“三問(wèn)”阿里雙重主要上市

    7月26日，阿里巴巴集團(tuán)發(fā)布公告，董事會(huì)授權(quán)集團(tuán)向香港聯(lián)交所（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“港交所”）提交申請(qǐng)，擬將香港新增為主要上市地。相關(guān)主要上市流程預(yù)計(jì)將于2022年年底前完成，完成后，阿里巴巴將成為紐交所及港交所雙重主要上市的公司。這意味著阿里未來(lái)將保持兩地主要上市地位。這里將嘗試從三個(gè)角度，來(lái)看阿里巴巴申請(qǐng)雙重主要上市背后的原因與影響。

    2019年11月，阿里巴巴在港交所主板從“二次上市”到“雙重主要上市”，兩者有著本質(zhì)區(qū)別：

    ●“第二上市”（二次上市）是指，公司已經(jīng)在其他證券交易所上市，通過(guò)國(guó)際托管行和證券經(jīng)紀(jì)商，實(shí)現(xiàn)股份跨市場(chǎng)流通。二次上市不需要滿(mǎn)足港交所的上市標(biāo)準(zhǔn)。●“雙重主要上市”是指，兩個(gè)資本市場(chǎng)均為主要上市地，需要同時(shí)符合香港市場(chǎng)和其他市場(chǎng)的全部要求。

    資料顯示，在上個(gè)財(cái)年，阿里巴巴大部分公眾流通股已經(jīng)轉(zhuǎn)至香港，轉(zhuǎn)為“雙重主要上市”后，港交所股份性質(zhì)不變，但由于阿里在港交所的上市地位變?yōu)?ldquo;主要上市（第一上市）”，意味著后續(xù)阿里巴巴將獲得港股通資質(zhì)，一旦獲納入，將進(jìn)一步擴(kuò)大其投資者基礎(chǔ)，并帶來(lái)新增流動(dòng)性。

    數(shù)字經(jīng)濟(jì)智庫(kù)首席研究員胡麒牧認(rèn)為，從這個(gè)層面判斷，阿里此舉是一項(xiàng)出于商業(yè)考量的自主決定。

    當(dāng)然，受美國(guó)《外國(guó)公司問(wèn)責(zé)法》影響，2022年起已有超過(guò)150家中概股公司被納入“確定識(shí)別名單”，面臨美股退市風(fēng)險(xiǎn)。在這樣的背景下，幾乎所有關(guān)于“回港上市”的話(huà)題，都免不了“不得已而為之”“避險(xiǎn)選擇”等討論。但從這次阿里尋求“雙重主要上市”的節(jié)點(diǎn)和情境來(lái)看，似乎并非這樣。

    討論一：是權(quán)宜之下的避險(xiǎn)選擇嗎？

    2021年11月，港交所發(fā)布了《優(yōu)化海外發(fā)行人上市制度的咨詢(xún)總結(jié)》，提出若海外發(fā)行人的上市股份交易已大部分永久轉(zhuǎn)移到本交易所市場(chǎng)，交易所即視該等發(fā)行人猶如雙重主要上市。

    據(jù)阿里披露，自2019年在港“二次上市”以來(lái)，其在港交所的公眾流通量及交易量顯著增加。截至2022年6月30日止首六個(gè)月，阿里巴巴集團(tuán)股份于香港市場(chǎng)的日均交易量約7億美元，于美國(guó)市場(chǎng)的日均交易量約32億美元。

    此外，整理公開(kāi)披露信息及報(bào)道不難發(fā)現(xiàn)，2019年阿里“二次上市”以來(lái)，不少?lài)?guó)際機(jī)構(gòu)投資者將其一部分美國(guó)存托股（ADSs）持股轉(zhuǎn)換成香港普通股。

    在2021年二季度，甚至還出現(xiàn)過(guò)“貝萊德大幅減持阿里”的烏龍，經(jīng)查證才發(fā)現(xiàn)當(dāng)季貝萊德將7，402萬(wàn)股ADR轉(zhuǎn)倉(cāng)至港股。當(dāng)時(shí)，瑞銀、景順等全球資管公司都有類(lèi)似的做法；全球第二大資管公司先鋒集團(tuán)于2021年6月底前，將其持有的全部阿里巴巴ADR轉(zhuǎn)倉(cāng)至港股。

    在2022財(cái)年，阿里巴巴大部分公眾流通股已經(jīng)轉(zhuǎn)至香港。按交易量及市值計(jì)，阿里巴巴已經(jīng)是港交所持續(xù)為首三位股份之一。

    在技術(shù)層面上，尋求雙重主要上市”基本水到渠成，也符合市場(chǎng)過(guò)去一段時(shí)間以來(lái)的預(yù)期。

    實(shí)行雙重主要上市之后，預(yù)計(jì)國(guó)際投資者將更多配置阿里港股，可能給港股市場(chǎng)注入新的流動(dòng)性。同時(shí)，阿里巴巴港股預(yù)計(jì)也將符合港股通資質(zhì)，從而或?yàn)閮?nèi)地投資者直接投資阿里創(chuàng)造更多便利。

    此前，小鵬汽車(chē)、理想汽車(chē)、再鼎醫(yī)藥等完成“雙重主要上市”，在被納入港股通后，資金流入明顯。

    港股估值洼地的優(yōu)勢(shì)，正持續(xù)吸引南向資金流入。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年上半年南向資金累計(jì)成交35888.53億港元，成交凈買(mǎi)入2076.32億港元，港股三大指數(shù)也跑贏了美股三大指數(shù)，機(jī)構(gòu)認(rèn)為，下半年南向資金流入趨勢(shì)不變。

    無(wú)論從動(dòng)機(jī)，還是結(jié)果，阿里申請(qǐng)香港紐約雙重主要上市是積極的主動(dòng)而為。正如張勇在最新的股東信里的表達(dá)——“越是在不確定性陡增的時(shí)代，越要積極尋求真正有價(jià)值的變化。”

    討論二：是否意味著將逐步從美國(guó)退市？

    選擇“雙重主要上市”本身就是公司同時(shí)看重兩個(gè)市場(chǎng)價(jià)值，阿里方面也強(qiáng)調(diào)，新增香港后，將成為在紐交所及港交所雙重主要上市的公司?？梢灶A(yù)見(jiàn)，阿里未來(lái)仍將致力于保持兩地上市地位。

    不得不承認(rèn)，“雙重主要上市”在客觀上能有效規(guī)避跨境監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，但如上文討論，這并非尋求“雙重主體上市”的原因；同時(shí)，在結(jié)果上，此舉也不會(huì)指向“逐步退出美國(guó)市場(chǎng)”。

    理性地說(shuō)，紐交所目前是全球市值、交易量及交易量增速均位居第一的交易所，阿里巴巴大部分交易量（ADR）發(fā)生在這里。目前，港股的流動(dòng)性相對(duì)美股尚有差距，此前有券商測(cè)算，2021年，阿里巴巴港股的流動(dòng)性是其美股的35%左右。

    不僅是阿里，目前被納入“確定識(shí)別名單”的150家中概股，沒(méi)有一家主動(dòng)宣布退出美股市場(chǎng)。各司在公告中都明確表態(tài)：在條件允許的情況下，保持公司在美股上市地位。

    商務(wù)部研究院美洲與大洋洲研究所副所長(zhǎng)周密表示，無(wú)論是中概股公司還是投資者，都對(duì)中美雙方持續(xù)保持監(jiān)管對(duì)話(huà)并取得積極進(jìn)展有信心。在美國(guó)未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間仍是重要市場(chǎng)的情況下，企業(yè)大概率不會(huì)放棄發(fā)展利益，輕易從美國(guó)退市。所以雙重主要上市正成為目前許多中概股公司的商業(yè)選擇。

    根據(jù)阿里申請(qǐng)“雙重主要上市”的公告，此次轉(zhuǎn)換后，阿里巴巴在美國(guó)掛牌的存托股（ADSs）與在香港上市的普通股將繼續(xù)可以互相轉(zhuǎn)換，投資者將可繼續(xù)選擇其中一種形式持有公司股份。這為在公開(kāi)市場(chǎng)持有及交易的投資者提供更大的靈活性。

    討論三：“雙重主要上市”對(duì)未來(lái)發(fā)展有何影響？

    雙重主要上市正在成為中概股回港的主流模式。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，截至7月中，已有知乎、貝殼、小鵬、理想等9家中概股實(shí)現(xiàn)“雙重主要上市”。阿里巴巴作為流通市值超2萬(wàn)億港元的優(yōu)質(zhì)龍頭公司，回港雙重上市具有極強(qiáng)的標(biāo)志性意義。

    市場(chǎng)分析認(rèn)為，阿里巴巴選擇在港雙重上市，將顯著拉高港交所上市公司的盈利能力、科研投入等技術(shù)指標(biāo)。對(duì)港交所而言，包括阿里在內(nèi)的更多優(yōu)質(zhì)交易標(biāo)的，將加強(qiáng)它對(duì)全球市場(chǎng)的吸引力。

    灣區(qū)新經(jīng)濟(jì)研究院院長(zhǎng)、新經(jīng)濟(jì)智庫(kù)（CiNE）首席研究員朱克力表示，實(shí)行雙重主要上市之后，中概股美股和港股的定價(jià)相互獨(dú)立，這也有望提升香港證券市場(chǎng)的定價(jià)能力。流動(dòng)性的增加和定價(jià)能力的提升，將有利于香港進(jìn)一步鞏固和增強(qiáng)國(guó)際金融中心地位。

    值得關(guān)注的是，中概股企業(yè)選擇雙重主要上市，并不影響其在美國(guó)的上市地位。長(zhǎng)期以來(lái)，海外資金對(duì)中國(guó)科技企業(yè)的發(fā)展作用顯著，阿里等中概股在美上市，也增進(jìn)了全球資本對(duì)中國(guó)企業(yè)和中國(guó)市場(chǎng)的了解。

    對(duì)阿里而言，香港更貼近阿里業(yè)務(wù)主要運(yùn)營(yíng)的中國(guó)市場(chǎng)。“香港也是阿里巴巴全球化戰(zhàn)略的起點(diǎn)，我們對(duì)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)和未來(lái)充滿(mǎn)堅(jiān)定的信心。”從張勇的表述能看出，阿里將繼續(xù)以香港為落腳點(diǎn)加速全球化探索。這無(wú)疑為阿里巴巴的未來(lái)帶來(lái)更多想象空間。

    因此說(shuō)，這是一個(gè)商業(yè)決定，又超出商業(yè)決定。雙城之路成為必然選擇，是因?yàn)槁飞嫌懈S富的風(fēng)景、更多元的發(fā)展空間，企業(yè)也將由此獲得更大的發(fā)展韌性。