貨幣調(diào)控料穩(wěn)健基調(diào)下偏松

    中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動(dòng)性合理充裕”。預(yù)計(jì)2022年我國(guó)貨幣政策不會(huì)出現(xiàn)跟隨式收緊，也難有大幅寬松。貨幣調(diào)控將在穩(wěn)健基調(diào)下偏松調(diào)節(jié)，并更多地運(yùn)用結(jié)構(gòu)性工具，為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供精準(zhǔn)導(dǎo)向。在政策偏松背景下，社會(huì)融資與貨幣供給增速有望邊際改善。

    貨幣政策仍將“以我為主”

    從我國(guó)面臨的內(nèi)外部環(huán)境分析，2022年我國(guó)貨幣調(diào)控不會(huì)出現(xiàn)跟隨式收緊，也難有大幅寬松。

    我國(guó)央行仍將堅(jiān)持“以我為主”，不會(huì)跟隨其他經(jīng)濟(jì)體收緊貨幣調(diào)控。一是我國(guó)在率先控制疫情蔓延的背景下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇領(lǐng)先于全球主要經(jīng)濟(jì)體，我國(guó)央行貨幣調(diào)控退出寬松、回歸常態(tài)化的節(jié)奏也相應(yīng)較早，因此不需要跟隨即將到來(lái)的全球政策收緊潮而再次收緊；二是當(dāng)前國(guó)內(nèi)依然面臨經(jīng)濟(jì)下行壓力，且PPI上漲壓力將在2022年逐步趨于緩解，貨幣環(huán)境收緊既不適宜、也無(wú)必要；三是信用方面將進(jìn)行邊際寬松，也需要流動(dòng)性環(huán)境的配合。

    同時(shí)，貨幣環(huán)境難有大幅寬松。一是從貨幣政策與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系來(lái)看，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速下行并非由于流動(dòng)性偏緊導(dǎo)致，因此通過(guò)放松貨幣環(huán)境來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)的效果也并不佳。二是從防風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)看，國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲壓力仍存，此時(shí)貨幣環(huán)境不宜大幅放松。三是從中美兩國(guó)貨幣政策的聯(lián)動(dòng)性看，雖然我國(guó)央行堅(jiān)持“以我為主”的貨幣調(diào)控操作基調(diào)，但在美聯(lián)儲(chǔ)明確收緊貨幣政策并可能連續(xù)加息的背景下，我國(guó)央行貨幣環(huán)境大幅寬松的政策空間并不大。如果我國(guó)央行大幅寬松，可能加大資金持續(xù)外流和人民幣匯率大幅貶值壓力。四是從近期央行政策操作風(fēng)格來(lái)看，即使在疫情期間流動(dòng)性出現(xiàn)缺口時(shí)，貨幣政策都沒(méi)有貿(mào)然采取大幅寬松措施，在常態(tài)化下則更不會(huì)。

    貨幣調(diào)控穩(wěn)健基調(diào)和結(jié)構(gòu)特征不變

    2022年貨幣調(diào)控將在穩(wěn)健基調(diào)下進(jìn)行偏松調(diào)節(jié)。日前舉行的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度，保持流動(dòng)性合理充裕”，并依然強(qiáng)調(diào)加大對(duì)“小微企業(yè)、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展”的支持。這表明，一方面貨幣政策的穩(wěn)健基調(diào)沒(méi)有改變，2021年央行兩次降準(zhǔn)就是“靈活適度”的體現(xiàn)；另一方面貨幣政策的結(jié)構(gòu)性特征也沒(méi)有改變。預(yù)計(jì)2022年，貨幣調(diào)控穩(wěn)健基調(diào)下仍有向松調(diào)整的空間，央行將繼續(xù)采用MLF、OMO等多種常規(guī)工具調(diào)節(jié)中短期流動(dòng)性，并綜合利用全面或定向降準(zhǔn)等操作加強(qiáng)跨周期和逆周期調(diào)節(jié)。并且，類似對(duì)沖式操作不應(yīng)看作全面寬松，其效果也不宜被夸大。

    2022年貨幣調(diào)控有望更多地運(yùn)用結(jié)構(gòu)性工具，為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供精準(zhǔn)導(dǎo)向。一是用足結(jié)構(gòu)性增量工具。包括已推出的3000億元支小再貸款、2000億元區(qū)域發(fā)展再貸款、2000億元煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款，新創(chuàng)設(shè)的碳減排支持工具也將在2022年新增額度，后續(xù)將推動(dòng)增量資金在小微、綠色領(lǐng)域精準(zhǔn)落地。二是用好兩項(xiàng)普惠小微直達(dá)工具資金接續(xù)安排。2020年至2021年10月，銀行累計(jì)支持中小微企業(yè)延期還本付息11.8萬(wàn)億元，累計(jì)發(fā)放普惠小微信用貸款9.1萬(wàn)億元，兩項(xiàng)直達(dá)工具在支持普惠小微上發(fā)揮了重要作用。12月15日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議對(duì)兩項(xiàng)直達(dá)工具做出新安排，兩項(xiàng)資金接續(xù)安排有望繼續(xù)鞏固普惠小微支持效果。三是可能會(huì)運(yùn)用結(jié)構(gòu)性優(yōu)惠利率和差別存款準(zhǔn)備金率工具，引導(dǎo)符合條件的金融機(jī)構(gòu)為小微、三農(nóng)、綠色、科創(chuàng)等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)提供優(yōu)惠利率融資。

    社融和貨幣增速將邊際改善

    2022年，隨著政策在穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、防風(fēng)險(xiǎn)的考慮下穩(wěn)中偏松調(diào)節(jié)，新增社融規(guī)模將略有擴(kuò)大，存量增速可能小幅走高并呈現(xiàn)前低后高態(tài)勢(shì)。

    一是新增信貸規(guī)模略有擴(kuò)大，可能實(shí)現(xiàn)小幅多增。其中，房地產(chǎn)信貸偏緊局面將有所改觀。12月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)“促進(jìn)房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展”。預(yù)計(jì)2022年，將適當(dāng)放松房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款，緩解房企資金鏈緊繃狀況；支持居民購(gòu)房剛需特別是首套房需求的正常釋放，按揭貸款新增額度有望同比多增，放款速度加快，按揭利率也可能結(jié)構(gòu)性回調(diào)。同時(shí)，普惠和綠色貸款將成為信用支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要抓手。截至2021年三季度末，人民幣普惠金融領(lǐng)域貸款余額達(dá)到25.8萬(wàn)億元，本外幣綠色貸款余額增至14.8萬(wàn)億元。隨著相關(guān)貨幣政策工具陸續(xù)落地，2022年普惠和綠色貸款增長(zhǎng)規(guī)模依然可觀。預(yù)計(jì)2022年新增人民幣貸款規(guī)模約21萬(wàn)億元左右，略高于2021年新增規(guī)模；信貸余額同比增速約11%，受基數(shù)效應(yīng)影響有所下滑。

    二是政府債券發(fā)行將維持較高水平。在積極財(cái)政政策發(fā)力穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的背景下，財(cái)政資金將更加積極發(fā)力穩(wěn)經(jīng)濟(jì)。2022年地方政府融資力度不會(huì)減小，且政府債券發(fā)行進(jìn)度可能前置。不過(guò)由于2021年地方政府債券發(fā)行節(jié)奏相對(duì)往年后置，部分資金實(shí)際使用延后，可能并不一定體現(xiàn)為2022年新發(fā)債券規(guī)模的明顯增長(zhǎng)。

    三是直接融資新增規(guī)模有望提升。在債券融資方面，2021年前11月新增規(guī)模超3萬(wàn)億元，較上年同期大幅減少約1.4萬(wàn)億元。在政策環(huán)境逐漸改善下，信用風(fēng)險(xiǎn)事件的負(fù)面影響將逐漸淡化，2022年企業(yè)債券發(fā)行情況可能有所好轉(zhuǎn)。在股權(quán)融資方面，2021年前11月非金融企業(yè)境內(nèi)新增股票融資超過(guò)1萬(wàn)億元。2022年在全面推行股票發(fā)行注冊(cè)制改革的背景下，股權(quán)融資有望繼續(xù)保持多增態(tài)勢(shì)。預(yù)計(jì)2022年直接融資總計(jì)新增規(guī)?；蜻_(dá)到5萬(wàn)億元。

    四是表外融資延續(xù)壓降，壓縮幅度可能收窄。資管新規(guī)過(guò)渡期于2021年底結(jié)束，但壓降非標(biāo)沒(méi)有結(jié)束。從2019年以來(lái)的情況看，委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票的年均壓降規(guī)模之和在1.6萬(wàn)億元以上。預(yù)計(jì)2022年表外融資總體延續(xù)壓降態(tài)勢(shì)，壓縮幅度或收窄至1.2萬(wàn)億元左右。

    綜上，預(yù)計(jì)2022年新增社融規(guī)模約在34萬(wàn)億元左右，社融存量增速約10.8%。在跨周期和逆周期調(diào)節(jié)以及基數(shù)效應(yīng)的影響下，全年社會(huì)融資增速將呈現(xiàn)前低后高的走勢(shì)?；谏鲜鲋饕猪?xiàng)變化分析，結(jié)合廣義貨幣增速與名義GDP增速相匹配的原則，預(yù)計(jì)2022年M2增速約在8.7%左右，較2021年略有提升。