僅是對歷史經(jīng)驗和總結(jié)的反思與糾偏，也是對未來新趨勢方向的引導(dǎo)。監(jiān)管思路已經(jīng)從“建制度、不干預(yù)、零容忍”，向“強監(jiān)管、防風(fēng)險、促高質(zhì)量發(fā)展”轉(zhuǎn)變。從市場策略而言，高股息正在成為一種思潮，而管理層推動資本市場法制化建設(shè)，與市場偏好（規(guī)模體量較大的底倉資產(chǎn)），公司治理優(yōu)化趨勢（高質(zhì)量治理、高質(zhì)量回報、高質(zhì)量并購）共振，可能是下一波趨勢行情的線索。另外，2024年國企央企外延成長，可能是中特估強化的重要看點。而科技企業(yè)通過并購?fù)黄脐P(guān)鍵技術(shù)瓶頸，外延正常彈性恢復(fù)，也是“啞鈴型策略”科技成長一邊，新增長點的來源。