社融數(shù)據(jù)的正確打開方式

    ■張歆

    近日，央行發(fā)布了10月份金融及社融數(shù)據(jù)，央行數(shù)據(jù)顯示，10月份，社會(huì)融資規(guī)模增量為6189億元，比上年同期少1185億元?；仡?月份，社會(huì)融資規(guī)模增量為2.27萬(wàn)億元，分別比上月和上年同期多2550億元和1383億元。由于市場(chǎng)此前預(yù)期社融增量規(guī)模在7000億元至9000億元之間，因此，不足6200億元的數(shù)據(jù)還是讓市場(chǎng)有些意外的。

    筆者認(rèn)為，9月份與10月份社融增量數(shù)據(jù)環(huán)比反差如此之大，在數(shù)學(xué)的量化上確實(shí)是超出預(yù)期的，但是回歸到宏觀政策節(jié)奏以及大時(shí)間跨度來(lái)看，也有著非常合理的解釋。

    首先，季節(jié)性因素是社融數(shù)據(jù)反差的最重要原因。

    眾所周知，10月份是年內(nèi)信貸投放的季節(jié)性低點(diǎn)。在季末、半年末、年末，銀行有動(dòng)力增加過(guò)橋存款，并對(duì)應(yīng)增加短期貸款，也就是傳說(shuō)的“沖時(shí)點(diǎn)攬儲(chǔ)”、“沖時(shí)點(diǎn)放貸”。通常短期貸款在季末的下個(gè)月初會(huì)陸續(xù)到期，從而造成季末月過(guò)后的月份，短貸呈現(xiàn)明顯的負(fù)增長(zhǎng)。央行數(shù)據(jù)顯示，10月份，新增表內(nèi)融資季節(jié)性下滑至5460億元，同比減少881億元。

    其次，多維度宏觀政策落地，對(duì)社融數(shù)據(jù)“帶節(jié)奏”。

    事實(shí)上，從各維度的宏觀政策都會(huì)對(duì)社融數(shù)據(jù)產(chǎn)生影響。例如，數(shù)據(jù)顯示，10月份，委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票這三項(xiàng)表外融資數(shù)據(jù)全線凈減少，合計(jì)減少2344億元，這些數(shù)據(jù)證明了前期信貸監(jiān)管政策對(duì)于此類重點(diǎn)關(guān)注信貸業(yè)務(wù)的壓降效果。

    同時(shí)，專項(xiàng)債作為今年前三季度社融數(shù)據(jù)規(guī)模的“重要推手”，在9月末已經(jīng)將預(yù)期發(fā)行額度全部發(fā)行完畢，10月份正處于政策和發(fā)行節(jié)奏的“銜接期”。反應(yīng)在數(shù)據(jù)上，地方政府專項(xiàng)債券融資凈減少200億元，同比多減1068億元。

    第三，單月數(shù)據(jù)能說(shuō)明問題，但不能說(shuō)明所有問題。

    其實(shí)，結(jié)合上述9月份和10月份社融數(shù)據(jù)的“背景差異”來(lái)看，其數(shù)據(jù)的巨大反差已經(jīng)可以說(shuō)有了比較明確的解釋。

    但筆者更希望提醒的是，即便拋開社融數(shù)據(jù)的具體成因來(lái)分析，但從統(tǒng)計(jì)學(xué)原理來(lái)看，單個(gè)月度宏觀數(shù)據(jù)的政策證明力其實(shí)是非常有限的。宏觀政策和微觀經(jīng)濟(jì)、國(guó)內(nèi)和國(guó)際的政策、消息等的傳導(dǎo)，都可能對(duì)于單月數(shù)據(jù)形成非常明顯的擾動(dòng)。當(dāng)然，這并非意味著宏觀數(shù)據(jù)失真，而是表示其傳導(dǎo)出的政策信號(hào)需要更多的多維度數(shù)據(jù)進(jìn)行印證和修正。

    最后，對(duì)于10月份社融數(shù)據(jù)雖然不需要過(guò)度憂慮，但還是應(yīng)積極采取加大投資舉措應(yīng)對(duì)。

    雖然10月份的社融增量的低規(guī)模，主要是受到季節(jié)性、專項(xiàng)債發(fā)行完畢等因素影響，但不可否認(rèn)的是10月份社融增量還是弱于預(yù)期的，畢竟，過(guò)去五年的同期平均社融增量是7840億元。此外，在新的專項(xiàng)債額度尚未下發(fā)的情況下，專項(xiàng)債年內(nèi)無(wú)法對(duì)社融增長(zhǎng)起到正向貢獻(xiàn)，下一步要觀察，政策層面綜合內(nèi)外部因素考慮專項(xiàng)債發(fā)放的節(jié)奏。

    此外，筆者認(rèn)為，四季度將是一個(gè)較好的政策觀察窗口，判斷是否有必要加大投資拉動(dòng)以及如何更有質(zhì)量的拉動(dòng)，均需要綜合研判目前運(yùn)行政策的當(dāng)前效力以及未來(lái)效力。