宇通客車（600066）：國補(bǔ)推遲發(fā)放影響短期業(yè)績 長期競爭力突出

    投資要點

    事項：

    公司公布12月份產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，12月份銷售客車13140輛（+21%），1-12月累計銷售67568輛（-4.8%）。

    平安觀點：

    12月銷量高增長，大型車占比提高：2017年12月份，宇通銷售客車13140臺（+21%），其中大型客車6397（+75.7%），中型5968臺（-11.2%），輕型775臺（+54.7%）;2017年，宇通共銷售客車67568臺（-4.8%），其中大型27704（+9.3%），中型31992臺（一15.8%），輕型客車7648

    （+2.9%）。宇通大型客車占比從2016年的35.7%提升到2017年的41%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，符合我們此前的判斷。

    補(bǔ)貼推遲發(fā)放增加壞賬計提，長期競爭力不受影響：2016年公司有100億左右的應(yīng)收賬款是國補(bǔ)，由于三萬公里的政策，國補(bǔ)推遲發(fā)放，這筆款項大部分在2017年并沒有收到，賬期由1年調(diào)整為2年，應(yīng)收賬款的壞賬準(zhǔn)備金比例從5%提高到10%。疊加2017年銷售的新能源車，需要對國補(bǔ)進(jìn)行計提。同時，對公司現(xiàn)金流造成一定壓力，增加了短期借款的費用。國補(bǔ)的計提影響了2017年的利潤，將在未來沖回，隨著補(bǔ)貼的發(fā)放，公司現(xiàn)金流改善，借款的費用支出也將回落。公司的長期競爭力依然突出。

    補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)，宇通市占率有望繼續(xù)提高。2017年，補(bǔ)貼下調(diào)疊加產(chǎn)品技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)提高，宇通新能源公交車和新能源座位客車的市占率均提升。如果2018年補(bǔ)貼再次下調(diào)，我們認(rèn)為成本端有望消化大部分退坡，終端客戶會接受一定程度的提價，宇通客車的綜合毛利率有望保持。宇通具備更強(qiáng)的成本管控能力、規(guī)模優(yōu)勢和產(chǎn)品溢價能力，公司的市占率將加速提升;目前宇通的電控技術(shù)和整車的能量密度都在行業(yè)遙遙領(lǐng)先，產(chǎn)品儲備豐富，如果產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步提高，宇通具備快速應(yīng)對新標(biāo)準(zhǔn)的能力，將更有助于宇通的市占率提高。

    盈利預(yù)測與投資建議：由于補(bǔ)貼推遲方法，增加了公司應(yīng)收賬款的壞賬計提金額，同時增加了公司的借款費用，調(diào)整對公司的盈利預(yù)測，預(yù)計2017-2019年每股收益為1.53元、2.16元、2.31元（原盈利預(yù)測為1.83元、2.11元、2.28元），公司在行業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢不斷擴(kuò)大，且出口業(yè)務(wù)持續(xù)向好，維持"強(qiáng)烈推薦"評級。

    風(fēng)險提示：1）新能源車銷量低于預(yù)期;2）成本下降不及預(yù)期，3）補(bǔ)貼發(fā)放不及預(yù)期。（平安證券王德安，余兵，楊獻(xiàn)宇）