券商債券承銷直面“成長的煩惱”

    存量規(guī)模逼近百萬億元，中國債券市場目前已穩(wěn)居世界第二位。借勢債券市場大發(fā)展，證券公司做大債券投行業(yè)務(wù)具備天時地利。數(shù)據(jù)顯示，2019年前11個月，券商債券承銷總額約6.8萬億元，創(chuàng)歷史新高。與此同時，部分券商的拼規(guī)模、沖業(yè)績業(yè)務(wù)模式難免埋下隱患，特別是信用風(fēng)險暴露趨于常態(tài)化，這種“成長的煩惱”給券商債券承銷業(yè)務(wù)帶來新的挑戰(zhàn)。

    數(shù)據(jù)顯示，2019年前11個月，券商主承銷的債券中已有107只發(fā)生違約，約40家券商“踩雷”。不過，也有一些券商承銷的債券至今仍保持“零違約”紀(jì)錄。如海通證券、東方證券、興業(yè)證券的債承業(yè)務(wù)至今仍保持“零違約”紀(jì)錄。

    券商分享百億級債承市場

    1997年，中國債券市場規(guī)模突破1萬億元；2007年，我國債市規(guī)模突破10萬億元；2016年，突破50萬億元；如今，這一數(shù)字已被刷新至超過95萬億元，叩關(guān)百萬億元指日可待，中國債券市場已成為全球第二大債券市場。

    分析人士指出，中國債券市場大發(fā)展的時代背景，為證券公司做大債券投行業(yè)務(wù)提供了天時地利。數(shù)據(jù)顯示，2019年前11個月，全市場債券發(fā)行規(guī)模已超過42萬億元，其中非金融企業(yè)信用類債券發(fā)行了超過10萬億元。同期，券商債券承銷總額約6.8萬億元，超過以往各年度。

    數(shù)據(jù)顯示，今年前11個月，中信證券以8582.98億元的總承銷金額奪魁；第二名則花落中信建投，前11個月總承銷金額為7785.14億元；中金公司位居第三，承銷金額為4726.28億元。入圍前十的還有國泰君安、招商證券、海通證券、華泰證券、光大證券、平安證券和廣發(fā)證券。

    非金融企業(yè)信用類債券方面，公司債承銷規(guī)模榜首為中信建投，以約6000億元的承銷總額遙遙領(lǐng)先，中信證券緊隨其后，承銷總額超過5000億元，隨后是中金公司、國泰君安、招商證券、海通證券、平安證券、光大證券，承銷規(guī)模均在2000億元以上。

    作為傳統(tǒng)“頭部券商”，中信證券在債券承銷業(yè)務(wù)方面持續(xù)保持領(lǐng)先。中信建投則在近幾年迅速躋身“第一陣營”，債承規(guī)模逐漸與“老東家”不相上下。此外，還有一些券商在一些細(xì)分領(lǐng)域精耕細(xì)作，逐漸形成獨(dú)特優(yōu)勢。比如在資產(chǎn)支持證券業(yè)務(wù)方面，招商證券以2046.91億元位居第一，將中信證券、中金公司、中信建投等都甩在了身后。

    部分承銷商“踩雷”違約債

    債券市場大擴(kuò)容造就券商債承業(yè)務(wù)大發(fā)展，但也帶來了“成長的煩惱”，近年信用債違約事件多發(fā)就讓不少主承銷商們頗為“頭疼”。

    2014年，超日債終結(jié)了中國債券市場“零違約”的神話。近年來，在發(fā)行主體擴(kuò)容、經(jīng)濟(jì)增長放緩、信用資質(zhì)下沉、再融資環(huán)境變化等諸多因素影響下，債券市場違約逐漸呈現(xiàn)常態(tài)化特征。主承銷商自然免不了“踩雷”。

    數(shù)據(jù)顯示，2019年前11個月，已有41家券商主承的債券發(fā)生違約，對應(yīng)的違約債券達(dá)107只；去年全年也有39家券商“踩雷”，對應(yīng)違約債券100只。不光是“踩雷”的券商，還是違約債券的數(shù)量都在增加。

    2014年首現(xiàn)信用債違約后到2017年，年度違約債券只數(shù)最多不超過60只。2018年成為一個“拐點(diǎn)”——違約債券增至125只，2019年則在前11個月就出現(xiàn)156只違約債券。

    統(tǒng)計(jì)顯示，作為債券主承銷商，券商“踩雷”的概率基本與承銷規(guī)模正成比。今年前11個月，“踩雷”5筆以上的有招商證券、中信建投、華泰證券、國海證券、光大證券、中泰證券，基本都是債券承銷的大戶。

    分析人士指出，2018年至2019年前11個月，由券商主承的違約債券只數(shù)為207只（僅計(jì)算首次違約的情況）。在此期間“踩雷”最多的是國海證券，超過15只債券發(fā)生違約。這期間，主承銷非金融企業(yè)信用類債券前十的券商中，僅海通證券沒中過招。

    不光是這段時間，從數(shù)據(jù)上看，海通證券債承業(yè)務(wù)至今仍保持“零違約”紀(jì)錄。同樣保有這一紀(jì)錄的券商主承銷商還有東方證券、興業(yè)證券。

    “沖量”更要“走心”

    券商對發(fā)行人的資質(zhì)審查負(fù)重要責(zé)任，而隨著債券市場不斷擴(kuò)容，主承銷商們能否保質(zhì)完成每單業(yè)務(wù)是影響債券市場質(zhì)量的重要因素。對部分券商來說，無論是當(dāng)期業(yè)績要求還是沖規(guī)模以提升排名的需要，都促使其將“量”排在首要位置，導(dǎo)致“走量不走心”的情況出現(xiàn)。

    一位債券承銷業(yè)務(wù)人士表示，根據(jù)證券公司分類監(jiān)管規(guī)定，做大高評級債券業(yè)務(wù)規(guī)模有助于提升排名，第二年的承攬規(guī)模可進(jìn)一步擴(kuò)大。“在2015年公司債放開后，有券商以成本都很難覆蓋的‘地板價’展開競爭。虧損的部分則通過做中低評級債券業(yè)務(wù)以高風(fēng)險博高收益，從而彌補(bǔ)低價競爭的損失。這種低價競爭、規(guī)模至上的業(yè)務(wù)模式難免會埋下隱患。”該人士稱。

    數(shù)據(jù)顯示，2018年至2019年前11個月，券商作為主承銷商“踩雷”的207只債券中，有181只是在2015年后發(fā)行，占比接近9成。這一段時間，券商債券承銷價格戰(zhàn)硝煙彌漫，監(jiān)管層也對此三令五申。證監(jiān)會曾于2018年9月18日發(fā)布《公司債券日常監(jiān)管問答（七）》，提出要對承銷費(fèi)率偏低、執(zhí)業(yè)質(zhì)量存疑的公司債券項(xiàng)目開展專項(xiàng)現(xiàn)場檢查工作。

    據(jù)銀行間市場交易商協(xié)會公告，2019年前11個月，已通報28則自律處分，其中有5則針對主承銷商，其中2家是證券公司。分析人士指出，債券打破剛性兌付對承銷商的業(yè)務(wù)水平提出更高要求，不論是事前資質(zhì)審查，或是存續(xù)期間的督導(dǎo)工作，還是違約出現(xiàn)時的“善后”，都要求主承銷商盡職盡責(zé)，協(xié)助發(fā)行人和投資者規(guī)避風(fēng)險并及時止損。