投服中心兩問(wèn)萬(wàn)邦德重大資產(chǎn)重組

    本報(bào)記者 朱寶琛

    6月28日，中證中小投資者服務(wù)中心（以下簡(jiǎn)稱投服中心）參加了萬(wàn)邦德重大資產(chǎn)重組媒體說(shuō)明會(huì)。現(xiàn)場(chǎng)，投服中心提出標(biāo)的資產(chǎn)估值的公允性、標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的可持續(xù)性等兩方面的問(wèn)題。

    標(biāo)的資產(chǎn)估值的公允性

    本次重組的交易標(biāo)的資產(chǎn)為萬(wàn)邦德制藥100%股權(quán)，以2018年4月30日為評(píng)估基準(zhǔn)日，標(biāo)的資產(chǎn)賬面凈值約為5.75億元，收益法評(píng)估的預(yù)估值為33.95億元，預(yù)估增值率為490.74%，增值較高。對(duì)于標(biāo)的資產(chǎn)估值的公允性存在以下三點(diǎn)疑問(wèn)。

    一是預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)的可實(shí)現(xiàn)性。

    此次采用收益法對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行估值，估值是否合理的關(guān)鍵在于萬(wàn)邦德制藥能否實(shí)現(xiàn)預(yù)測(cè)的凈利潤(rùn)。根據(jù)上市公司與萬(wàn)邦德集團(tuán)等5名交易對(duì)方（以下簡(jiǎn)稱“業(yè)績(jī)承諾方”）簽訂的《盈利預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議》，業(yè)績(jī)承諾方承諾萬(wàn)邦德制藥在利潤(rùn)承諾期內(nèi)實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)不低于同期的預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)數(shù)，可知預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)數(shù)即為承諾凈利潤(rùn)數(shù)，即2018年度、2019年度、2020年度扣除非經(jīng)常損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為1.85億元、2.50億元、3.25億元。

    但是，萬(wàn)邦德制藥報(bào)告期實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)與上述預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)相差甚遠(yuǎn)。2015年度、2016年度、2017年度萬(wàn)邦德制藥扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為0.44億元、1.12億元、0.59億元，年均約為0.72億元。預(yù)測(cè)期2018年至2020年年均實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約為2.53億元，是報(bào)告期年均凈利潤(rùn)的3.5倍多，預(yù)測(cè)2018年至2020年業(yè)績(jī)爆發(fā)的邏輯是什么，是否具有事實(shí)基礎(chǔ)支撐，如此高的預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)是否具有可實(shí)現(xiàn)性。站在投資者的角度考慮，能否在萬(wàn)邦德制藥2018年凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)后，上市公司再購(gòu)買這一資產(chǎn)。

    二是靜態(tài)市盈率高于同行業(yè)水平。

    以萬(wàn)邦德制藥2017年度實(shí)現(xiàn)的扣除非經(jīng)常損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)（0.59億元）為基礎(chǔ)，萬(wàn)邦德制藥33.95億元的估值對(duì)應(yīng)的2017年靜態(tài)市盈率為57.54倍。重組預(yù)案中披露，滬深兩市210家醫(yī)藥制造業(yè)上市公司靜態(tài)市盈率的加權(quán)平均值為42.94倍。本次交易萬(wàn)邦德制藥估值的靜態(tài)市盈率較同行業(yè)上市公司的平均水平較高，其是否合理。除此之外，評(píng)估機(jī)構(gòu)擬采取收益法和市場(chǎng)法對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行估值，但重組預(yù)案中僅披露了收益法預(yù)估值的結(jié)果，市場(chǎng)法的預(yù)估值為多少，是否與收益法估值存在較大差異。

    三是關(guān)聯(lián)交易是否涉及利益輸送。

    趙守明、莊惠夫婦通過(guò)萬(wàn)邦德集團(tuán)持有上市公司18.88%股權(quán)，同時(shí)趙守明、莊惠夫婦直接和間接共持有標(biāo)的公司萬(wàn)邦德制藥65.24%股權(quán)，其既是上市公司的實(shí)際控制人，也是本次重組標(biāo)的公司的實(shí)際控制人，本次交易構(gòu)成了關(guān)聯(lián)交易。

    如果本次重組完成，因?yàn)楦吖乐?、高溢價(jià)收購(gòu)，趙守明、莊惠夫夫婦直接和間接持有上市公司的股權(quán)比例將提高至44.94%，增強(qiáng)了對(duì)上市公司的控制。在實(shí)際控制人將自有資產(chǎn)裝入上市公司的情形下，高估值是否涉嫌利益輸送。

    標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的可持續(xù)性

    萬(wàn)邦德制藥2015年、2016年、2017年、2018年1月至4月的營(yíng)業(yè)收入分別為4.19億元、6.99億元、5.64億元、1.82億元；歸屬于母公司的凈利潤(rùn)分別為0.38億元、1.24億元、0.65億元、0.41億元；凈利率分別為7.52%、17.63%、10.98%、21.81%，其在報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)較大。對(duì)于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的可持續(xù)性，存在以下兩點(diǎn)疑問(wèn)。

    一是“兩票制”政策的影響。

    萬(wàn)邦德制藥2017年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較2016年下滑嚴(yán)重，其中營(yíng)業(yè)收入下降了19.31%，凈利潤(rùn)下降了47.58%，重組預(yù)案中解釋2017年業(yè)績(jī)下滑的主要是由國(guó)家全面實(shí)施兩票制后，公司經(jīng)銷模式改變導(dǎo)致。兩票制的實(shí)施對(duì)醫(yī)藥生產(chǎn)企業(yè)的市場(chǎng)拓展、產(chǎn)品流動(dòng)配送、產(chǎn)品售后回款等方面產(chǎn)生了重要的影響，兩票制對(duì)萬(wàn)邦德制藥的銷售模式、單價(jià)、規(guī)模以及現(xiàn)金流的影響如何，采取了哪些措施來(lái)應(yīng)對(duì)這些影響。同時(shí)，報(bào)告期內(nèi)萬(wàn)邦德制藥凈利率大幅波動(dòng)的原因是什么，是否有措施保障穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)。

    二是產(chǎn)品質(zhì)量違法違規(guī)情況的影響是否消除。

    根據(jù)重組預(yù)案，萬(wàn)邦德制藥近3年內(nèi)曾2次因產(chǎn)品質(zhì)量問(wèn)題，受到行政處罰。一是子公司萬(wàn)邦德天然藥因違規(guī)購(gòu)進(jìn)銀杏葉提取物生產(chǎn)銀杏葉片和銀杏葉膠囊，偽造相關(guān)銀杏葉提取物，2016年1月受到湖南省食品藥品監(jiān)督管理局的行政處罰，也導(dǎo)致了萬(wàn)邦德制藥2015年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅下滑；二是因2013年9月至2015年1月期間，子公司貝斯康藥業(yè)從陜西購(gòu)進(jìn)部分銀杏葉提取物后，更改包裝加貼貝斯康藥業(yè)標(biāo)簽后對(duì)外銷售，受到行政處罰。上述事項(xiàng)對(duì)萬(wàn)邦德制藥產(chǎn)品質(zhì)量、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的影響是否已經(jīng)消除。萬(wàn)邦德制藥共有8項(xiàng)GMP認(rèn)證證書(shū)，其中1項(xiàng)將于2018年7月到期，4項(xiàng)將于2019年到期，上述違法行為是否影響GMP到期后的重新認(rèn)證，如果不能獲得GMP證書(shū)，相關(guān)產(chǎn)品將不能生產(chǎn)，將嚴(yán)重?fù)p害萬(wàn)邦德的持續(xù)經(jīng)營(yíng)。