中國市場磁力增 歐美市場將分化

    7月30日的美聯(lián)儲議息會議聲明再次承諾將利用“全方位工具”支撐經(jīng)濟(jì)，并維持每月購債規(guī)模不變，但是目前美國疫情失控決定了其經(jīng)濟(jì)難以僅僅依靠“放水”走出困境。歐盟則在防疫進(jìn)程中不忘推進(jìn)財政一體化，近日終于達(dá)成了歐盟抗疫復(fù)蘇基金計劃，此舉或?qū)⒊蔀闅W元區(qū)金融資產(chǎn)走勢轉(zhuǎn)折點，下半年歐、美金融市場走勢或?qū)⒎只?。由于中國是全球主要?jīng)濟(jì)體中唯一能保持貨幣政策正?；膰?，伴隨著經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)復(fù)蘇，中國未來對國際資本的吸引力將日益增強(qiáng)，海外資金將愈發(fā)青睞中國市場。

    7月份的美聯(lián)儲議息會議如市場預(yù)期保持了聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率不變，雖然聲明再次承諾將利用“全方位工具”支撐經(jīng)濟(jì)，并維持每月購債規(guī)模不變，但對沖到期后美聯(lián)儲報表規(guī)模平穩(wěn)中趨向收縮趨勢不變。更為重要的是美聯(lián)儲主席鮑威爾強(qiáng)調(diào)了財政的作用，并敦促政府的額外援助。財政政策應(yīng)發(fā)揮更大作用，也是當(dāng)前海外經(jīng)濟(jì)思想界對當(dāng)前貨幣“獨撐”經(jīng)濟(jì)實踐的反思。

    其實，縱使美聯(lián)儲的空前擴(kuò)張行為讓美國股市再度走牛，但美股長期牛市基礎(chǔ)并不牢固。一是美聯(lián)儲再度放水的空間有限。美聯(lián)儲依靠資產(chǎn)實現(xiàn)擴(kuò)張，這意味著美國“放水”是建立在美國財政赤字增長的基礎(chǔ)上的。因此，美聯(lián)儲能否無限放水的問題，就變成了美國國債能否無限擴(kuò)張的問題。美聯(lián)儲要繼續(xù)擴(kuò)表，繼續(xù)增持國債，勢必要求美國財政部加大國債的供應(yīng)，否則必然給金融市場造成沖擊，而美國財政受赤字限額所限，難以再有大規(guī)模的擴(kuò)張。二是美元的強(qiáng)勢地位受到?jīng)_擊。當(dāng)前美國的貨幣乘數(shù)相對穩(wěn)定，美聯(lián)儲若再創(chuàng)紀(jì)錄地進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張，自然使美國全社會的廣義流動性劇增。當(dāng)前美元雖然仍能勉強(qiáng)維持強(qiáng)勢，實際上這是由于西方其他經(jīng)濟(jì)體陷入負(fù)利率或處負(fù)利率邊緣狀況下的比對反映，伴隨未來國際經(jīng)濟(jì)、金融形勢變化，美元地位將不可避免受到影響。三是“放水”加劇資金“脫實向虛”。在疫情失控的情況下，2020年美聯(lián)儲的超級放水工程，讓美國經(jīng)濟(jì)“兩張皮”現(xiàn)象更加突出，即實體經(jīng)濟(jì)的快速下行和金融市場的迅速繁榮。由于擴(kuò)張的流動性并沒有被用于真實投資，而是被企業(yè)用于修復(fù)了資產(chǎn)負(fù)債表，結(jié)果就是美國企業(yè)債務(wù)規(guī)?？焖傧陆?，雖然提高了企業(yè)財務(wù)穩(wěn)健性，但卻意味著企業(yè)投資意愿下降，經(jīng)濟(jì)發(fā)展動能面臨不足。依靠放水帶來的市場繁榮也隱含著風(fēng)險的上行。

    在歐洲，目前歐元區(qū)統(tǒng)一貨幣帶來的通用利率錯誤已得到修正，歐洲在財政、金融等方面的改革措施正在不斷推進(jìn)。歐盟執(zhí)委會于2020年5月推出了高達(dá)7500億歐元的抗疫復(fù)蘇計劃，并在7月份獲得通過后，市場普遍對此表現(xiàn)出了歡迎態(tài)度，認(rèn)為這將是歐元區(qū)金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)折點，歐債危機(jī)之后令市場憂慮的歐元存續(xù)危機(jī)，實際上已基本化解。

    歐債危機(jī)的市場根源在于，歐元成立后采用統(tǒng)一貨幣國家的借貸利率，無差別化的趨于一致，沒有體現(xiàn)不同國家間信用差異和風(fēng)險不同。由于國際投資者對主權(quán)信用安全性的過分“迷信”，歐洲在推出歐元后，加入統(tǒng)一貨幣區(qū)的各主權(quán)政府在國際金融市場上的借貸利率都相等。而當(dāng)歐債危機(jī)被引爆后，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體各主權(quán)政府間的債券利率差急劇擴(kuò)大，導(dǎo)致了歐洲金融體系的失衡，經(jīng)過歐洲央行、歐盟及各國政府的努力，2016年后財政弱國畸高的利率開始下降，各國間主權(quán)債務(wù)利差在2019年后漸趨穩(wěn)定。2020年新冠肺炎疫情發(fā)生后，雖然歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)間利差又重新擴(kuò)大，但擴(kuò)張有限，利差區(qū)間的擴(kuò)大并沒有改變自2019年以來的穩(wěn)定態(tài)勢，表明歐洲金融體系穩(wěn)定。從實際表現(xiàn)看，歐洲金融市場雖然因股市導(dǎo)致波動性上升，但整體表現(xiàn)平穩(wěn)。

    2020年歐洲疫情雖然也很嚴(yán)重，但并沒有引發(fā)歐元區(qū)的大放水，歐洲央行為應(yīng)對疫情沖擊也只采取了有限擴(kuò)張的措施，因而金融市場波動性并無擴(kuò)大基礎(chǔ)。展望未來，歐洲金融市場平穩(wěn)運行將是大概率事件，歐美金融市場走勢或?qū)⒊霈F(xiàn)分化。

    在當(dāng)今國際經(jīng)濟(jì)和金融領(lǐng)域，對國際資本吸引競爭的重要性甚至超過了國際貿(mào)易。由于各國政府對疫情應(yīng)對措施差異，所帶來的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏的不同，決定了世界經(jīng)濟(jì)運行現(xiàn)狀態(tài)和未來前景。由于中國在疫情防控方面取得了積極成效，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)復(fù)蘇的態(tài)勢未來仍將延續(xù)。伴隨著上半年經(jīng)濟(jì)運行狀態(tài)揭曉，中國除了亮麗的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)外，海外資本延續(xù)流入也是一大亮點。在7月17日國務(wù)院新聞辦新聞發(fā)布會上，外管局表示，上半年境外投資者凈增持境內(nèi)債券和股票合計729億美元。

    目前，中國是全球主要經(jīng)濟(jì)體系中唯一仍實行貨幣政策正?；膰?，使中外之間的利差再度擴(kuò)大。其中，中美十年期國債到期收益率差由年初的122BP，擴(kuò)展到了6月末的216BP。雖然各國均以貨幣擴(kuò)張應(yīng)對疫情對經(jīng)濟(jì)的沖擊，但各國間的貨幣擴(kuò)張力度差異加大。主要經(jīng)濟(jì)體中，美國、巴西擴(kuò)張最為猛烈，英國、南非次之，日本最為平和。雖然同為貨幣擴(kuò)張，各國國內(nèi)利率市場受到的影響卻并不一樣。各國間利率走勢的方向差異，反映了以下事實：已實行負(fù)利率的歐洲在努力實現(xiàn)貨幣政策正常化，美國則有著滑入負(fù)利率的傾向，中國等新興市場國家則有著較為充足的正常貨幣政策操作空間。因此，未來中國和歐美等西方主要經(jīng)濟(jì)體間利差的持續(xù)存在，將使得中國市場成為海外資金的共同目的地。

    （作者系華東師范大學(xué)中國金融研究院學(xué)術(shù)專家、研究員）