專訪大家資產(chǎn)固收投資經(jīng)理蘭天：今年可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)大于機(jī)會(huì) 在系統(tǒng)性估值壓縮前需注意風(fēng)險(xiǎn)

    本報(bào)記者 蘇向杲

    近期，地緣沖突持續(xù)擾動(dòng)市場(chǎng)，引發(fā)機(jī)構(gòu)對(duì)今年投資環(huán)境的擔(dān)憂。此外，國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)、海外市場(chǎng)加息預(yù)期提升等因素都給金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置帶來(lái)壓力。展望全年，在內(nèi)外因素交織影響下，手握巨量資金的險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)該如何配置資產(chǎn)？

    帶著上述問題，《證券日?qǐng)?bào)》記者近期專訪了大家資產(chǎn)固收投資部投資經(jīng)理蘭天。她認(rèn)為，權(quán)益市場(chǎng)方面，今年A股或?qū)⒆叱鼋Y(jié)構(gòu)性行情，主線或在穩(wěn)增長(zhǎng)和成長(zhǎng)股之間不斷切換。固收市場(chǎng)方面，央行今年堅(jiān)持“以我為主”貨幣政策，在經(jīng)濟(jì)下行壓力未能出現(xiàn)明顯緩解情況下，債券存在交易性機(jī)會(huì)。鑒于此，對(duì)于機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，平衡股債配置能力，優(yōu)化大類資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，才能獲得持續(xù)穩(wěn)健的收益。

圖為蘭天

    引人注意的是，就市場(chǎng)較為關(guān)注的可轉(zhuǎn)債投資機(jī)會(huì)，蘭天表示：“可轉(zhuǎn)債今年風(fēng)險(xiǎn)大于機(jī)會(huì)，在系統(tǒng)性估值壓縮之前需注意風(fēng)險(xiǎn)，但是在估值調(diào)整結(jié)束、風(fēng)險(xiǎn)釋放以后，可以進(jìn)行左側(cè)布局。”

    利率債存在波段性交易機(jī)會(huì)

    蘭天曾就職于上海清算所，2011年借調(diào)中國(guó)人民銀行金融市場(chǎng)司，2013年入職國(guó)泰君安證券固定收益部，曾任專戶投資經(jīng)理，2018年9月份加入大家資產(chǎn)。

    近9年從業(yè)時(shí)間讓她積累了豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，尤其是固收投資經(jīng)驗(yàn)。從業(yè)績(jī)表現(xiàn)看，蘭天管理的純債產(chǎn)品近3年表現(xiàn)良好，2019年市場(chǎng)排名前6%，2020年排名前11%。2021年她管理的2只“固收+”產(chǎn)品相對(duì)排名在市場(chǎng)前5%和前9%。

    就今年的投資機(jī)會(huì)，蘭天認(rèn)為，從全球大類資產(chǎn)來(lái)看，2022年資源國(guó)和消費(fèi)國(guó)對(duì)大類資產(chǎn)走勢(shì)產(chǎn)生的影響將和2021年完全不同。去年是中國(guó)（資源國(guó)）刺激退出，A股跑輸海外（消費(fèi)國(guó)）市場(chǎng)。今年中國(guó)增長(zhǎng)將逐步見底，政策走向?qū)捤桑Ｍ鈩t是增長(zhǎng)見頂，政策收緊。國(guó)內(nèi)的PPI將向CPI收斂，和美國(guó)不同，通脹不是國(guó)內(nèi)貨幣政策的掣肘，權(quán)益市場(chǎng)在探底后，或會(huì)走出結(jié)構(gòu)性行情。而債券方面，同樣由于央行“以我為主”的貨幣政策，在經(jīng)濟(jì)下行壓力未能出現(xiàn)明顯緩解的情況下，利率債存在波段性的交易機(jī)會(huì)。

    蘭天分析稱，從貨幣政策來(lái)說(shuō)，在跨周期調(diào)節(jié)框架下，年初經(jīng)濟(jì)下行壓力相對(duì)較大，政策調(diào)控也會(huì)相對(duì)增多——主要是貨幣政策托底，寬信用唱主戲。市場(chǎng)對(duì)于寬信用較為忌憚，因此長(zhǎng)期限利率債的利率易上難下；但在經(jīng)濟(jì)下行壓力未能出現(xiàn)明顯緩解的情況下，貨幣政策不會(huì)貿(mào)然收緊，中短利率債的利率在隨曲線上行后又會(huì)被寬松的貨幣政策拉下來(lái)，因此，中短期利率債存在波段性交易機(jī)會(huì)。

    不過，蘭天同時(shí)提醒，今年債券投資要關(guān)注以下諸多風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

    一是，目前“寬信用+寬財(cái)政”的發(fā)力力度尚不明確，全國(guó)兩會(huì)前許多寬信用措施未出臺(tái)，在不大幅放松房地產(chǎn)政策前提下，只能靠新老基建拉動(dòng)投資。一旦出現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期落空，債市可能會(huì)出現(xiàn)交易衰退的邏輯。

    二是，今年地方債額度或不會(huì)新增，但發(fā)行節(jié)奏前置。去年上半年結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒現(xiàn)象較明顯，銀行二級(jí)資本債、永續(xù)債、30年國(guó)債等超長(zhǎng)利率債是去年上半年表現(xiàn)最好的品種。今年1月份-2月份新增地方債發(fā)行了1.08萬(wàn)億元，占提前批額度的60%，在地方債供給放量的情況下長(zhǎng)期限利率債利率將依然呈現(xiàn)易上難下。

    三是，從信用風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)說(shuō)，目前信用債面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)仍然是房地產(chǎn)。雖然近期關(guān)于地產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性政策有一些邊際上的松動(dòng)，但距離行業(yè)底仍有距離，后期需要更多實(shí)質(zhì)性的需求端政策出臺(tái)，只有需求端穩(wěn)定下來(lái)以后，行業(yè)底才會(huì)浮現(xiàn)。此外，房地產(chǎn)業(yè)高頻數(shù)據(jù)表現(xiàn)仍偏弱，政策邊際上的緩和無(wú)法扭轉(zhuǎn)地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累，再加上疫情帶來(lái)持續(xù)擾動(dòng)，房地產(chǎn)業(yè)今年可能會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)形成持續(xù)制約。

    總體而言，蘭天表示，從宏觀角度而言，今年投資不好做，但是如果能夠把握住市場(chǎng)主要矛盾，也能取得不錯(cuò)的收益。另外，中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的趨勢(shì)沒有受到周期性因素的影響，比如，在新能源產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)擴(kuò)散的大背景下，適應(yīng)新能源的輸配電網(wǎng)絡(luò)需要改造，新能源產(chǎn)業(yè)上下游原材料需要?jiǎng)?chuàng)新，產(chǎn)業(yè)升級(jí)造成需求向細(xì)分領(lǐng)域深化，這都蘊(yùn)藏了很多投資機(jī)會(huì)。

    “可轉(zhuǎn)債風(fēng)險(xiǎn)大于機(jī)會(huì)”

    在各類債券品種中，可轉(zhuǎn)債去年以來(lái)持續(xù)受到市場(chǎng)關(guān)注，但是今年年初以來(lái)，轉(zhuǎn)債基金的跌幅比較大。市場(chǎng)對(duì)于可轉(zhuǎn)債今年的收益預(yù)期出現(xiàn)很大分歧。質(zhì)疑的聲音多數(shù)集中在轉(zhuǎn)債過高的估值上。今年該如何配置可轉(zhuǎn)債？

    對(duì)此，蘭天認(rèn)為，可轉(zhuǎn)債今年風(fēng)險(xiǎn)大于機(jī)會(huì)，在系統(tǒng)性估值壓縮之前需注意風(fēng)險(xiǎn)。原因是，首先，從正股角度來(lái)說(shuō)，雖然在寬貨幣環(huán)境下，無(wú)論是廣義流動(dòng)性，還是股票市場(chǎng)場(chǎng)內(nèi)的狹義流動(dòng)性，都不會(huì)出現(xiàn)像2018年那樣極端的單邊下跌，但是會(huì)存在各種風(fēng)格的切換和演變，比如從成長(zhǎng)向價(jià)值的風(fēng)格轉(zhuǎn)變，股性轉(zhuǎn)債的估值壓力不小。其次，從供需角度來(lái)說(shuō)，年初以來(lái)無(wú)論是偏股型基金還是“固收+”產(chǎn)品，新增產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模較少，但供給方面，轉(zhuǎn)債的發(fā)行規(guī)模還處于穩(wěn)步上升階段，供需矛盾比較突出；最后，從轉(zhuǎn)股溢價(jià)率角度來(lái)看，轉(zhuǎn)債整體的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率還處在歷史85%分位數(shù)左右，仍屬于偏貴狀態(tài)。因此，在系統(tǒng)性估值壓縮之前，需注意風(fēng)險(xiǎn)。但是在估值調(diào)整結(jié)束、風(fēng)險(xiǎn)釋放以后，可以進(jìn)行左側(cè)布局。

    就具體行業(yè)投資機(jī)會(huì)，除了年初的價(jià)值藍(lán)籌板塊之外，蘭天還提到了兩大板塊：一是消費(fèi)板塊，消費(fèi)股去年遭遇了戴維斯雙殺，跌得比較多，該板塊，尤其是必選消費(fèi)，今年理論上機(jī)會(huì)比去年多，未來(lái)基本面若有邊際改善，股價(jià)可能上漲；二是高端制造業(yè)，在宏觀經(jīng)濟(jì)下行背景下，高端制造是最重要的主線，包括行業(yè)高景氣度無(wú)法證偽的鋰電、光伏儲(chǔ)能、半導(dǎo)體軍工等細(xì)分領(lǐng)域。在調(diào)整比較充分的基礎(chǔ)上，成長(zhǎng)板塊具有較高的配置價(jià)值。

    “碳中和將主導(dǎo)資本市場(chǎng)10年走勢(shì)”

    除可轉(zhuǎn)債之外，圍繞“碳中和”的主題投資自去年以來(lái)一直是市場(chǎng)熱點(diǎn)，在“碳中和”目標(biāo)下，固收市場(chǎng)有哪些品種可以挖掘？

    蘭天表示，“雙碳”政策重塑了資本市場(chǎng)格局，相關(guān)綱領(lǐng)性文件出臺(tái)后，提出了未來(lái)綠色能源發(fā)展的方向，碳中和還將主導(dǎo)今后10年的資本市場(chǎng)走勢(shì)。

    蘭天分析認(rèn)為，對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)而言，碳減排目標(biāo)的變動(dòng)對(duì)大宗商品價(jià)格影響很大，因?yàn)榇蟛糠执笞谏唐范紝儆诟吆奶嫉钠贩N，如果減排目標(biāo)激進(jìn)一些，這些商品的供給彈性就差一些；如果減排目標(biāo)降低，這些商品的供給彈性會(huì)上升，“雙碳”影響大宗商品的長(zhǎng)期供給曲線的彈性。

    “對(duì)新興產(chǎn)業(yè)來(lái)說(shuō)，科技成長(zhǎng)將是未來(lái)的長(zhǎng)線主邏輯，碳中和將是科技成長(zhǎng)的一個(gè)重要方向。一方面，接連不斷的政策支持和行業(yè)技術(shù)更新迭代，將為科技創(chuàng)新帶來(lái)源源不斷的動(dòng)力；另一方面，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制等資本市場(chǎng)改革步伐加速推進(jìn)，制度變革將為轉(zhuǎn)型升級(jí)、科技創(chuàng)新提供長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)力。”蘭天表示。

（編輯 孫倩）