中信證券蔡青：自下而上選股 尋找穿越周期的力量

    券商資管大集合產(chǎn)品公募化改造進(jìn)程過半，中信證券資管旗下第六只產(chǎn)品——中信證券穩(wěn)健回報(bào)混合型集合資產(chǎn)管理計(jì)劃（簡稱“中信穩(wěn)健回報(bào)”）已經(jīng)完成改造，并于9月28日問世。數(shù)據(jù)顯示，截至10月15日，中信穩(wěn)健回報(bào)單位凈值漲幅已達(dá)到4.29%。據(jù)了解，中信穩(wěn)健回報(bào)的一大特色是不僅可以投資A股市場，還可以投資港股市場，這就對投資經(jīng)理提出了更高要求，需要具有以全球化視野進(jìn)行資產(chǎn)配置的能力。

    此次擔(dān)任中信穩(wěn)健回報(bào)投資經(jīng)理的，是現(xiàn)任中信證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)執(zhí)行總經(jīng)理、跨境投資業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人蔡青。蔡青日前在接受中國證券報(bào)記者采訪時(shí)表示，通過自下而上選股，深入分析上市公司的核心競爭力、盈利模型、成長前景及公司治理狀況，發(fā)掘并持有優(yōu)質(zhì)企業(yè)，從而獲取中長期投資收益。

    堅(jiān)守賽道

    蔡青2018年加入中信證券資產(chǎn)管理團(tuán)隊(duì)，在此之前，曾任南方基金國際業(yè)務(wù)部高級研究員、基金經(jīng)理，具備豐富的跨境研究經(jīng)驗(yàn)，并長期從事跨境權(quán)益資產(chǎn)投資工作。

    在提及為何選擇跨境業(yè)務(wù)并且一直堅(jiān)持這一賽道時(shí)，蔡青告訴記者，對于在機(jī)構(gòu)做投資的人而言，基本上有三個(gè)選擇：第一是內(nèi)地的債券市場，資產(chǎn)總量非常大，而且在2008年之后，全球金融市場迎來相對寬松的環(huán)境，投資債券是比較好的選擇；第二是A股，比較容易到達(dá)一個(gè)投資舒適圈；第三是境外市場，其市場化程度遠(yuǎn)高于前兩個(gè)市場，技術(shù)含量和難度系數(shù)都是偏高的，不僅需要更開闊的投資視野，更需要十幾年如一日地辛勤付出，對個(gè)人的成長和淬煉都更具挑戰(zhàn)。她告訴記者，自己最早接觸境外市場投資是在2007年，彼時(shí)國內(nèi)四家基金發(fā)行了規(guī)模較大的QDII產(chǎn)品，她有幸擔(dān)任其中一只產(chǎn)品的交易員，從那個(gè)時(shí)候開始就堅(jiān)持在跨境投資領(lǐng)域不斷鉆研，從交易員到研究員，再到投資經(jīng)理。

    對于境內(nèi)資管機(jī)構(gòu)而言，在境內(nèi)市場和境外市場的投資上均衡發(fā)展并非易事。作為一家行業(yè)領(lǐng)先的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，跨境投資是中信證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)多元投資版圖中的重要一環(huán)。“到券商資管之后，我的投資邏輯、投資思維都發(fā)生了很大變化。”蔡青說，公募基金產(chǎn)品多數(shù)是相對收益型產(chǎn)品，但券商資管大多是絕對收益型產(chǎn)品，對回撤控制的要求更高。同時(shí)，投資經(jīng)理還要提高收益，在這個(gè)過程中，投資思維會變得更加立體化。此外，券商的本質(zhì)是賣方，時(shí)刻有服務(wù)客戶的意識存在，在投資中會更多考慮如何為投資者創(chuàng)造更多價(jià)值。

    自下而上選股

    同時(shí)投資于A股和港股市場，對投資經(jīng)理而言是一大考驗(yàn)。“盡管兩地市場整體估值存在一定差異，但在中觀行業(yè)層面的景氣度變化卻存在相同的驅(qū)動(dòng)因素。”蔡青告訴記者，通過構(gòu)建由領(lǐng)先指標(biāo)、量價(jià)指標(biāo)、盈利指標(biāo)、估值指標(biāo)等定量指標(biāo)與行業(yè)政策、內(nèi)部打分等定性指標(biāo)組成的中觀框架，對兩地市場細(xì)分行業(yè)景氣度變化進(jìn)行跟蹤，從而把握潛在投資機(jī)會。在行業(yè)配置上，她不會預(yù)設(shè)行業(yè)分配比例，更多地是自下而上選股。

    蔡青一直堅(jiān)持以自下而上的基本面研究驅(qū)動(dòng)為主，重點(diǎn)關(guān)注行業(yè)所處的生命周期、發(fā)展空間及競爭格局，深入分析上市公司的核心競爭力、盈利模型、成長前景及公司治理狀況，通過發(fā)掘并投資優(yōu)秀公司，獲取中長期投資收益。

    她認(rèn)為，企業(yè)經(jīng)營面臨宏觀經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)周期以及企業(yè)創(chuàng)新三個(gè)維度的挑戰(zhàn)。對于多數(shù)企業(yè)而言，宏觀經(jīng)濟(jì)及產(chǎn)業(yè)周期對經(jīng)營的影響更為重要。而股價(jià)驅(qū)動(dòng)因素主要包括市場波動(dòng)、板塊輪動(dòng)以及公司業(yè)績成長。從長期來看，公司自身成長是股價(jià)表現(xiàn)的決定性因素。通過自下而上的基本面研究，發(fā)掘具有長期成長潛力的優(yōu)秀公司，才能實(shí)現(xiàn)穿越周期的投資回報(bào)。

    她介紹，自己有一些簡單的選股標(biāo)準(zhǔn)。例如，通過設(shè)置市值及流動(dòng)性門檻，縮小投資范圍；再通過基本面分析，篩選出200-300只符合投資標(biāo)準(zhǔn)的備選股票；通過內(nèi)部選股框架，重點(diǎn)挑選30-50只股票進(jìn)行持有并密切跟蹤，具體形式包括參加路演、行業(yè)調(diào)研及專家訪談等。

    積極擁抱新經(jīng)濟(jì)

    提及港股，就不得不提到近期的中概股回歸潮。“中概股回歸是投資者最應(yīng)該關(guān)注，這將帶動(dòng)港股市場出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性變化。”蔡青表示，以恒生指數(shù)為例，此前成分股中占比最高的是金融、地產(chǎn)行業(yè)，權(quán)重大約在70%左右，金融股很大程度上決定了港股市場低估值的狀況。隨著中概股陸續(xù)回歸，估值陷阱將被打破。蔡青認(rèn)為，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)市值較大，回到港股市場后將促進(jìn)市場從以傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)模式為主逐漸演變?yōu)橐孕陆?jīng)濟(jì)模式為主。

    今年以來，已有京東、網(wǎng)易等企業(yè)陸續(xù)回歸。蔡青認(rèn)為，未來中概股回歸速度將會加快。這些企業(yè)質(zhì)地很好，回歸港股后值得投資。對投資者而言，意味著可供選擇的標(biāo)的范圍更廣了。“美團(tuán)點(diǎn)評市值已超萬億港元，股價(jià)在2019年翻倍，今年又翻倍，并且股價(jià)一路上漲，投資者無論如何都不能錯(cuò)過。”蔡青透露，自己的組合中布局了部分中概股，如果它們回歸港股市場，就有可能把這些中概股都換成港股。

    恒生指數(shù)有限公司近期推出了恒生科技指數(shù)，該指數(shù)納入了市值最大的30只科技股。蔡青認(rèn)為，恒生科技指數(shù)是投資者最應(yīng)該去關(guān)注的港股市場指數(shù)之一，它將很好地反映港股市場的真實(shí)狀態(tài)。

    另外，中概股回歸也將對A股生態(tài)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。蔡青表示，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)整體上還是大科技概念，對內(nèi)地科創(chuàng)企業(yè)可以起到定價(jià)的錨定作用。隨著兩地互聯(lián)互通機(jī)制深入，A股和H股估值會越來越接近，一些優(yōu)質(zhì)企業(yè)更會如此。