戰(zhàn)略合作協(xié)議的迷思：披露還是不披露？

    戰(zhàn)略合作協(xié)議，在上市公司公告中經(jīng)常出現(xiàn)。從法律關(guān)系看，這類協(xié)議往往較為簡單，只是公司與交易對(duì)方達(dá)成初步意向，具體的權(quán)利義務(wù)、分配方案、退出機(jī)制、乃至違約責(zé)任等關(guān)鍵事項(xiàng)都尚未明確。然而，這類公告的市場(chǎng)影響卻不容小覷，其草蛇灰線間可能關(guān)乎公司的發(fā)展規(guī)劃、業(yè)務(wù)重點(diǎn)，投資者非常重視，公司股價(jià)有時(shí)也會(huì)隨之起舞。但很多時(shí)候，戰(zhàn)略合作協(xié)議并沒達(dá)到法定信息披露標(biāo)準(zhǔn)，屬于自愿披露范疇。到底該不該披露？其為難之處，就在于不知道協(xié)議有幾分是實(shí)實(shí)在在的內(nèi)容。

    先說說面上的情況。近兩年，滬市公司每年披露戰(zhàn)略合作協(xié)議公告均在200余份，今年前8個(gè)月披露100份左右。內(nèi)容上，上下游業(yè)務(wù)合作還是主流，占比約六成，跟政府的投資建設(shè)類合作有兩成，與科研機(jī)構(gòu)、銀行等的合作也較為常見，涉及新行業(yè)、新領(lǐng)域的只是少數(shù)。大部分戰(zhàn)略合作協(xié)議披露后，股價(jià)表現(xiàn)都較為平穩(wěn)。但也有個(gè)別一經(jīng)披露，股價(jià)一飛沖天，投資者為之咋舌，即使風(fēng)險(xiǎn)提示頻頻也摁不住屢創(chuàng)新高的股價(jià)。甚至有些公司把戰(zhàn)略合作協(xié)議當(dāng)成市值管理的工具，一旦股價(jià)低迷，便追逐市場(chǎng)熱點(diǎn)，披露些頗具想象空間的戰(zhàn)略合作協(xié)議，全然不顧是否具備實(shí)施條件和業(yè)務(wù)準(zhǔn)備，像極了前幾年借披露高送轉(zhuǎn)炒作股價(jià)的公司。

    戰(zhàn)略合作協(xié)議內(nèi)容一般比較籠統(tǒng)含糊，自帶巨大想象空間，又因其大多在公告中聲明不具約束力，提供了極好的免責(zé)事由。即使別有用心者通過戰(zhàn)略合作協(xié)議“講故事”，事后也不容易被查證，偽裝性更強(qiáng)，投資者吃了“啞巴虧”在規(guī)則上似乎也找不到說理的地方。這個(gè)角度看，一種聲音認(rèn)為，此類沒有約束力的戰(zhàn)略合作協(xié)議實(shí)際是種軟信息，不符合信息披露要求的客觀真實(shí)性，極易誤導(dǎo)投資者，公司不應(yīng)該披露。但另一方面，戰(zhàn)略合作協(xié)議可以向投資者傳遞公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、業(yè)務(wù)調(diào)整、經(jīng)營模式、合作伙伴變化等重要信息，對(duì)投資者決策有重要意義，如一概禁止又過于嚴(yán)苛?？偨Y(jié)起來，披露還是不披露的糾結(jié)之處，其實(shí)就是希望那些有實(shí)實(shí)在在合作基礎(chǔ)的協(xié)議能讓投資者及時(shí)知曉，而那些擺明了不靠譜的協(xié)議，最好束之高閣，別拿來誤導(dǎo)市場(chǎng)。要做到這一點(diǎn)，其實(shí)很難，難就難在標(biāo)準(zhǔn)該劃在哪，怎么才能知道協(xié)議是貨真價(jià)實(shí)還是空中樓閣。

    這種為難，可以通過幾個(gè)案例來體會(huì)一二。有家船運(yùn)公司披露與當(dāng)?shù)乇６惛蹍^(qū)管委會(huì)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，共建跨境電商供應(yīng)鏈平臺(tái)，當(dāng)即被納入免稅概念股，披露后股價(jià)連續(xù)3個(gè)漲停。戰(zhàn)略合作協(xié)議對(duì)股價(jià)的刺激可見一斑。但要是不披露，股價(jià)是不是就風(fēng)平浪靜？好像也不盡如此。另一家玻璃制造公司有天股價(jià)突然漲停，核實(shí)下來原來當(dāng)日有媒體報(bào)道，公司與一家光電企業(yè)簽約了“新型顯示用玻璃導(dǎo)光板及3D玻璃蓋板項(xiàng)目”，總投資80億元。公司此前未對(duì)外公告，投資者反而有所不滿。公司隨后發(fā)布澄清公告，提示協(xié)議不具約束力、項(xiàng)目僅處于初步意向規(guī)劃中。當(dāng)然，也有協(xié)議披露后投資者反響平平的。有家造紙公司與某地政府簽了總投資100億元的框架協(xié)議，建設(shè)新型紙基纖維項(xiàng)目，公告相應(yīng)提示了各種不確定性的風(fēng)險(xiǎn)，披露后二級(jí)市場(chǎng)波瀾不驚。

    這樣來看，戰(zhàn)略合作協(xié)議披露后對(duì)市場(chǎng)影響幾何其實(shí)是很難判斷的事。若要硬性劃個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，哪些協(xié)議要披露，哪些不要披露，在不做實(shí)質(zhì)性審查的情況下幾乎是不可能的。但真要去做實(shí)質(zhì)性審查，顯然也不符合當(dāng)前市場(chǎng)化的基本方向。要解決這個(gè)問題，恐怕還是先要從市場(chǎng)本身去分析原因。首先，上市公司戰(zhàn)略合作協(xié)議信息確實(shí)重要，常常不僅代表了公司的戰(zhàn)略方向，多半還有具體的金額指標(biāo)，雖然沒有剛性約束力，客觀上投資者也會(huì)比較重視，難免對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響。再者，A股市場(chǎng)仍以中小投資者為主，投資者大多只在乎信息中的“概念”屬性，沒多少耐心去探究這信息究竟有幾分真、幾分實(shí)，容易被“帶跑”。再加上我們市場(chǎng)上游資大戶不少，就愿意拿這些信息做文章、推波助瀾。個(gè)別情況下，甚至有不良之徒與上市公司配合炒作、借機(jī)獲利。這樣的市場(chǎng)環(huán)境下，戰(zhàn)略合作協(xié)議才遇到了前面的難題。

    于是乎，這個(gè)問題就不再是披露或者不披露的簡單選擇題，很難找到一勞永逸的破解辦法。根本上還是得按市場(chǎng)化的方法，循序漸進(jìn)地解決。實(shí)際上，市場(chǎng)上大部分公司披露的戰(zhàn)略合作協(xié)議還是有一定基礎(chǔ)的，不能一棒子打死。關(guān)鍵是要防范個(gè)別公司通過披露沒有實(shí)質(zhì)的戰(zhàn)略合作協(xié)議來哄抬股價(jià)，謀取不當(dāng)利益。更進(jìn)一層，還要盡可能避免市場(chǎng)良莠不分，出現(xiàn)群體效仿，劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象。這個(gè)思路下來，可行的辦法大概有兩個(gè)方面。

    一方面是建制度，讓戰(zhàn)略合作協(xié)議的披露不再是信馬由韁，而是有相對(duì)統(tǒng)一的內(nèi)容和格式要素，既方便公司披露，又有利于投資者閱讀、比較，從而認(rèn)識(shí)相關(guān)事項(xiàng)的可行性、不確定性和對(duì)公司可能的影響。實(shí)際上，上交所早在2015年就發(fā)布了戰(zhàn)略協(xié)議的信息披露格式指引。具體要求方面，這類協(xié)議一經(jīng)披露，就應(yīng)當(dāng)與法定信息披露一樣，要保證信息的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，不能簡單籠統(tǒng)、語焉不詳，甚至濫用一些大概念、熱點(diǎn)詞來誤導(dǎo)投資者。同時(shí)，對(duì)這類信息的披露還要保持一致性，切忌選擇性報(bào)喜不報(bào)憂。再一個(gè)就是風(fēng)險(xiǎn)提示，既然不具備約束力，就要更加充分清晰，具體提示資金來源、項(xiàng)目進(jìn)度安排，還要說明是否具有相應(yīng)技術(shù)條件、人員儲(chǔ)備及項(xiàng)目開發(fā)能力等。

    另一方面，也要保持監(jiān)管定力，繼續(xù)強(qiáng)化對(duì)概念炒作、內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱的監(jiān)管，落實(shí)“零容忍”，提高違法違規(guī)成本，強(qiáng)化監(jiān)管震懾，凈化市場(chǎng)生態(tài)。其核心就是要加強(qiáng)信息披露與股票交易的聯(lián)動(dòng)監(jiān)管，將信息披露與上市公司二級(jí)市場(chǎng)交易的異常特征進(jìn)行比對(duì)，挖出背后的拉抬股價(jià)、內(nèi)幕交易和市場(chǎng)操縱等違法違規(guī)行為。這件事說來簡單，其實(shí)做起來卻不易。這類信息本身就具有軟性，公司也做了風(fēng)險(xiǎn)提示，違規(guī)股票交易又比較隱蔽，坐實(shí)違規(guī)認(rèn)定需要大量的核查和充分的證據(jù)，在案件查處上有時(shí)難免捉襟見肘。

    因此，從根本上來講，要讓“忽悠式”戰(zhàn)略合作協(xié)議沒有藏身之地，靠的還是投資者思辨能力的提高和市場(chǎng)機(jī)制的約束。只有當(dāng)投資者對(duì)這類協(xié)議見得多了、分辨能力強(qiáng)了，那些徒有其表的戰(zhàn)略合作協(xié)議也就沒有了生長的土壤，上市公司也就失去了主動(dòng)迎合熱點(diǎn)的動(dòng)力，良性市場(chǎng)生態(tài)才能由此形成。這背后，需要推進(jìn)形成有效信披與股票估值定價(jià)的合理關(guān)系，達(dá)到估值結(jié)構(gòu)的再平衡，形成真正的市場(chǎng)約束機(jī)制，這樣，博短差、謀短利的投資文化也會(huì)隨之得以改變。窺一斑而見全豹，說的是戰(zhàn)略合作協(xié)議，講的其實(shí)也是現(xiàn)在討論比較多的自愿信息披露，其披露與不披露的難題，大概還是要隨著市場(chǎng)的完善和進(jìn)步，才能真正不稱其為問題。