偽市值管理套路揭秘：假市值管理 真資金“抬轎”

    近日某微博大V一連串的爆料，將上市公司市值管理推上風(fēng)口浪尖。中國證券報(bào)記者采訪多家機(jī)構(gòu)了解到，這類情形是以市值管理為名，實(shí)則為了股東套現(xiàn)、減持或質(zhì)押等，聯(lián)合機(jī)構(gòu)資金“抬轎”，實(shí)現(xiàn)各種灰色利益。不過，不少機(jī)構(gòu)人士稱，這一做法目前在市場中已不多見，隨著監(jiān)管趨嚴(yán)，同時(shí)相較于公募基金經(jīng)理的工資獎(jiǎng)金和風(fēng)險(xiǎn)而言，該模式能賺的并不多，大多數(shù)基金經(jīng)理不會(huì)“撿了芝麻丟西瓜”。

    實(shí)際上，真正的市值管理并不是貶義詞，是企業(yè)采取合法合規(guī)的經(jīng)營方式和科學(xué)手段，在力所能及的范圍內(nèi)，使公司股票價(jià)格服務(wù)于公司整體戰(zhàn)略目標(biāo)。相比于成熟市場而言，我國的一些公司市值管理行為與概念本意偏離，因而受到詬病，這一情形有待改善。

    亂象頻出

    近日，某財(cái)經(jīng)大V在微博爆料，上市公司以市值管理名義，找中介拉來下家機(jī)構(gòu)接盤，結(jié)果隨后股價(jià)便大跌，不僅下家被套牢，上市公司還賴掉了約定的尾款。多家上市公司以及機(jī)構(gòu)被卷入這一事件的風(fēng)波中。

    證監(jiān)會(huì)5月14日回應(yīng)稱，高度重視媒體報(bào)道情況。5月13日，上交所即啟動(dòng)排查相關(guān)賬戶，并于當(dāng)日下午向公司發(fā)出《監(jiān)管工作函》，要求公司進(jìn)行自查，并如實(shí)披露相關(guān)情況。證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu)已約談公司及相關(guān)各方，并啟動(dòng)核查程序。對于以市值管理之名實(shí)施操縱市場、內(nèi)幕交易等行為，將始終秉持“零容忍”態(tài)度，依法予以嚴(yán)肅查處，涉嫌犯罪的，及時(shí)移送公安機(jī)關(guān)。證監(jiān)會(huì)表示，一旦發(fā)現(xiàn)上市公司及實(shí)控人、私募基金、公募基金等相關(guān)機(jī)構(gòu)從事或參與相關(guān)違法違規(guī)活動(dòng)，證監(jiān)會(huì)將一查到底、依法嚴(yán)懲，并及時(shí)向社會(huì)公布。

    5月16日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布消息，針對近期媒體報(bào)道有相關(guān)方涉嫌合謀實(shí)施不法行為等問題，根據(jù)交易所核查情況，證監(jiān)會(huì)決定對相關(guān)賬戶涉嫌操縱利通電子、中源家居等股票價(jià)格立案調(diào)查。

    微博大V爆料的事件，折射出了上市公司市值管理的亂象。

    “一聽說找公募、私募合作做所謂市值管理的，這類公司肯定會(huì)進(jìn)入我們的黑名單，完全一票否決。”某北京私募人士表示。

    對于大V爆料中談及的操作模式，某私募基金負(fù)責(zé)人李明（化名）表示，通常是股東套現(xiàn)減持或質(zhì)押所采取的模式，處于灰色地帶。一般由中介先跟股東方談好出資金額、收益分成等安排，隨后資金方買入，上市公司配合出利好消息進(jìn)行股價(jià)拉升，同時(shí)資金方接盤鎖倉。等外面流通籌碼減少后，資金方一拉拋盤就會(huì)少，最后等大股東套現(xiàn)后，再跟資金方管理人按此前說好的比例分成。

    另一位華北地區(qū)公募基金經(jīng)理告訴中國證券報(bào)記者，爆料中所謂的市值管理，主要套路就是找資金“抬轎”，讓機(jī)構(gòu)先買一點(diǎn)，把股票鎖倉，把外面的流通籌碼鎖定，少流通一點(diǎn)，機(jī)構(gòu)一拉拋盤就會(huì)少。他說：“比如，外邊流通1000萬股，你讓機(jī)構(gòu)買了500萬股，就還剩500萬股了，然后你再買個(gè)兩三百萬股，外面流通的就很少了。”

    還有一位資深市場人士透露，以前有基金經(jīng)理參與，上市公司按每股0.5-1元的價(jià)格跟基金經(jīng)理合作。

    實(shí)際上，證監(jiān)會(huì)曾在2014年就公布過上海某私募和上市公司以市值管理的名義哄抬股價(jià)的案例。2014年5月底至7月中旬，上市公司A實(shí)際控制人將股份減持至私募機(jī)構(gòu)名下，由私募機(jī)構(gòu)進(jìn)行市值管理。2014年5月底至2014年12月初，私募機(jī)構(gòu)通過連續(xù)交易、在其實(shí)際控制的賬戶間交易等方式影響股價(jià)。上市公司實(shí)際控制人通過尋找并購重組題材及熱點(diǎn)、未及時(shí)披露相關(guān)信息，并提供信息、資金等方式配合私募機(jī)構(gòu)抬高股價(jià)。在此期間，上市公司股價(jià)累計(jì)上漲71.40%，同期所在板塊指數(shù)累計(jì)漲幅僅為25.54%。

    隱蔽操作

    此前，民生證券曾梳理了市值管理的幾個(gè)模式。其中就包括不合規(guī)的拉高股價(jià)及坐莊模式，主要包括大宗交易商模式和私募基金合作模式。在大宗交易過程中，部分公司股東為獲取高利潤，與大宗交易商簽訂協(xié)議，幫助其拉升股價(jià)，操作模式既有先拉升股價(jià)后交易，也有先交易后拉升股價(jià)。

    而在私募基金合作模式中，私募與上市公司約定投資比例、利潤分成，在私募建倉后，上市公司配合發(fā)出利空消息壓低股價(jià)。隨后私募基金拉升股價(jià)，上市公司配合發(fā)利好消息。在股價(jià)上漲過程中，私募基金逐步賣出股票。

    值得注意的是，此次卷入風(fēng)波的上市公司普遍市值偏小，流動(dòng)性也相對一般。一般而言，此類標(biāo)的通常并不能進(jìn)入公私募等機(jī)構(gòu)的核心股票池中，為何會(huì)出現(xiàn)微博大V所說的讓下家基金經(jīng)理接盤？

    某中型公募基金人士表示，主要是因?yàn)榛鸾?jīng)理買得很少，且這類股票占基金規(guī)模的比例極小，相對容易繞過公司風(fēng)控。他表示，一些中小型基金公司對于進(jìn)入公司大股票池的標(biāo)的市值沒有明確要求，只要不是被ST或受過證監(jiān)會(huì)處罰的標(biāo)的，不會(huì)明令限制不準(zhǔn)買入。

    他解釋說：“我們公司的股票池分為好幾級，不同級別股票池中的個(gè)股對應(yīng)的基金經(jīng)理持倉標(biāo)的也有不同比例限制。例如，買入超2個(gè)點(diǎn)的股票需研究員寫報(bào)告覆蓋；若重倉超過5個(gè)點(diǎn)的股票必須是在核心股票池中，且需要研究員實(shí)地調(diào)研并作出深度報(bào)道。但基金經(jīng)理買入金額很小的標(biāo)的，通常不會(huì)被關(guān)注。”

    也有公募人士表示，基金經(jīng)理并不能隨意購買某一只股票，公司對進(jìn)入股票池的標(biāo)的有要求，需要有研究報(bào)告覆蓋。還有私募人士表示，對股票的流動(dòng)性有規(guī)定，日均成交低于1000萬元的不能進(jìn)入公司股票池，日均成交低于1億元的則不能進(jìn)入公司核心股票池。

    “像爆料的這種小市值股票，如果基金經(jīng)理管理的資金多，買入幾百萬元可能不會(huì)顯示異常，因?yàn)榛鸺緢?bào)只披露前十大重倉股，年報(bào)里也不會(huì)詳細(xì)披露操作記錄。在基金經(jīng)理的操作權(quán)限內(nèi)，所以也不能說是基金公司風(fēng)控有問題。”一位在公募行業(yè)從業(yè)多年的基金經(jīng)理王華（化名）告訴記者。

    同時(shí)，若買入額較小，對于基金整體規(guī)模而言，凈值波動(dòng)實(shí)際也很小。“如果管理的基金規(guī)模有幾十億元，每天波動(dòng)幾千萬元很正常，實(shí)際凈值波動(dòng)不到一個(gè)點(diǎn)，很難被察覺。而類似于爆料事件中的基金，若一共虧損兩三百萬元，還不是在一天內(nèi)虧損的，在凈值波動(dòng)上看不出問題。”王華表示。

    回歸正道

    實(shí)際上，市值管理是2005年股權(quán)分置改革后提出的。2014年“新國九條”提出，鼓勵(lì)上市公司建立市值管理制度，表明市值管理也受到了支持。市值管理普遍定義為運(yùn)用多種科學(xué)、合規(guī)的價(jià)值經(jīng)營方法及手段，以達(dá)到公司價(jià)值創(chuàng)造最大化、價(jià)值實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化的戰(zhàn)略管理行為。業(yè)內(nèi)人士表示，采取市值管理的方法很多：若某一上市公司股價(jià)被低估了，股東拿現(xiàn)金買回股票來注銷，提高每股收益，增長每股價(jià)值；同時(shí)提高公開信息披露的質(zhì)量也是其中一種，加強(qiáng)合規(guī)合法的披露和溝通，公司不容易出現(xiàn)股價(jià)的暴漲暴跌。

    據(jù)民生證券研究，市值管理中，真正提升內(nèi)在價(jià)值與維護(hù)市值及價(jià)值匹配度并重的正道模式，主要表現(xiàn)為通過并購做大做強(qiáng)，擴(kuò)大市值；剝離、分拆盈利較差以及低估值業(yè)務(wù)；通過轉(zhuǎn)型提升估值；創(chuàng)新商業(yè)模式；維護(hù)企業(yè)市值與價(jià)值匹配度等。體現(xiàn)了公司注重業(yè)績增長與股價(jià)的匹配。

    比如，中信證券便是通過并購方式做大做強(qiáng)實(shí)現(xiàn)市值提升的范本。例如，2003年以1億元收購萬通證券30.78%的股權(quán)，隨后多次增持；聯(lián)手建銀投資重組華夏證券，成立中信建投證券公司；收購金通證券等。這一系列收購行動(dòng)幫其確立了行業(yè)龍頭地位。此外，中信證券還多次定向增發(fā)。正因如此，中信證券資產(chǎn)規(guī)模快速擴(kuò)大，在2004年至2007年間，實(shí)現(xiàn)總市值增長近十倍。

    實(shí)際上，市值管理的做法在國外市場很常見。據(jù)機(jī)構(gòu)人士分析，相比海外成熟市場，國內(nèi)市場中的公司市值與其內(nèi)在價(jià)值的偏離現(xiàn)象較常發(fā)生，即使在回購股票方面，相較于國外的“回購并注銷”模式，國內(nèi)普遍也是“回購不注銷”，一定程度而言，這需要適當(dāng)?shù)氖兄倒芾硎箖烧呦嗥ヅ洹?/p>

    中證金融研究院數(shù)據(jù)顯示，從回購目的來看，美國、中國香港的上市公司主要以市值管理為主，而A股上市公司更多是出于股權(quán)激勵(lì)的需求，三地上市公司回購目的呈現(xiàn)明顯差異。2009-2020年上半年期間，美國與中國香港上市公司回購目的以市值管理為主，占比分別為45%和72%。同時(shí)，美股公司通過回購來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)控制權(quán)，進(jìn)而抵御敵意收購的需求也很大，直接用于股權(quán)激勵(lì)的占比僅為0.5%。然而，A股上市公司中出于市值管理目的的回購占比僅為4.3%，73%的回購以股權(quán)激勵(lì)目的為主。

    從A股上市公司的回購來看，哪怕是百億級的，也普遍用于高管的股權(quán)激勵(lì)，而不是提供給大眾股東。李明表示，若回購后沒有注銷，也意味著沒有增加每股收益。美國很多公司進(jìn)行市值管理時(shí)是回購自家股票并注銷，例如伯克希爾哈撒韋長期注銷股票，該公司利潤增長不多，但其股價(jià)增長實(shí)際上遠(yuǎn)高于利潤增長。