表外融資有所恢復(fù) 貨幣信貸規(guī)模料延續(xù)穩(wěn)增態(tài)勢

    上半年，我國金融運行整體平穩(wěn)，社會融資規(guī)模和信貸增長較快，廣義貨幣增速波動回升，狹義貨幣增速觸底反彈，融資結(jié)構(gòu)有所改善，貨幣市場及貸款市場利率水平均有所下降，金融對實體經(jīng)濟支持力度明顯增強。下半年，預(yù)計貨幣、信貸及社會融資規(guī)模延續(xù)平穩(wěn)增長，整體利率水平延續(xù)下行態(tài)勢，我國實體經(jīng)濟運行的貨幣金融環(huán)境保持良好。

    □交通銀行（03328）金融研究中心首席金融分析師鄂永健

    交通銀行金融研究中心高級研究員陳冀

    金融對實體經(jīng)濟支持力度增強

    社會融資總規(guī)模明顯反彈，金融對實體經(jīng)濟支持力度增強。上半年社會融資規(guī)模增量累計為13.23萬億元，比上年同期多3.18萬億元，同比增加較多；6月末社會融資規(guī)模存量為213.26萬億元，同比增長10.9%，較年初提高1.12個百分點，增速明顯反彈。社會融資規(guī)模明顯反彈的主要原因是宏觀政策加強逆周期調(diào)節(jié)，在流動性保持合理充裕的條件下，金融機構(gòu)加大對實體經(jīng)濟的融資支持力度。同時，上半年受財政減稅降費、基建投資發(fā)力、住房銷售保持總體平穩(wěn)等因素的綜合影響，實體經(jīng)濟融資需求也較為強勁?？傊习肽杲鹑趯嶓w經(jīng)濟支持力度明顯增強，對穩(wěn)定經(jīng)濟增長起到了顯著效果。

    信貸仍是社會融資增長的主力，表外融資有所恢復(fù)。從社會融資規(guī)模增量的結(jié)構(gòu)上看，對實體經(jīng)濟發(fā)放的人民幣貸款增加10.02萬億元，同比多增1.26萬億元，新增貸款在新增社會融資總規(guī)模的比例達75.8%，依然是社會融資增長的絕對主力。同時，表外融資有所恢復(fù)，其中，委托貸款減少4933億元，同比少減3070億元；信托貸款增加928億元，同比多增2815億元；未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票減少389億元，同比少減2327億元。表外融資有所恢復(fù)主因是隨著監(jiān)管細則陸續(xù)落地實施，各類融資方式規(guī)范發(fā)展并開始恢復(fù)增長。

    企業(yè)債和地方債發(fā)行明顯放量。上半年社會融資運行最為明顯的特征是債券融資增加明顯，其中，企業(yè)債券凈融資1.46萬億元，同比多4382億元；地方政府專項債券凈融資1.19萬億元，同比多8258億元。非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資1205億元，同比少1306億元。企業(yè)債券融資增加較多主要是受銀行間市場流動性保持合理充裕、利率水平有所下行、相應(yīng)發(fā)債成本下降所致。地方債發(fā)行提速則主要與今年地方債發(fā)行額度明顯增加，以及發(fā)行進度提前有關(guān)。顯而易見，除了貸款增長外，債券融資是上半年社融反彈乃至支撐實體經(jīng)濟平穩(wěn)運行的重要力量。

    M2增速波動上行，M1增速觸底反彈。6月末，廣義貨幣（M2）余額192.14萬億元，同比增長8.5%，增速與上月末持平，比上年同期高0.5個百分點；狹義貨幣（M1）余額56.77萬億元，同比增長4.4%，增速比上月末高1個百分點，比上年同期低2.2個百分點。M2增速盡管有所波動，但總體呈穩(wěn)步上行態(tài)勢。M1增速在1月創(chuàng)下0.4%的階段性低點后開始反彈。作為較為直接的經(jīng)濟運行領(lǐng)先指標(biāo)，M1觸底反彈意味著實體經(jīng)濟已經(jīng)有所企穩(wěn)。但同時也要看到，M1反彈力度并不強且有所波動，目前的增速仍偏低，6月末的增速較3月末還略低。這可能預(yù)示未來經(jīng)濟運行仍有下行壓力。

    新增居民貸款保持穩(wěn)定，新增企業(yè)中長期貸款略有下降。從人民幣貸款結(jié)構(gòu)來看，住戶部門貸款增加3.76萬億元，同比多增1600億元，這主要是與上半年住房銷售保持平穩(wěn)有關(guān)。非金融企業(yè)及機關(guān)團體貸款增加6.26萬億元，其中，短期貸款增加1.47萬億元，同比多增6000億元；中長期貸款增加3.48萬億元，同比少增2400億元；票據(jù)融資增加1.18萬億元，同比多增3869億元。因此，企業(yè)貸款結(jié)構(gòu)呈明顯的“短多長少”的特征，這一方面與基建投資增速并未顯著提升、企業(yè)投資活動并不十分活躍有關(guān)；另一方面，上半年新增小微企業(yè)貸款較多，而小微信貸多以短期貸款和票據(jù)融資為主。

    利率水平有所下降，3月貸款加權(quán)利率略有反彈是季節(jié)性現(xiàn)象。上半年整體利率水平趨于下行。從貨幣市場利率來看，上半年R007和DR007的平均值分別為2.65%和2.53%，分別較去年全年的平均值降低0.37個和0.18個百分點。今年3月，金融機構(gòu)貸款加權(quán)平均利率為5.69%，比上年12月略升0.05個百分點，其中，一般貸款加權(quán)平均利率為6.04%，比上年12月上升0.13個百分點。3月貸款利率上升主要是季節(jié)性原因，歷史規(guī)律看，貸款加權(quán)利率表現(xiàn)出上年12月下降、下年3月回升的歷史規(guī)律。從歷史同期的環(huán)比升幅比較來看，今年3月的升幅較小，符合貸款利率下行周期的特點。

    貨幣信貸料保持較快增長

    當(dāng)前信貸保持較快增長，總體運行較為平穩(wěn)。影響下半年信貸增長主要因素來自三方面：

    一是經(jīng)濟下行壓力依然較大，實體企業(yè)信用狀況能否改善，很大程度上會決定信貸增速回升幅度，減稅降費以及專項債大量發(fā)行勢必會明顯撬動信貸需求。

    二是貨幣政策仍將針對當(dāng)前的壓力適時適度增加逆周期調(diào)節(jié)力度，這為機構(gòu)加大信貸投放創(chuàng)造良好流動性環(huán)境。但需要注意的是，目前銀行業(yè)機構(gòu)間存在流動性不平衡問題，中小銀行信貸投放受到流動性約束，積極效果可能相對有限。

    三是外部不確定性的沖擊可能直接加重實體經(jīng)濟的運行壓力，尤其是對美出口企業(yè)，進而影響信貸可得性。筆者預(yù)計，2019年信貸增速可能位于13.5%左右，全年總信貸投放約18.5萬億元。

    下半年，監(jiān)管新規(guī)對于表外融資的影響將延續(xù)此前持續(xù)減弱的態(tài)勢。下半年社融增長依然由表內(nèi)信貸和直接融資支撐?？紤]到信貸增速逐漸反彈且高于目前社融存量增速，以及地方政府專項債快速發(fā)行，社融增速將會形成反彈趨勢。為配合下半年積極財政政策而適度加力的貨幣政策，將對社融增速和信用創(chuàng)造產(chǎn)生積極的影響，推動M2增速回升。穩(wěn)健貨幣政策下，M2增速維持8.5%左右概率較大。預(yù)計M1增速延續(xù)小幅反彈態(tài)勢，但反彈幅度也不會太大。

    銀行間市場流動性將保持充裕

    銀行間市場流動性維持合理充裕。貨幣政策取向是銀行間市場流動性的主要決定因素。下半年，國內(nèi)市場穩(wěn)定的一個重要基礎(chǔ)即是保持銀行間市場流動性合理充裕。解決好流動性問題，也是釋放金融支持實體經(jīng)濟的重要前提。下半年貨幣當(dāng)局將維持流動性適度充裕的目標(biāo)，甚至在壓力較大的時期加大流動性投放力度。

    短期內(nèi)，央行流動性調(diào)控的重點在于緩解銀行業(yè)信用分層和流動性不平衡的問題。從近期央行定向支持流動性的效果以及市場反應(yīng)來看，流動性分層問題解決仍需時日。信用類回購與質(zhì)押類回購之間利差走勢仍存不確定性。預(yù)計2019年DR007中樞會較2018年底小幅下行至2.0%-2.3%區(qū)間，協(xié)議類回購R007等可能出現(xiàn)時點性沖高。

    貸款加權(quán)利率延續(xù)下行的可能性較大。今年一季度經(jīng)濟運行呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象，這也導(dǎo)致前一段時間貨幣政策沒有進一步放松，貨幣市場利率甚至還略有上行。但二季度以來的主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)再次轉(zhuǎn)弱，表明實體經(jīng)濟仍有下行壓力，迅速企穩(wěn)回升的可能性不大，這會削弱融資需求。預(yù)計下半年貨幣市場利率將進一步下行。

    此外，監(jiān)管當(dāng)局持續(xù)推動降低小微企業(yè)融資成本，繼續(xù)要求金融機構(gòu)降低小微企業(yè)貸款利率。需要注意的是，若央行推進利率并軌，通過將LPR與政策或市場利率掛鉤來變相“降息”，則會進一步推動貸款加權(quán)利率下行。綜上分析，預(yù)計下半年將繼續(xù)下行趨勢，粗略估計2019年末非金融企業(yè)及其他部門一般貸款加權(quán)平均利率可能在5.2%-5.4%，個人住房貸款加權(quán)平均利率在5.1%-5.3%。