詢價新規(guī)落地逾百日：74家公司完成詢價發(fā)行 有效解決“抱團報價”

    本報記者 昌校宇

    1月7日，科創(chuàng)板新股再現(xiàn)上市首日破發(fā)。事實上，注冊制下發(fā)行定價市場化，新股上市首日破發(fā)已非個例。

    2021年9月18日，證監(jiān)會對《創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行證券發(fā)行與承銷特別規(guī)定》進行適當優(yōu)化，重點解決實踐中出現(xiàn)的部分網(wǎng)下投資者為博入圍“抱團報價”等情況。同時，滬深交易所、中國證券業(yè)協(xié)會同步完善科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行定價相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則及監(jiān)管制度。

    截至2022年1月7日，上述詢價新規(guī)落地已逾百日。中信建投證券投行委委員、股權(quán)資本市場部行政負責人、董事總經(jīng)理陳友新對《證券日報》記者表示：“整體來看，新規(guī)運行效果良好、成效顯著。在新規(guī)下已完成詢價、定價工作的注冊制擬上市公司網(wǎng)下機構(gòu)投資者報價集中度明顯降低，發(fā)行市盈率更趨合理，有效解決了前期市場較為關(guān)注的網(wǎng)下投資者為博入圍‘抱團報低價’‘重策略輕研究’等問題。”

    有效報價區(qū)間寬度拉大

    首發(fā)估值中樞更加合理

    新規(guī)實施后，定價過程中的高價剔除比例由“不低于10%”調(diào)整為“不超過3%，不低于1%”，給予發(fā)行人更大的新股定價選擇空間。

    網(wǎng)下投資者有效報價區(qū)間寬度也明顯拉大，每單項目的有效報價區(qū)間由新規(guī)前的1%左右提升至約40%。在此之前，IPO詢價入圍報價的最高價和最低價之間往往只有幾分錢落差。以科創(chuàng)板為例，新規(guī)實施后，網(wǎng)下投資者有效報價區(qū)間均值為41.43%，中位數(shù)為33.19%；新規(guī)實施前一個月均值僅為1.18%，中位數(shù)僅為1.11%。陳友新認為，網(wǎng)下投資者報價出現(xiàn)明顯分散，也給了市場更多的選擇空間。

    此外，報價集中度的降低打破了網(wǎng)下投資者“抱團報低價”的畸形策略，項目發(fā)行市盈率更趨合理。

    數(shù)據(jù)顯示，新規(guī)實施以來截至2022年1月7日，已發(fā)行并上市的科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板詢價發(fā)行的IPO項目共74個（以初步詢價公告日計算），發(fā)行市盈率均值為52.51倍（剔除未盈利企業(yè)及PE超過200倍項目），較新規(guī)實施前1個月發(fā)行市盈率均值18.66倍上升了181.40%。陳友新認為，新規(guī)實施后，首發(fā)估值中樞變得更加合理。

    中金公司研究部金融工程首席分析師劉均偉對《證券日報》記者表示，新規(guī)深刻影響了網(wǎng)下配售市場，在入圍難度、定價水平、中簽率、首日漲幅等各個維度已有所體現(xiàn)。詢價機構(gòu)通過3個多月的博弈，也已初步形成新的均衡狀態(tài)。

    18個項目突破“四值孰低”

    詢價更趨市場化

    新規(guī)實施后，新股平均收益率呈下行趨勢，部分新股上市首日出現(xiàn)破發(fā)現(xiàn)象。

    數(shù)據(jù)顯示，新規(guī)實施前1個月，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板IPO項目上市首日、5日、10日的平均收益率分別為258.25%、231.79%、204.29%和300.71%、264.40%、241.37%；新規(guī)實施后，平均收益率分別下降至41.06%、40.07%、45.82%和87.59%、77.06%、84.89%，下降幅度較大。此外，新規(guī)實施以來，在注冊制下詢價發(fā)行并上市的74家公司中，有17家上市首日出現(xiàn)破發(fā)，占比達22.97%，上市首日平均收益率為64.71%，收益率最小值為-27.27%。

    詢價規(guī)則的修訂主要圍繞新股定價環(huán)節(jié)中的“四值約束”展開。所謂“四值約束”，指的是發(fā)行人和主承銷商詢價確定的發(fā)行價格超過剔除最高報價后網(wǎng)下投資者報價的中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)，剔除最高報價后公募基金、社?；?、養(yǎng)老金、企業(yè)年金基金和保險資金報價中位數(shù)和加權(quán)平均數(shù)孰低值的，需根據(jù)超過的幅度發(fā)布不同次數(shù)的風險提示公告。

    在規(guī)則調(diào)整前，注冊制公司絕大部分以略低于“四值”的價格定價發(fā)行。新規(guī)明確后，發(fā)行價格超過網(wǎng)下投資者報價平均水平的，僅需在申購前發(fā)布1次投資風險特別公告，無需延遲申購。

    陳友新分析稱，新規(guī)實施前，為防止自主報價過高或過低而無法最終入圍，疊加新股發(fā)行定價不超過“四值孰低”的定價慣性，網(wǎng)下投資者往往選擇“集體形成價格中樞、壓降持倉成本”的報價方式。這也是產(chǎn)生“抱團報價”、短線炒新等行業(yè)亂象的主要原因。

    招商證券金工團隊的研究報告提示，參考成熟市場，近10年新股破發(fā)是常態(tài)。新規(guī)下，限制高價發(fā)行的同時放寬詢價范圍，有利于提升首發(fā)定價市場化程度，一二級市場的價差或?qū)⒅饾u收窄。

    陳友新表示，新規(guī)實施后，高價剔除比例的降低，有助于突破“四值孰低”，鼓勵各方充分博弈。

    數(shù)據(jù)顯示，新規(guī)實施后74個項目中有18個項目突破了“四值孰低”，其中安旭生物超過“四值”孰低值達14.21%。同時，網(wǎng)下投資者獲配范圍由新規(guī)實施前1個月平均82.92%降至新規(guī)實施后平均65.85%。陳友新認為，突破“四值孰低”及網(wǎng)下投資者獲配范圍收窄將促使網(wǎng)下投資者進一步充分博弈，最終使得發(fā)行定價向市場化方向邁進。

    市場或迎三個利好

    公司融資能力增強

    陳友新認為，隨著新股詢價、定價漸趨科學理性，資本市場將迎來三個利好。

    首先，有利于IPO公司合理估值，提升籌資效率。新規(guī)實施前，網(wǎng)下投資者“抱團報價”，報價集中度高，市場估值定價能力難以有效發(fā)揮。隨著新股詢價市場化改革推進，上市公司融資能力增強。

    其次，有利于機構(gòu)投資者更加理性地看待IPO發(fā)行，更加關(guān)注公司基本面，審慎合理報價。隨著新股發(fā)行制度市場化程度加深，新股破發(fā)現(xiàn)象開始出現(xiàn)，倒逼機構(gòu)投資者更科學理性地進行新股定價。新股上市后不再穩(wěn)賺不賠，機構(gòu)投資者需加強公司基本面研究，審慎參與報價。

    此外，有利于主承銷商平衡責權(quán)利益，起到資本市場“看門人”作用。陳友新提到，主承銷商受限于跟投制度，在與發(fā)行人協(xié)商確定發(fā)行價格時，會整體看待承銷收入及跟投的整體收益水平，而非一味追求高定價、高收入。破發(fā)現(xiàn)象是發(fā)行定價趨向市場化的重要表現(xiàn)，也是市場走向成熟的必經(jīng)階段。