“蛇吞象”還是“曲線上市”？中設(shè)股份擬27.28億元收購悉地設(shè)計(jì)

    截至評(píng)估基準(zhǔn)日2020年9月30日，悉地設(shè)計(jì)股東全部權(quán)益價(jià)值評(píng)估值為28.12億元，增值率達(dá)199.47%

    本報(bào)記者 李亞男

    經(jīng)過近半年的籌劃，中設(shè)股份收購上海悉地工程設(shè)計(jì)顧問股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“悉地設(shè)計(jì)”）100%股權(quán)方案（草案）終于落地。

    公告顯示，中設(shè)股份擬向樅繁設(shè)計(jì)、無錫交通集團(tuán)、倍盛控股等發(fā)行股份及支付現(xiàn)金收購其合計(jì)持有的悉地設(shè)計(jì)100%股權(quán)，交易價(jià)格約27.28億元。而中設(shè)股份最新的市值卻僅有15.76億元，且悉地設(shè)計(jì)總資產(chǎn)、營業(yè)收入及凈利潤為中設(shè)股份數(shù)倍，這一舉動(dòng)被市場(chǎng)質(zhì)疑為“蛇吞象”。

    此外，悉地設(shè)計(jì)曾因業(yè)績(jī)下滑等原因在2017年闖關(guān)IPO失敗，此次收購也被視為其“曲線上市”。中設(shè)股份證券事務(wù)代表陳晨在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示：“鑒于目前交易所正在審核，更新披露后再回復(fù)相關(guān)問題。”

    溢價(jià)收購?fù)袠?biāo)的

    打造全覆蓋平臺(tái)企業(yè)

    交易草案顯示，本次交易中中設(shè)股份擬現(xiàn)金支付比例占10.91%，約2.98億元；股份支付占89.09%，約24.3億元，發(fā)行價(jià)格13.96元/股。同時(shí)，公司擬向?qū)嶋H控制人陳鳳軍、孫家駿及陳峻非公開發(fā)行1000萬股股票，募集配套資金1.47億元，發(fā)行價(jià)格為14.74元/股。上述配套資金主要用于支付本次交易中的現(xiàn)金對(duì)價(jià)、中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用及相關(guān)稅費(fèi)。

    《證券日?qǐng)?bào)》記者注意到，截至2020年9月底，中設(shè)股份現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額僅0.76億元，即使算上本次募集的配套資金1.47億元，也無法完全覆蓋本次交易現(xiàn)金對(duì)價(jià)2.98億元。

    中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)數(shù)字經(jīng)濟(jì)研究院執(zhí)行院長(zhǎng)、教授盤和林在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示：“也許中設(shè)股份認(rèn)為收購子公司實(shí)體之后，子公司的現(xiàn)金庫存可以被調(diào)配使用，而這約3個(gè)億的現(xiàn)金支付，僅僅是從上市公司體內(nèi)提取到體外。這的確會(huì)對(duì)上市公司自身資金運(yùn)轉(zhuǎn)產(chǎn)生一些影響，但如果收購成功，影響應(yīng)該是有限的。”

    香頌資本執(zhí)行董事沈萌也認(rèn)為，“上市公司除了募集資金和自有資金外，還可能以其他方式籌集現(xiàn)金支付的缺口，而收購標(biāo)的的資產(chǎn)中或許也有現(xiàn)金資產(chǎn)，可用以支付或維持日常運(yùn)營，作為設(shè)計(jì)行業(yè)屬于輕資產(chǎn)和非資本密集型，對(duì)日常運(yùn)營資金的要求不高，所以即使現(xiàn)金支付使得現(xiàn)金資產(chǎn)大幅減少，對(duì)日常運(yùn)營的影響也是有限的。”

    截至評(píng)估基準(zhǔn)日2020年9月30日，悉地設(shè)計(jì)股東全部權(quán)益價(jià)值評(píng)估值為28.12億元，評(píng)估增值18.73億元，增值率達(dá)199.47%。

    盤和林告訴記者，“對(duì)于溢價(jià)收購，在以人力為核心競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)，高溢價(jià)是非常普遍的現(xiàn)象，比如前幾年的廣告業(yè)、影視業(yè)，因?yàn)檫@些公司的價(jià)值體現(xiàn)在人的價(jià)值上，而不是企業(yè)的資產(chǎn)上面。悉地設(shè)計(jì)這類企業(yè)，有價(jià)值的是其設(shè)計(jì)師而不是資產(chǎn)，所以，高溢價(jià)是行業(yè)的普遍情況。”

    本次交易前，中設(shè)股份圍繞“交通、市政、建筑、環(huán)境”四大業(yè)務(wù)板塊從事相應(yīng)的規(guī)劃、設(shè)計(jì)、咨詢、研究等業(yè)務(wù)，并重點(diǎn)專注于城市建設(shè)和交通建設(shè)領(lǐng)域的工程設(shè)計(jì)咨詢服務(wù)。悉地設(shè)計(jì)則是在城市建設(shè)和開發(fā)領(lǐng)域從事綜合專業(yè)服務(wù)的大型工程設(shè)計(jì)咨詢機(jī)構(gòu)。

    中設(shè)股份表示，通過本次交易，上市公司將成為行業(yè)內(nèi)少數(shù)業(yè)務(wù)范圍和技術(shù)資質(zhì)全覆蓋的平臺(tái)型企業(yè)，在“交通、市政、建筑、環(huán)境”四大領(lǐng)域均有一定體量和影響力，在一些重點(diǎn)城市形成綜合的設(shè)計(jì)咨詢能力，大大提高了競(jìng)爭(zhēng)力。

    悉地設(shè)計(jì)IPO

    曾因業(yè)績(jī)下滑被否

    根據(jù)草案，本次交易也設(shè)置了業(yè)績(jī)承諾，2021年至2023年，悉地設(shè)計(jì)扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2.95億元、3.3億元、3.75億元。

    不過，悉地設(shè)計(jì)盈利的持續(xù)性卻遭到市場(chǎng)懷疑。2017年，悉地設(shè)計(jì)曾闖關(guān)IPO失敗，發(fā)審委關(guān)注的問題之一就是公司盈利下滑。根據(jù)招股書，悉地設(shè)計(jì)2014年至2016年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為22.03億元、18.91億元、18.31億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為2.69億元、1.84億元、1.39億元，呈下滑態(tài)勢(shì)。

    2018年至2019年，悉地設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入分別為26.41億元、29.84億元，凈利潤分別為2.06億元、2.46億元。盈利能力雖出現(xiàn)小幅提升，但仍未恢復(fù)至2014年的業(yè)績(jī)水平。

    此外，發(fā)審委還關(guān)注到了悉地設(shè)計(jì)的商譽(yù)問題，截至2014年年末、2015年年末、2016年年末，悉地設(shè)計(jì)商譽(yù)分別為3.64億元、3.63億元、3.53億元。2016年，悉地設(shè)計(jì)更是對(duì)收購僅兩年的聚星科技形成的商譽(yù)予以全額減值1098.59萬元。

    發(fā)審委要求悉地設(shè)計(jì)說明商譽(yù)的減值測(cè)試過程及測(cè)試結(jié)果、對(duì)收購才兩年的公司形成的商譽(yù)全額計(jì)提減值的合理性以及公司收購資產(chǎn)相關(guān)的內(nèi)部控制制度是否有效。

    根據(jù)草案，中設(shè)股份收購悉地設(shè)計(jì)預(yù)計(jì)形成商譽(yù)12.46億元。截至2020年9月末，中設(shè)股份商譽(yù)僅1870萬元。“這的確會(huì)導(dǎo)致比較高的商譽(yù)。況且，悉地設(shè)計(jì)自身在過往收購中已經(jīng)積累了巨大的商譽(yù)，這些商譽(yù)會(huì)疊加到中設(shè)股份。”盤和林說道。

    《證券日?qǐng)?bào)》記者關(guān)注到，中設(shè)股份在草案中還提示了悉地設(shè)計(jì)應(yīng)收賬款的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，2018年12月31日、2019年12月31日和2020年9月30日，悉地設(shè)計(jì)應(yīng)收賬款和合同資產(chǎn)賬面余額合計(jì)數(shù)分別為23.81億元、27.85億元和29.65億元，占同期營業(yè)收入的比例分別為90.14%、93.32%和159.40%。

    2019年應(yīng)收賬款賬面余額增幅同比為16.96%，超過當(dāng)年?duì)I業(yè)收入12.98%的增幅。此外，悉地設(shè)計(jì)賬齡一年以上應(yīng)收賬款金額分別為占各期末應(yīng)收賬款余額比例分別為36.01%、35.14%和40.10%，占比較高。

    “蛇吞象”

    還是“曲線上市”？

    截至2019年末，中設(shè)股份的總資產(chǎn)、營業(yè)收入、凈利潤分別為5.96億元、3.12億元、0.65億元，而悉地設(shè)計(jì)同期的總資產(chǎn)、營業(yè)收入、凈利潤分別為39.44億元、29.84億元、2.46億元，分別為中設(shè)股份的6.62倍、9.57倍及3.78倍。由此看來，此次交易意味“蛇吞象”明顯。

    在獨(dú)立經(jīng)濟(jì)學(xué)家王赤坤看來，“蛇吞象”的并購行為屢見不鮮，利好并購雙方，對(duì)于中設(shè)股份，通過資本并購增大資產(chǎn)規(guī)模和經(jīng)營規(guī)模，比依靠自身經(jīng)營要快得多。目前A股抱團(tuán)取暖的現(xiàn)象越來越明顯，一些小盤股被資本冷落，中設(shè)股份通過并購的方式向行業(yè)頭部發(fā)展，在一定程度上會(huì)吸引資本市場(chǎng)的關(guān)注。

    王赤坤也提到，“悉地設(shè)計(jì)通過被并購把資產(chǎn)裝入上市公司，原權(quán)益曲線上市，對(duì)于原來的股東也算是得到較好的結(jié)果。”

    中設(shè)股份表示，本次交易的具體方案尚需經(jīng)公司股東大會(huì)審議批準(zhǔn)、證監(jiān)會(huì)等政府主管機(jī)關(guān)核準(zhǔn)，本次交易能否取得上述批準(zhǔn)或核準(zhǔn)以及何時(shí)最終取得上述批準(zhǔn)或核準(zhǔn)均存在不確定性。