看好黃金！中外資機構最新研判：中國股市修復性行情將延續(xù)

    【編者按】

    為幫助讀者更好地把握全球經濟脈動，理清投資思路，自2023年5月起，《中國基金報》每月會邀請來自歐、美、亞不同區(qū)域的金融機構的代表，分享他們對全球經濟及重大事件的分析與評判。希望他們觀點的碰撞，能對大家有所啟發(fā)。

    本期受邀嘉賓是：

    工銀國際首席經濟學家 程實

    德意志銀行國際私人銀行部亞洲投資策略主管 劉佳

    長城證券首席經濟學家 汪毅

    摩根資產管理（中國）資深環(huán)球市場策略師 蔣先威

    渣打中國財富管理部首席投資策略師 王昕杰

    一、

    美聯(lián)儲更注重金融穩(wěn)定

    或暫時犧牲通脹目標

    中國基金報：日前，美聯(lián)儲主席鮑威爾在接受媒體采訪時表示，不需要急于降息。分析人士表示，如今美聯(lián)儲已行至較難兼顧“去通脹”、經濟軟著陸和金融穩(wěn)定的“三岔路口”，下一步美聯(lián)儲將如何抉擇？哪些信號值得投資者重點關注？

    汪毅：當前美國經濟形勢和通脹走勢，不支持美聯(lián)儲降息。在去通脹、軟著陸和金融穩(wěn)定三個方面，美聯(lián)儲可能暫時犧牲通脹目標來實現(xiàn)后兩個目標，即暫時接受較高的通脹水平，在更長時間內讓通脹回歸到2%。

    但是，我們仍對美聯(lián)儲降息保持謹慎。因為如果貨幣政策再度放松，那么需求反彈可能導致二次通脹的風險。投資需要重點關注二次通脹可能引發(fā)的風險。例如，通脹反彈后美聯(lián)儲態(tài)度可能重回“鷹派”，通過加快縮表進度來抑制需求。

    王昕杰：平衡經濟增長和“去通脹”是所有央行的工作重點，但是美聯(lián)儲的工作重心已經有所偏移。在當前的通脹和經濟增長背景下，美聯(lián)儲仍維持今年3次降息的預期，主要是出于穩(wěn)定金融系統(tǒng)的考慮。因為近兩年通脹的高水位，造成短期國債和長期國債收益率深度倒掛，這樣不利于銀行系統(tǒng)做期限管理，造成資產負債的期限錯配，從而增加了中小銀行的壓力。因此，在經濟增長沒有失速的情況下，越過短期通脹的顛簸來開啟溫和的降息周期，以緩解金融系統(tǒng)的壓力，是美聯(lián)儲當下的選擇。

    劉佳：美國經濟當前仍相對穩(wěn)健，就業(yè)市場較好，通脹相比過去兩年大幅降低，我們預計美聯(lián)儲會在今年6月開啟降息周期。

    投資者應重點關注美國通脹是否會超出預期而影響市場降息預期、中東地緣政治風險會否影響國際油價，以及11月美國大選對市場情緒的影響。

    程實：在擴張財政效應實質性消退，失業(yè)率逐步上升至4.2%~4.5%的區(qū)間水平時，將是降息信號釋放的前奏。

    就美聯(lián)儲貨幣政策而言，需要特別注意的是，當通脹階段性反彈結束，高利率水平的累積效應繼續(xù)增加。如果市場外部不確定性加劇，財政貨幣方向不一致性強化將可能弱化美聯(lián)儲降息的政策效果，導致更多次數(shù)的降息在無衰退或溫和衰退的經濟環(huán)境下出現(xiàn)，這是市場需要密切關注的。

    蔣先威：美聯(lián)儲3月會議結果顯示年內仍會啟動降息，但在政策節(jié)奏方面，基于通脹下降趨勢持續(xù)，美國經濟有一定韌性，但美國地區(qū)性銀行及居民信用卡債務違約率上升仍帶來一定風險，美聯(lián)儲在年內剩下6次會議中，每兩次會議中的一次降息25基點或是可能的選擇。

    美聯(lián)儲年內大概率開啟降息周期，從歷史經驗來看，對美債、全球股市都有一定的提振作用；不過，投資者仍需關注包括地緣政治風險持續(xù)、通脹可能反復導致美聯(lián)儲降息時點再延后，以及年內降幅縮減的風險。

    二、

    日本貨幣政策仍然寬松

    日元料維持弱勢

    中國基金報：日本央行結束了維持了17年的負利率。這將對日本經濟和日本股市帶來怎樣的影響？

    蔣先威：日本退出負利率是其邁向利率正?；拈_始，但目前的零利率仍然屬于寬松的貨幣政策，預期對日本經濟的影響不大。不過中長期來看，負利率結束加上美聯(lián)儲年內啟動降息，或逐步帶動日元升值，對日本出口產業(yè)造成一定影響。

    日股方面，前期市場對本次日本央行退出負利率政策已有一定預期，因此在會議結果出臺后并沒有引發(fā)太多的波動。市場更多聚焦在日本上市企業(yè)的改革及外資的流入是否持續(xù)。但中長期來看，日本央行持有的大量股票ETF和JREIT，未來是否退出及退出的節(jié)奏，則可能對日本股市造成負面影響。

    程實：對于家庭部門而言，如果利率回歸常態(tài)，持有金融資產多于負債的家庭部門的凈利息收入整體上有望改善。

    對企業(yè)部門而言，實施負利率政策幫助企業(yè)部門減少了債務，積累了手頭資金，但弱化了企業(yè)轉型的積極性?？紤]到本輪日本基準利率提升至0%而非正利率，預計對企業(yè)的正負面影響均有限。

    從金融機構來看，利率常態(tài)化為金融機構通過更換新債券來提高投資收益率鋪平道路。貸款需求邊際提振，使金融機構更容易獲得存貸款利潤率。雖然短期內可能會面臨一定的壓力，但與持續(xù)負利率環(huán)境相比，銀行更容易找到盈利的方法。

    劉佳：日本央行雖然結束了負利率，但同時提出貨幣政策將維持寬松。由于日本央行的“鴿派”言論，日元在此次議息會議后出現(xiàn)貶值。

    由于日本經濟當前增長緩慢，家庭消費受到高通脹的影響，日本央行會維持極其寬松的貨幣政策，對下一步加息將較為謹慎。預計日本央行在未來12個月僅會再次加息25個基點，日元也會維持弱勢。

    我們相對看好日本股票，弱勢的日元和相對穩(wěn)健的企業(yè)盈利是主要支持因素。我們看好日本的銀行、可選消費品和科技行業(yè)。

    汪毅：日本股市并未因加息而下跌，反而還在創(chuàng)新高。加息是順應經濟形勢變化的正常貨幣操作，對經濟和股市影響并不大。

    王昕杰：日本央行的“鴿派”立場，應該會使日元保持目前世界上最弱的貨幣之一的地位，從而維持日本出口商的利潤增長。并且工資增長可以維持再通漲的進程，這種情況可能會維持日本主導的全球股市漲勢。

    三、

    黃金、美股被看好

    中國基金報：3月以來黃金、銅和原油價格接連突破前期平臺上漲，你覺得背后的原因是什么？上漲會否持續(xù)？

    劉佳：黃金是我們看好的資產類別。我們近期將國際黃金2025年3月的預測調高至2400美元/盎司。國際地緣政治風險上升、部分國家央行增加黃金購買力度、中國和印度消費者對黃金需求增加，這些都是支持黃金價格上漲的原因。我們認為，這些因素在未來12個月將持續(xù)支撐黃金價格。

    由于原油需求將受全球經濟放緩的影響，我們預測油價在未來12個月內會相對平穩(wěn)。

    王昕杰：黃金價格飆升原因有三。

    一是與黃金呈反比的實際收益率和美元在過去幾周下跌。

    二是最新的交易委員會報告顯示，管理資金頭寸大幅躍升。這些基金此前對黃金期貨的敞口較低。

    三是央行需求在2024年仍然較強。

    金價繼續(xù)大幅上漲的空間可能不大。但是黃金仍然可以作為資產配置中的重要資產，其避險屬性可以對沖市場尾部風險，以及經濟增長一旦大幅失速隨之而來的衰退風險。

    中國基金報：在當前宏觀背景下？如何調整全球資產配置策略？

    程實：隨著美聯(lián)儲政策立場轉向，美債市場受實質性降息影響將迎來利好。美股年中或經歷回調但趨勢來看整體向上。

    受美聯(lián)儲降息影響，新興市場股市將迎來階段性反彈，流動性整體放松有利于股市。

    外匯市場，如果美國實現(xiàn)“軟著陸”，通脹率漸進下降，美元吸引力仍在。直至降息后美元才會出現(xiàn)趨勢回落。

    大宗商品方面，通脹預期和實際利率下降可能減弱黃金等商品的吸引力，預計黃金價格將在2024年第三季度見頂回落。但若在全球單邊主義、保護主義和地緣政治風險加劇的背景下，風險溢價可能會上行，從而長期繼續(xù)支持黃金價格。

    劉佳：美股將仍然占據(jù)主導地位。美國經濟表現(xiàn)強勁以及美聯(lián)儲下半年降息，是支持美股的重要因素。我們看好美國高科技成長股。

    歐洲股市方面，由于估值較低，我們看好高質量的工業(yè)、銀行業(yè)和可選消費品行業(yè)的股票。

    在債券領域，由于較好的企業(yè)基本面和較高的收益率，我們看好美國和歐洲的投資級別企業(yè)債券。

    汪毅：今年乃至明年最重要的宏觀主線就是美聯(lián)儲的降息周期，因此在長周期內可以配置以美元計價的大宗商品和美股、美債。

    蔣先威：從歷史經驗來看，在過去美聯(lián)儲停止加息至首次降息，以及美聯(lián)儲啟動降息周期的一年期間，全球固定收益、股票及黃金等資產都有表現(xiàn)的空間。

    結合目前美國經濟軟著陸概率較高的背景，我們認為可以優(yōu)先關注發(fā)達市場政府債券和投資級企業(yè)債券，既可在經濟意外下行或意外金融壓力等情形提供一定緩沖，也有機會爭取未來收益率下行帶來的資本利得機會。

    而在美國經濟具有韌性的背景下，具有更高綜合收益率的高收益企業(yè)債券也值得關注。

    此外，多元化投資方向上或可關注美、日、亞洲市場的優(yōu)質大盤股及黃金。

    王昕杰：股票的催化劑從貨幣政策的利好轉向企業(yè)盈利的增長。我們觀察到，2023年估值擴張帶來的正向收益會逐漸轉向由盈利引導的上漲。伴隨著AI相關的概念不斷迭代，我們在2024年會看到由AI相關產業(yè)引領的全行業(yè)產業(yè)升級，對于風險類資產產生正向的支持。

    四、

    關注地緣政治、估值等風險

    中國基金報：投資者應密切關注的潛在風險有哪些？

    程實：一是全球主要央行持續(xù)加息帶來的滯后效應。全球主要經濟體將面臨財政退出和貨幣寬松的調整，政策切換可能引起資產輪動節(jié)奏加劇，資本市場波動值得警惕。

    二是地緣政治緊張局勢和沖突可能對全球經濟產生的負面影響，包括技術制裁、能源供應中斷、貿易中斷等。俄烏沖突可能推高商品價格，巴以沖突擴大為地區(qū)沖突的風險仍然存在，油價可能上漲，導致整體通脹面臨新一輪沖擊。投資者應密切關注地緣政治局勢的變化。

    三是全球大選年大國博弈帶來的風險抬升。美國大選年可能凸顯兩黨分歧，對政府開支能力構成威脅，并可能改變地緣政治目標。

    四是全球供應鏈風險。在全球供應鏈已經出現(xiàn)緊張的背景下，投資者應密切關注供應鏈的穩(wěn)定性和可靠性，以及可能對相關行業(yè)和公司的影響。

    劉佳：一是全球地緣政治風險對通脹和市場情緒的影響。

    二是由于經濟環(huán)境變化，全球主要央行改變貨幣政策的指引。

    三是今年全球主要國家和地區(qū)的選舉對市場的影響，尤其是美國總統(tǒng)大選和歐盟議會選舉。

    王昕杰：一是流動性風險。目前美國社會可釋放的金融流動性已經不多，雖然縮表進度可能調緩，但是時點還未確定。

    二是緊縮交易的反復。經濟數(shù)據(jù)仍然可能影響市場對于降息的預期變化，這也會影響大類資產。

    三是股票的估值。目前的估值水平已經較高，雖然考慮到盈利增長仍然可控，但是目前的市場領頭羊集中度已經較高，投資者要預防預期落空風險。

    五、

    新能源、人工智能等“新質生產力”

    相關產業(yè)是投資中國最好選擇

    中國基金報：“新質生產力”成為熱詞，當中孕育了哪些投資機遇？

    劉佳：和“新質生產力”相關的產業(yè)是投資中國市場的最好選擇。“新質生產力”具有技術創(chuàng)新突破，產業(yè)深度轉型等特點，這正是中國經濟減少對房地產行業(yè)的依賴后，向高科技創(chuàng)新制造轉型的關鍵。我們認為高科技制造業(yè)將有較大的投資價值，包括綠色能源轉型、醫(yī)療器材、消費電子、航空航天等行業(yè)。

    程實：理解“新質生產力”的核心在于“創(chuàng)新”與“高質量”。

    從創(chuàng)新的角度看，形成“新質生產力”的關鍵就在于繼續(xù)做好創(chuàng)新這篇大文章。以科技創(chuàng)新為驅動力，引領發(fā)展新能源、新材料、先進制造和電子信息等戰(zhàn)略性新興產業(yè)以及未來產業(yè)。以科技成果轉化為重要抓手，重點關注原創(chuàng)性、顛覆性的科技創(chuàng)新，實現(xiàn)將科技創(chuàng)新成果轉化為實際的生產力。

    從高質量的角度看，“新質生產力”將催生中國產業(yè)的升級轉型和全面變革，這不僅僅是生產方式的改變，更是對產業(yè)結構的深刻調整和優(yōu)化。人工智能、數(shù)字經濟、新能源、生物科技等技術的發(fā)展，正為經濟增長注入新的活力，并創(chuàng)造了新的市場機會和就業(yè)崗位，促進了經濟的多元化發(fā)展。這些都為高質量發(fā)展打開新的潛力格局。

    汪毅：“新質生產力”本質上是通過科技創(chuàng)新和技術進步來提高生產效率和質量，“新質生產力”的實現(xiàn)離不開科技創(chuàng)新和研發(fā)。科技公司、研究機構和創(chuàng)新項目，特別是在高科技領域如人工智能、生物科技、物聯(lián)網和大數(shù)據(jù)等方面，有望獲得高成長和高回報的機會。

    另外，從“新質生產力”的質態(tài)來講，要求企業(yè)實現(xiàn)數(shù)字化轉型，利用數(shù)字技術和數(shù)據(jù)分析來提高效率和創(chuàng)新能力。數(shù)字化轉型相關的公司、軟件和解決方案提供商，如云計算、大數(shù)據(jù)分析和物聯(lián)網技術等，可能獲得增長潛力。“新質生產力”的追求也與綠色生產和可持續(xù)發(fā)展的目標相吻合，可再生能源、清潔技術、環(huán)保產業(yè)和可持續(xù)發(fā)展項目是符合國家戰(zhàn)略性新興產業(yè)發(fā)展方向的，值得持續(xù)關注。

    蔣先威：“新質生產力”是根植于國際形勢、政策目標、要素及需求結構轉變等大背景下，追求經濟高質量發(fā)展的實現(xiàn)方式。其內容包括了科技創(chuàng)新、改造提升傳統(tǒng)產業(yè)、培育壯大新興產業(yè)、布局建設未來產業(yè)等，涵蓋設備更新、數(shù)字經濟、人工智能，新能源、新材料、商業(yè)航天、低空經濟、量子技術、生命科學等領域，機械設備、電力設備、電子、國防軍工、創(chuàng)新藥等行業(yè)都可望受益。

    王昕杰：“新質生產力”對應的是拉長板，補短板，鍛新板。

    拉長板在于優(yōu)勢產業(yè)的鞏固，在全球范圍內擴大份額?？申P注電動車、化工、機械工程等。此外可以關注今年嚴格意義上不屬于長板但在出口產業(yè)鏈中邊際提升的細分領域。

    補短板和鍛新板在于專精特新和新興產業(yè)的交集：圍繞數(shù)據(jù)要素生產力，人工智能相關領域的應用，算力國產化，以及可能具有應用場景的中間層；中國式現(xiàn)代化和高端化下的材料、裝備、航天航空等等；以及數(shù)字經濟、移動互聯(lián)等領域。

    六、

    中國股市修復性行情將延續(xù)

    中國基金報：展望2024年，春節(jié)以來A股和港股的修復性行情是否會延續(xù)？

    蔣先威：A股和港股的修復性行情大概率仍能延續(xù)。過去在經濟弱復蘇的背景下，不少率先復蘇或處于高景氣的行業(yè)板塊的盈利基本面并不差，但在弱市的氛圍下同樣出現(xiàn)下跌，估值與基本面出現(xiàn)較大的背離。2月以來，包括匯金入市，北向資金回流，春節(jié)旅游消費數(shù)據(jù)強勁，證監(jiān)會召開系列座談會，并對融券、量化交易等機制優(yōu)化管理等催化劑陸續(xù)出現(xiàn)，市場情續(xù)有所企穩(wěn)，觸發(fā)估值修復行情。

    展望未來，兩會揭示今年經濟各項目標，整體政策方向偏積極，預期相關配套措施年內會陸續(xù)落地，助力今年經濟復蘇。

    另外，市場迎來新一輪的財報季，在財報帶動的基本面行情接力下，估值相對偏低且盈利表現(xiàn)良好的標的或帶動新一輪的估值修復機會。

    劉佳：節(jié)后的股市出現(xiàn)了明顯的修復性行情，這和我們的預期基本一致。這得益于春節(jié)期間超預期的出行和消費數(shù)據(jù)，以及節(jié)后央行降低貸款利率。

    但同時，當前市場情緒仍然較低，我們預計今年下半年A股和港股有望迎來更明顯的改善。宏觀經濟復蘇在下半年有望提速，尤其出口在歐美經濟逐漸復蘇的環(huán)境中有望獲得支持，家庭消費情緒和企業(yè)投資情緒隨之改善。同時，伴隨著美聯(lián)儲和歐央行在下半年開始降息，中國股票將有更好的表現(xiàn)。

    王昕杰：2024年中國股市總體表現(xiàn)料好于2023年。短期內可能出現(xiàn)階段性斜率下降。但中期定價層面的線索相對明確，今年可能不是明顯的反轉年，總體回報率有望提升，即使階段性調整也未必很深。

    中國基金報：中國股市中哪些板塊或題材值得重點關注？

    汪毅：一是“出海”相關機會。以美日韓為代表的海外市場可能將迎來補庫拐點，2024年中國出口可能維持景氣。從出海機會較大的行業(yè)來看，我們認為醫(yī)藥、新能源車、跨境電商等行業(yè)可能率先通過出海來獲取行業(yè)β。

    二是AI板塊。從業(yè)績增速和商業(yè)大模型方面看，AI在設備和應用場景上的進步大大推動了相關行業(yè)的發(fā)展，投資收益確定性較好。我們認為AI上游硬件和下游應用投資性價比更高。

    三是紅利板塊。短期來看，當前10年期國債收益率已經低于1年期中期借貸便利（MLF）利率。長期來看，紅利策略在不同經濟階段均有可能獲得超額收益。

    劉佳：我們看好非必需消費品。春節(jié)期間超預期的出行消費數(shù)據(jù)表明家庭消費具有很強的增長潛力。今年受益于就業(yè)市場復蘇和政策支持，我們預計家庭消費將持續(xù)復蘇。我們看好高質量的消費品公司，尤其在運動服裝、消費電子和電動汽車領域。

    同時，我們看好科技互聯(lián)網行業(yè)。該行業(yè)的各細分領域有很多高質量公司，企業(yè)基本面良好、估值較低。在行業(yè)監(jiān)管有望在今年相對放松的背景下，科技互聯(lián)網企業(yè)預計將有較好表現(xiàn)。

    我們也看好綠色能源轉型相關行業(yè)，該行業(yè)在今年將受到更多政策支持。

    王昕杰：短期關注紅利相關標的，前提是整體預期仍在低位和景氣度回升暫時未被確認；中期內聚焦高質量資產，建議構建高質量資產核心股票池；下半年開始提高下游行業(yè)的關注度。