險資涉房投資轉(zhuǎn)向 不當(dāng)股東當(dāng)“房東”

    本報記者 冷翠華

    冬日的北京，晴朗而寒冷，位于北京安定門外大街的中糧·置地廣場與古典的地壇西門比鄰，現(xiàn)代氣息更加濃郁。在大廈地下一層經(jīng)營麻辣燙的陳先生告訴《證券日報》記者，他們從2019年就入駐經(jīng)營，尚不知道該寫字樓已經(jīng)易主。

    事實上，中糧·置地廣場的項目公司2023年9月份已經(jīng)被中郵人壽收購。從全行業(yè)來看，2023年，保險公司對不動產(chǎn)項目投資表現(xiàn)出極高的熱情，而對上市房地產(chǎn)公司的股票則在持續(xù)減持。

    險資地產(chǎn)投資轉(zhuǎn)向的背后有著怎樣的邏輯？在近年商業(yè)地產(chǎn)租金整體下降的態(tài)勢下，險資加碼商業(yè)地產(chǎn)投資是出于什么考慮？對此，記者進行了調(diào)查采訪。

    新變化：買不動產(chǎn)賣地產(chǎn)股

    2023年以來，保險機構(gòu)密集通過股權(quán)、物權(quán)等方式投資商業(yè)不動產(chǎn)項目。

    例如，去年12月26日，太保人壽發(fā)布大額不動產(chǎn)投資公告稱，其對上海市黃浦區(qū)淮海中路街道123、124、132街坊地塊的投資新增出資1.6億元。

    這只是險資加碼不動產(chǎn)投資的一個縮影。去年以來，險資對不動產(chǎn)投資表現(xiàn)出極大的熱情，參與機構(gòu)既有大型險企也有中小型險企，“買買買”成為主基調(diào)。

    從大型險企看，平安人壽去年一次性公布投資4個產(chǎn)業(yè)園區(qū)不動產(chǎn)項目，包括上海東方萬國項目、上海弘源科創(chuàng)項目、北京弘源國際項目、北京弘源新時代項目，合計預(yù)計投資金額不超過73.33億元，是2023年以來行業(yè)最大的一例不動產(chǎn)投資。

    同時，國壽系機構(gòu)收購珠海世茂新領(lǐng)域房地產(chǎn)開發(fā)有限公司50.99%股權(quán)，后者的主要業(yè)務(wù)為發(fā)展位于珠海的綜合商業(yè)及商用綜合體開發(fā)項目，包括酒店式寫字樓、商業(yè)物業(yè)、酒店及展會中心。

    從中小型險企來看，去年9月底，中郵人壽通過產(chǎn)權(quán)交易獲得北京昆庭資產(chǎn)管理有限公司（以下簡稱“北京昆庭”）100%股權(quán)及債權(quán)，成交價格約42.56億元。北京昆庭的主要資產(chǎn)是為位于北京市東城區(qū)安定門外大街208號的中糧·置地廣場項目。

    2023年12月4日，海保人壽披露信息，公司以物權(quán)方式投資武漢國采中心T4棟2-11層不動產(chǎn)項目，交易總價款為2.03億元。

    投資性不動產(chǎn)既包括寫字樓、商業(yè)、酒店等傳統(tǒng)投資性物業(yè)類型，也包括物流倉儲、產(chǎn)業(yè)園、數(shù)據(jù)中心、租賃住房等新興投資性物業(yè)類型。

    《證券日報》記者根據(jù)各類公開信息進行的不完全統(tǒng)計顯示，2023年保險公司新簽約投資不動產(chǎn)以及前期簽約項目后續(xù)出資額合計超過了345億元。

    與在不動產(chǎn)市場“買買買”相反的是，險資對上市房地產(chǎn)公司的股票則在“賣賣賣”，重倉（險資進入上市公司前十大流通股股東）的房地產(chǎn)公司數(shù)量以及持倉數(shù)量都在持續(xù)減少。

    保利發(fā)展去年11月中旬發(fā)布的股東集中競價減持股份公告顯示，在減持期內(nèi)，泰康人壽減持了其通過非公開發(fā)行所取得的保利發(fā)展股份81769700股，占公司總股本的比例為0.68%。自本次減持計劃起始日至2023年11月10日，泰康人壽還通過集中競價交易方式累計減持了其通過二級市場集中競價交易取得的保利發(fā)展694.78萬股，占公司總股本的0.06%。減持后，泰康人壽對保利發(fā)展的持股比例自7.05%降至6.31%。

    事實上，2023年，中國平安、新華保險、大家人壽、前海人壽等險企均減持了地產(chǎn)股。例如，2023年11月8日，中國平安發(fā)布公告稱：“截至目前，本公司沒有持有碧桂園控股有限公司的股份。”而此前，中國平安曾為碧桂園第二大股東。同時，新華保險和中國人壽旗下相關(guān)賬戶三季度均減持了萬科A股份。

    此外，Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，根據(jù)上市公司2023年三季報，截至去年9月底，險資重倉房地產(chǎn)公司股票共約59.2億股，較6月底減少了1億股；持倉市值約364.96億元，較6月底減少26.5億元，“撤退”趨勢明顯。

    對此，一家險資機構(gòu)相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，近年來，房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，部分上市地產(chǎn)公司經(jīng)營業(yè)績和流動性承壓，為防范風(fēng)險，險資持續(xù)壓降地產(chǎn)股配置。

    新考量：看好遠(yuǎn)期收益率

    撤離地產(chǎn)股，加碼不動產(chǎn)，險資投資轉(zhuǎn)向的背后，有著怎樣的考量？當(dāng)前，險資投資不動產(chǎn)的預(yù)期收益率如何？遠(yuǎn)期收益率預(yù)計能達到什么水平？

    一家保險資管公司相關(guān)負(fù)責(zé)人對《證券日報》記者表示，從資產(chǎn)配置的角度看，優(yōu)質(zhì)不動產(chǎn)投資能帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流，且投資規(guī)模較大，與險資的屬性較為匹配。

    高和資本執(zhí)行合伙人周以升對《證券日報》記者分析道，當(dāng)前，險企負(fù)債端成本較高，在利率下行的市場環(huán)境下，險資大量配置固收產(chǎn)品較難覆蓋成本，急需風(fēng)險可控且風(fēng)險溢價較高的產(chǎn)品。不動產(chǎn)正是這樣的一類產(chǎn)品。如果策略得當(dāng)，不動產(chǎn)投資可以很好地抵御市場下行和通貨膨脹，契合保險資金保值增值的需求，是保險資金另類資產(chǎn)配置的重要組成部分。

    不過，也有擔(dān)心的聲音，即當(dāng)前城市寫字樓、購物中心等租金持續(xù)下滑，空置率上升，險資斥巨資投資寫字樓、購物中心、物流中心等不動產(chǎn)，是否能獲得較好的投資回報？

    戴德梁行首席政策分析專家魏東對《證券日報》記者表示，從寫字樓市場來看，自2018年底，受經(jīng)濟下行壓力較大影響，北京、上海等大型城市的寫字樓租金水平就開始下滑，此后更是持續(xù)承壓。截至2023年三季度末，北京、上海寫字樓市場租金水平較2019年底分別下降19.5%、8.0%。同時，兩城市寫字樓的空置率均處于高位，分別為17.0%和20.8%。

    購物中心的情況稍好一些。據(jù)魏東介紹，2023年以來，各城市購物中心租金報價基本保持穩(wěn)中有升的態(tài)勢。整體來看，零售市場租金報價和2020年以前相比略有下降，但核心商圈優(yōu)質(zhì)項目租金基本保持堅挺。整體市場空置率高于2020年以前水平，但在逐漸下降。

    仲量聯(lián)行中國區(qū)辦公樓市場研究負(fù)責(zé)人米陽認(rèn)為，未來我國主要城市的辦公樓市場新增供應(yīng)比較可觀，預(yù)計需求端隨著經(jīng)濟的穩(wěn)步復(fù)蘇，在2024年將顯著活躍回暖；租金在絕大多數(shù)核心城市將保持下降通道，但預(yù)計會逐步觸底。

    魏東則認(rèn)為，預(yù)計2025年至2026年寫字樓租賃市場逐步回暖；從購物中心來看，整體將出現(xiàn)供需兩旺的狀態(tài)，隨著消費市場的恢復(fù)及全國促消費的政策支持，零售市場活躍度也將不斷提升，租金將逐漸企穩(wěn)，空置率也將逐漸下降。

    在寫字樓和購物中心租金下降、空置率上升的背景下，險資加碼不動產(chǎn)投資力度的趨勢卻很明顯。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，兩方面原因至關(guān)重要。第一，盡管商業(yè)地產(chǎn)租金和空置率有波動，但長期看，投資仍有望獲得較高收益。國壽投資不動產(chǎn)投資事業(yè)部總經(jīng)理李星幻等人在《投資性不動產(chǎn)中長期投資收益率研究》一文中提出，從大類資產(chǎn)配置的角度，判斷投資性不動產(chǎn)的中長期趨勢有利于投資機構(gòu)提升整體投資組合配置的合理性。經(jīng)過與國際寫字樓、購物中心、物流市場的研究比對和分析預(yù)測，基于對不動產(chǎn)投資收益率拆解后各指標(biāo)的測算，文章認(rèn)為，隨著不動產(chǎn)市場周期探底以及資本市場長期流動性趨于寬松，預(yù)計投資性不動產(chǎn)整體投資收益率（凈運營收益率和資產(chǎn)增值收益率之和）有望逐步恢復(fù)攀升至8%以上；更遠(yuǎn)期來看，投資一線城市的辦公、零售和物流項目的全投資收益率預(yù)測分別為5.7%、6.5%和7.6%。

    第二，關(guān)注不動產(chǎn)投資價值的另一個維度是，保險公司獲得不動產(chǎn)資產(chǎn)的成本。當(dāng)前，險資機構(gòu)多以直接購買資產(chǎn)或者收購標(biāo)的項目公司股權(quán)的方式投資不動產(chǎn)。周以升表示，近幾年，不動產(chǎn)資產(chǎn)價格的下行比租金的波動下行更快，因此，資產(chǎn)收益率特別是當(dāng)期派息率正大幅提高，這對有風(fēng)險識別和風(fēng)險管理能力的機構(gòu)來說，是進行投資的歷史機遇期。

    仲量聯(lián)行中國區(qū)投資及資本市場業(yè)務(wù)運營主管兼華北區(qū)負(fù)責(zé)人徐茜茜對《證券日報》記者表示，房地產(chǎn)投資市場已經(jīng)從賣方市場進入到買方市場，包括險資在內(nèi)的投資機構(gòu)有機會以更低的價格水平收購物業(yè)。

    此外，由于部分房地產(chǎn)企業(yè)資金緊張，為了緩解壓力，選擇將原來持有的核心城市核心區(qū)域的優(yōu)質(zhì)商業(yè)辦公項目出售，對于買方而言，也有較好的談判空間。

    從現(xiàn)有案例來看，對出讓珠海世茂新領(lǐng)域的原因，世茂股份表示：“公司目前正經(jīng)歷流動性困難與風(fēng)險，公司債務(wù)正處于持續(xù)展期之中。在此背景下，本次交易是公司基于下屬子公司實際經(jīng)營情況以及未來發(fā)展所做出的審慎判斷。”

    而從險資投資的不動產(chǎn)質(zhì)量來看，上述保險資管公司負(fù)責(zé)人表示，這些項目大多位于經(jīng)濟發(fā)達城市的核心地段，資產(chǎn)質(zhì)量較好，為后續(xù)獲取長期穩(wěn)定收益奠定基礎(chǔ)。

    新趨勢：完善投資邏輯

    動態(tài)來看，近兩年險資持續(xù)加大不動產(chǎn)投資力度，不過業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，險資投資不動產(chǎn)的整體占比仍處在較低水平，未來，預(yù)計險資機構(gòu)還將繼續(xù)“買買買”。

    周以升告訴記者，根據(jù)調(diào)研，2022年之前險資的不動產(chǎn)投資占比不到5%，遠(yuǎn)低于國際平均水平，盡管近兩年增量較大，但整體仍處在較低水平。

    以中國平安為例，該公司在險企中不動產(chǎn)投資比例最高。但從占比來看，截至2023年6月底，保險資金投資組合中不動產(chǎn)投資余額為2093.93億元，在總投資資產(chǎn)中占比4.5%。該類投資以物權(quán)投資（包含直接投資及以項目公司股權(quán)形式投資的持有型物業(yè)）為主，在不動產(chǎn)投資中占比75.6%，主要投向商業(yè)辦公、物流地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、長租公寓等收租型物業(yè)，以匹配負(fù)債久期，貢獻相對穩(wěn)定的租金、分紅等收入，并獲取資產(chǎn)增值。

    從投資方式上來看，周以升表示，過去險資更習(xí)慣將資金投到房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)發(fā)行的債權(quán)產(chǎn)品或債券中，主要是債權(quán)投資的邏輯。但隨著公募REITs市場的建立，越來越多險資關(guān)注不動產(chǎn)REITs戰(zhàn)配以及Pre-REITs基金投資，投資策略涵蓋了夾層和權(quán)益性投資，險資對不動產(chǎn)的投資邏輯正在逐步成熟。

    從資產(chǎn)類別來看，險資除了買入向來青睞的核心區(qū)辦公樓，產(chǎn)業(yè)園、物流園區(qū)、購物中心、保障性租賃住房等業(yè)態(tài)也成為關(guān)注重點。“隨著不動產(chǎn)多層次市場的建立，險資不動產(chǎn)投資品類的多元性和規(guī)模有望得到快速提升。”周以升表示。

    著眼未來，建誠晟業(yè)總經(jīng)理苑承建認(rèn)為，核心城市核心區(qū)域的商業(yè)辦公項目仍然有旺盛的需求，具有較高的投資價值。對于險資而言，配置此類項目具有較理想的投資安全邊界，同時可以形成穩(wěn)定的投資回報，當(dāng)前項目作為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)還可以繼續(xù)融資，且可以享受到項目長期增長帶來的收益，可謂一舉多得。預(yù)計未來一段時間，險資仍會加大對這類資產(chǎn)的布局。

    李星幻等人建議，保險機構(gòu)采用“2+1”的不動產(chǎn)配置策略：“2”是積極配置新型基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)，提升不動產(chǎn)組合收益水平；同時，防御性配置傳統(tǒng)不動產(chǎn)——以固定收益為主，嚴(yán)格把控風(fēng)險，實現(xiàn)不動產(chǎn)組合的基礎(chǔ)配置規(guī)模。“+1”是把握特殊投資機遇，多策略投資于有穩(wěn)健現(xiàn)金流、區(qū)位核心的強資產(chǎn)。