新三板做市：規(guī)模不大 影響不小

    在科創(chuàng)板中試行做市商制度，這是最近公布的有關(guān)支持浦東新一輪改革開放文件中的一項(xiàng)重要內(nèi)容。對(duì)于做市商制度，一些投資者感到比較陌生，其實(shí)這是成熟資本市場(chǎng)中的基本交易制度之一，在境內(nèi)市場(chǎng)中的新三板，也已經(jīng)推行了近7年，不僅建立了較為完整的制度規(guī)范，還在風(fēng)險(xiǎn)防控方面也積累了相應(yīng)的經(jīng)驗(yàn)。

    做市商制度，也稱報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制度，是由擔(dān)任做市商的證券公司或符合條件的非券商機(jī)構(gòu)，使用自有資金及所自持的相關(guān)上市公司股票，在證券交易場(chǎng)所進(jìn)行買賣。其特點(diǎn)在于雙向報(bào)價(jià)，即同時(shí)在不同價(jià)位報(bào)出買入價(jià)與賣出價(jià)，這樣對(duì)于投資者來說，就有機(jī)會(huì)以做市商為對(duì)手完成相關(guān)股票的交易。顯然，在這過程中，做市商的最主要功能是提供流動(dòng)性，避免一些公司在上市后因?yàn)槿狈?duì)手盤而無法正常開展交易。此外，做市商作為特殊類型的投資者，它也有責(zé)任理性報(bào)價(jià)，抑制市場(chǎng)上可能出現(xiàn)的偏離正常價(jià)格水平的非理性交易，維護(hù)市場(chǎng)的穩(wěn)定。

    眾所周知，境內(nèi)市場(chǎng)上的新三板，主要接納中小微企業(yè)股票的掛牌交易，而這些企業(yè)有的在經(jīng)營(yíng)上還不是很成熟，有的規(guī)模偏小、股權(quán)也過于集中，這些問題的存在都會(huì)影響其股票的流動(dòng)性，而流動(dòng)性的缺乏，會(huì)導(dǎo)致股票難以獲得公允的市場(chǎng)定價(jià)，既影響流通，也不利于再融資。也因?yàn)檫@樣，新三板在正式運(yùn)行后不久，就開始研究做市商制度，并很快推出，使之成為繼集合競(jìng)價(jià)制度之后的第二種交易制度?？陀^而言，做市商制度在新三板的基礎(chǔ)層及創(chuàng)新層實(shí)行以來，參與其中的掛牌公司股票的交易活躍度，總體上相對(duì)高于未實(shí)行做市商制度的股票，市場(chǎng)定價(jià)也相對(duì)合理。今年上半年，新三板做市指數(shù)上漲了6.19%，做市商制度對(duì)于新三板的發(fā)展，尤其在提高新三板的市場(chǎng)吸引力方面，發(fā)揮了積極的作用。

    不過，人們也注意到，近幾年來，新三板掛牌公司中選擇做市商交易的公司數(shù)量出現(xiàn)了較為明顯的減少，過去做市股票一度超過千只，而如今只有600只左右，相對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)7000多家掛牌公司的規(guī)模而言，所占比例不到一成。當(dāng)然，這里也有部分掛牌公司不符合做市交易條件的因素，但企業(yè)對(duì)于實(shí)行做市交易積極性不高也是事實(shí)。反過來，作為做市商的券商，對(duì)于參與新三板做市似乎也不像以前那樣積極。今年上半年的狀況是，一些大券商開始減少做市的股票數(shù)量，倒是有一些中小券商積極開拓這項(xiàng)業(yè)務(wù)。這方面的原因比較復(fù)雜，一是由于新三板實(shí)行較為嚴(yán)格的適當(dāng)性管理規(guī)則，相對(duì)主板市場(chǎng)，投資者的數(shù)量不多。因此，盡管有做市商制度，但就交易的活躍度而言，與滬深市場(chǎng)相比，還是清淡很多。二是雖然股票由做市商提供雙向報(bào)價(jià)，但通常所掛出的買賣數(shù)量也不是很大，因此在一定程度上，交易的活躍度也就不那么高，而這無疑又將影響到做市商的做市效率。三是從做市商本身來說，當(dāng)然是希望選擇各方面質(zhì)量較好的公司做市，而這類公司有的已經(jīng)或者正準(zhǔn)備轉(zhuǎn)到精選層交易，而精選層交易實(shí)行的是連續(xù)競(jìng)價(jià)制度，而不是做市商交易，這樣其選擇的目標(biāo)就相對(duì)變少了。另外，由于做市商交易以提供流動(dòng)性為主，在市場(chǎng)沒有出現(xiàn)大起大落的情況下，雙向報(bào)價(jià)所能獲得的交易差價(jià)較為有限，如果券商對(duì)于做市業(yè)務(wù)的考核參照自營(yíng)的標(biāo)準(zhǔn)，那么這項(xiàng)業(yè)務(wù)的經(jīng)濟(jì)性就會(huì)出現(xiàn)一定問題。為此，股轉(zhuǎn)公司定期進(jìn)行做市商評(píng)價(jià)，對(duì)其中業(yè)績(jī)較為突出的予以交易經(jīng)手費(fèi)減免。應(yīng)該說這樣的安排的確起到了一定的積極效果，但要真正起到鼓勵(lì)券商踴躍開展做市商交易，還需要對(duì)現(xiàn)行的交易制度作進(jìn)一步的完善。無疑，隨著相關(guān)改革的推進(jìn)，新三板的做市商交易，應(yīng)該會(huì)在現(xiàn)有基礎(chǔ)上取得新的發(fā)展，在市場(chǎng)中發(fā)揮好它應(yīng)有的作用。

    科創(chuàng)板與新三板有著很大的差異，但有的科創(chuàng)板股票也確實(shí)存在流動(dòng)性問題，試行做市商制度，是化解這個(gè)矛盾的重要手段。在這方面，完全可以借鑒新三板做市商制度的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合科創(chuàng)板的特點(diǎn)，探索出一條符合實(shí)際的科創(chuàng)板做市道路。

    （作者系市場(chǎng)資深專業(yè)研究人士）