中小券商夾縫求生，國(guó)聯(lián)國(guó)金聯(lián)姻如何打破“大而不強(qiáng)”魔咒？

    進(jìn)入2020年，高盛、摩根等外資龍頭券商已被放開(kāi)限制，而打造航母級(jí)券商也提上了證監(jiān)會(huì)的議事日程。

    今年上半年，關(guān)于券業(yè)并購(gòu)重組的消息傳聞不斷，中信建投、中信證券等行業(yè)龍頭均被卷入其中。

    在資本市場(chǎng)上，如何在外資投行和國(guó)內(nèi)行業(yè)龍頭的夾擊下活下去、活得好，變成國(guó)內(nèi)諸多中小券商需要認(rèn)真思考的問(wèn)題。

    香頌資本董事沈萌在接受時(shí)代財(cái)經(jīng)采訪時(shí)表示，券商行業(yè)此前靠牌照限制來(lái)抵御外部挑戰(zhàn)，隨著金融市場(chǎng)改革加速，這道城墻已經(jīng)開(kāi)始倒塌，未來(lái)券商必須要靠本事吃飯，倒逼整體市場(chǎng)改革。

    近日，國(guó)聯(lián)證券、國(guó)金證券合并的消息官宣。目前A股市場(chǎng)上兩家券商停牌交易，而港股市場(chǎng)上，國(guó)聯(lián)證券在消息官宣后一度大漲35.85%，截至發(fā)稿報(bào)4.64港元/股，較官宣前上漲29.7%。

    國(guó)聯(lián)證券公告稱，擬受讓國(guó)金證券控股股東長(zhǎng)沙涌金（集團(tuán)）有限公司持有的國(guó)金證券約7.82%股份，同時(shí)籌劃由國(guó)聯(lián)證券向國(guó)金證券全體股東發(fā)行A股股票方式換股吸收合并國(guó)金證券。本次合并預(yù)計(jì)構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

    國(guó)金、國(guó)聯(lián)證券的合并是否會(huì)導(dǎo)致國(guó)金證券退市，券業(yè)是否將迎來(lái)新一輪并購(gòu)潮？

    對(duì)此，安信證券非銀分析師蔣中煜告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，至少在目前合并方案體系下，國(guó)金證券不會(huì)退市。未來(lái)中小券商一方面會(huì)在優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域持續(xù)突破，另一方面可能會(huì)與其他券商“聯(lián)合”，增強(qiáng)彼此的整體實(shí)力。

    并購(gòu)案或難實(shí)現(xiàn)“1+1>2”

    國(guó)聯(lián)證券是總部位于江蘇無(wú)錫的中小型國(guó)資券商，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)處于行業(yè)中游水平。國(guó)金證券是總部位于四川成都的中型民營(yíng)券商，資產(chǎn)規(guī)模及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)處于行業(yè)中上游位置。

    國(guó)聯(lián)證券吸收合并國(guó)金證券，從體量規(guī)?？?，是典型的蛇吞象式并購(gòu)。2020年上半年國(guó)聯(lián)證券實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8.22億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.21億元，總資產(chǎn)為369億。而國(guó)金證券上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.96億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.02億元，總資產(chǎn)為635億。

    對(duì)于兩家的合并，國(guó)金證券表示，兩家確實(shí)存在各方面的差異，但也各有特色專長(zhǎng)。在當(dāng)前背景下，國(guó)有券商與民營(yíng)券商同樣面臨行業(yè)的發(fā)展機(jī)遇與挑戰(zhàn)，同樣面臨做大做強(qiáng)的迫切需要。

    A股市場(chǎng)上，此前兩家上市券商之間的合并發(fā)生在申銀萬(wàn)國(guó)與宏源證券之間，最終以宏源證券退市完成合并案。針對(duì)國(guó)金、國(guó)聯(lián)證券的合并是否會(huì)導(dǎo)致國(guó)金證券退市的市場(chǎng)猜想，安信證券非銀分析師蔣中煜告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，在目前合并方案中是不會(huì)的。

    國(guó)金證券并沒(méi)有被國(guó)聯(lián)證券全資控股，不需要退市，蔣中煜告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，“國(guó)聯(lián)證券不是一家大券商，自身資金實(shí)力有限，再考慮到兩家的企業(yè)文化存在較大差異，其在股權(quán)上做進(jìn)一步的整合甚至謀求控股權(quán)，目前來(lái)看是存疑的。”

    沈萌認(rèn)為，與申萬(wàn)宏源相比，國(guó)聯(lián)與國(guó)金是國(guó)有吸收合并私有，國(guó)聯(lián)所在的無(wú)錫是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)最活躍的地區(qū)，體制、機(jī)制的束縛相對(duì)小，也不存在太多歷史包袱，其整合效果可能會(huì)比申萬(wàn)宏源更好。

    “國(guó)聯(lián)地域性較強(qiáng)，而國(guó)金的市場(chǎng)化程度更高，兩者存在互補(bǔ)的基礎(chǔ)。但畢竟兩家公司文化背景存在差異，下一步如何更好的內(nèi)部融合仍然是個(gè)巨大挑戰(zhàn)。”沈萌告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)。

    根據(jù)國(guó)金證券的公告，本次轉(zhuǎn)讓的標(biāo)的股份的具體數(shù)量、轉(zhuǎn)讓價(jià)格、交割、轉(zhuǎn)讓價(jià)款支付等具體細(xì)節(jié)有待進(jìn)一步協(xié)商，最終將在雙方正式簽署的股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議中予以約定。

    這也意味著，此宗并購(gòu)案尚未確定事宜不少，距離塵埃落地還需一段時(shí)間。

    蔣中煜認(rèn)為，券商合并不一定是做大做強(qiáng)最有效的手段，但一定是捷徑。從主營(yíng)業(yè)務(wù)上看，國(guó)金證券、國(guó)聯(lián)證券有互補(bǔ)之處，那么兩家的合并能否實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)所預(yù)期的1+1>2效果？

    今年2月份，證監(jiān)會(huì)批復(fù)了首批7家券商開(kāi)展基金投顧業(yè)務(wù)的方案，國(guó)聯(lián)證券位列其中。4月份國(guó)聯(lián)證券已完成首批客戶簽約與交易。半年報(bào)數(shù)據(jù)也顯示，國(guó)聯(lián)證券的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)有著不錯(cuò)的想象空間。上半年國(guó)聯(lián)證券經(jīng)紀(jì)及財(cái)富管理業(yè)務(wù)收入3.07億，占營(yíng)收比接近40%。

    而作為國(guó)內(nèi)精品投行代表的國(guó)金證券，則在投行業(yè)務(wù)上有著良好的發(fā)展趨勢(shì)，今年上半年其證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入8.1億，占總營(yíng)收的29.5%，投資銀行業(yè)務(wù)收入7.48億，占總營(yíng)收27%，且上半年增速高達(dá)200%。

    短時(shí)間內(nèi)，所謂的協(xié)同不會(huì)有太多效果，蔣中煜告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，“談不上1+1>2，還是各自發(fā)展，可能在某些領(lǐng)域上相互助力，但沒(méi)有涉及到控股權(quán)或整體并購(gòu)，國(guó)金國(guó)聯(lián)合并之后的關(guān)系更像中信跟中信建投，僅在股權(quán)上有一些關(guān)系。”

    中小券商“抱團(tuán)”成大勢(shì)所趨

    實(shí)際上，券商行業(yè)內(nèi)的整合是大勢(shì)所趨，近年來(lái)也一直存在著諸多收購(gòu)案例。僅從近三年的案例看，中信證券收購(gòu)廣州證券、天風(fēng)證券收購(gòu)恒泰證券、中金公司收購(gòu)中投證券都是比較有代表性的案例。

    但類似兩家上市券商之間的合并案例并不多見(jiàn)，此前更早一起是申銀萬(wàn)國(guó)合并宏源證券。那么國(guó)金、國(guó)聯(lián)兩家上市券商之間的合并，是否將拉開(kāi)券業(yè)合并重組大潮？

    蔣中煜告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，近年來(lái)，券業(yè)之間的合并重組一直都存在，但國(guó)聯(lián)證券、國(guó)金證券合并案并沒(méi)有外界想象中的影響重大，中金公司并購(gòu)中投證券、中信證券并購(gòu)廣州證券這類全資并購(gòu)一家大中型券商的案例才更具有標(biāo)桿性意義。

    國(guó)聯(lián)、國(guó)金證券合并則像此前的華創(chuàng)證券收購(gòu)太平洋證券部分股權(quán)，天風(fēng)證券并恒泰證券部分股權(quán)，離真正的并購(gòu)重組還是有一定距離的，只能說(shuō)是一個(gè)過(guò)渡階段或初級(jí)階段。

    蔣中煜認(rèn)為，國(guó)金證券雖被合并，但并不意味著以精品投行等為代表的的“小而美”路線行不通。

    事實(shí)上，國(guó)金證券、國(guó)聯(lián)證券的業(yè)務(wù)都是偏輕資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)模式，即便合并后也是一樣，與中信證券等“大而強(qiáng)”的券商有著本質(zhì)差別。

    業(yè)內(nèi)人士表示，在當(dāng)下背景下，國(guó)金、國(guó)聯(lián)兩家證券的合并雖不是標(biāo)桿性案例，但也釋放出一定信號(hào)。對(duì)于在龍頭券商、外資券商夾縫中生存的國(guó)內(nèi)中小券商來(lái)說(shuō)，國(guó)金證券、國(guó)聯(lián)證券之間的股權(quán)變化或許提供了一個(gè)新的方向。

    蔣中煜告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，總體來(lái)看，小券商的經(jīng)營(yíng)難度比較大，業(yè)績(jī)往往只是被動(dòng)跟隨市場(chǎng)行情，若想較好地“活下去”，要么在細(xì)分業(yè)務(wù)上做到頂尖，要么與其他券商開(kāi)展各種形式的“聯(lián)合”一起對(duì)抗風(fēng)險(xiǎn)。

    數(shù)據(jù)顯示，國(guó)金、國(guó)聯(lián)兩家券商總資產(chǎn)合計(jì)在國(guó)內(nèi)行業(yè)排名第18位，次于長(zhǎng)江證券。而長(zhǎng)江證券總資產(chǎn)僅1271億，較中信證券的9750億總資產(chǎn)相差甚遠(yuǎn)。

    蔣中煜表示，未來(lái)不排除小券商之間可能會(huì)形成戰(zhàn)略聯(lián)盟，通過(guò)持股或形成戰(zhàn)略協(xié)議，增強(qiáng)彼此的整體實(shí)力。

    “券商合并不一定是做大做強(qiáng)最有效的手段，卻一定是捷徑。對(duì)券業(yè)而言，當(dāng)前背景下，僅僅做大沒(méi)有太大意義，更優(yōu)更強(qiáng)才是正道。”蔣中煜告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)。

    不過(guò)，沈萌也指出，目前國(guó)內(nèi)券商牌照擁擠、資源分散，無(wú)論大小券商都應(yīng)該慎重考慮并購(gòu)重組的發(fā)展策略。

    針對(duì)業(yè)界的合并案例，蔣中煜指出，盡管并購(gòu)能夠在一定程度上補(bǔ)足短板，但更重要的是自身能力的修煉，不斷提升自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力，這對(duì)券商來(lái)說(shuō)才是最有價(jià)值的事情。