39家上市公司要換老板 這一波易主潮有何不同

    注冊制時代，A股市場“二八效應(yīng)”愈發(fā)明顯，中小市值公司正加緊尋找轉(zhuǎn)型出路。

    2月23日，上市4年的奇精機械發(fā)布易主消息，實控人擬將所持29.99%的股份轉(zhuǎn)讓給寧波工投集團，上市公司轉(zhuǎn)投國資懷抱。而據(jù)上證報資訊統(tǒng)計，2021年以來已有39家A股公司首次發(fā)布控制權(quán)變更信息，其中博世科、光庫科技等10多家公司的接盤方為國資平臺，易主原因除了市場化交易外，還包括內(nèi)部股權(quán)調(diào)整、遺產(chǎn)繼承、重整、拍賣等情形，其中復(fù)星集團、新希望、美的集團等產(chǎn)業(yè)資本大鱷的“進擊”尤為亮眼。

    “注冊制時代，上市資格本身不再稀缺，殼公司價值下滑是大勢所趨。”文藝馥欣資本顧問創(chuàng)始人阮超對上證報記者表示，對收購殼公司感興趣的買方，普遍要求殼公司體內(nèi)有盈利能力還不錯的資產(chǎn)，純粹的殼公司則越來越乏人問津。隨著注冊制改革向存量市場推進，A股市場中“A吃A”的案例也會越來越多，產(chǎn)業(yè)思維會逐漸替代原有“殼思維”。

    易主類型多樣化

    從觸發(fā)上市公司控股權(quán)變更的情形看，不外乎內(nèi)部和外部兩大類。內(nèi)部調(diào)整常見于控股股東層面的股權(quán)調(diào)整，外部類型主要指市場化的交易。

    游族網(wǎng)絡(luò)因原實控人林奇意外離世，公司實控人變更為林小溪、林芮璟、林漓（林奇未成年子女）的母親許芬芬。而朗源股份、榮豐控股皆因繼承事項變更實控人。另有部分公司基于家族內(nèi)部股權(quán)調(diào)整，導(dǎo)致控制權(quán)發(fā)生轉(zhuǎn)移。例如，*ST當(dāng)代原實控人王春芳通過股權(quán)托管協(xié)議，將控制權(quán)交給了妹妹王玲玲；長航鳳凰原實控人李楊將南燁集團90%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給兒子李建明，后者轉(zhuǎn)而晉升為上市公司實控人。

    相對而言，市場化的控股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易更具參照意義。從交易模式看，大致分為股份轉(zhuǎn)讓“一次性上位”、組合模式“一攬子計劃”及表決權(quán)“委托式讓渡”三種情形。

    奇精機械的交易方案就相當(dāng)直接：寧波工投集團擬斥資8.8億元，受讓奇精控股和汪永琪持有的上市公司29.99%股份，由此實現(xiàn)入主。另如，路通視信原控股股東陣營擬將所持12.55%的股份作價4.33億元轉(zhuǎn)讓給華晟云城，上市公司控制權(quán)發(fā)生變更。

    與此同時，不少易主案例疊加了股權(quán)轉(zhuǎn)讓、表決權(quán)委托及定向增發(fā)等一攬子安排。比如，濟寧城投入主恒潤股份的交易包含了三個部分：濟寧城投擬受讓恒潤股份實控人承立新所持部分股份；同時受讓部分股份的表決權(quán)，承立新承諾放棄剩余股份對應(yīng)的表決權(quán)；濟寧城投擬以現(xiàn)金方式認購恒潤股份向特定對象非公開發(fā)行的新股。

    “組合式交易更具靈活性，協(xié)議受讓股份和定向增發(fā)的價格可以有差別，可滿足轉(zhuǎn)讓方股份轉(zhuǎn)讓的溢價，同時可以攤薄受讓方的持股成本。”投行人士指出，部分易主案例中，上市公司實控人也希望保留部分股權(quán)以分享未來潛在收益，組合式的安排可以滿足雙方各自的需求。

    但在具體實踐中，一攬子模式因周期較長，交易存在不確定性。今年1月底，或是擔(dān)心夜長夢多，原本計劃“分步走”易主的中來股份，加速實施了控制權(quán)轉(zhuǎn)讓計劃——原實控人通過股份轉(zhuǎn)讓和表決權(quán)委托，使得受讓方姜堰道得基金提前鎖定了上市公司控制權(quán)。此前，中來股份曾曝出購買私募產(chǎn)品巨虧事件。

    極個別案例中，也有接盤方不花分文而通過受讓表決權(quán)委托承接控制權(quán)。比如，山西振興生物通過受讓委托的形式，取得對*ST長動19.47%股份對應(yīng)的表決權(quán)、提名和提案權(quán)、參會權(quán)等權(quán)利，取得上市公司控股權(quán)，自然人史俊杰取代趙銳勇成為“操盤人”。

    據(jù)統(tǒng)計，2021年以來近40家A股公司涉及的控制權(quán)變更，多數(shù)是市場化交易。這意味著，在此起彼伏的易主浪潮中，仍有不少公司實控人在尋求退出之路。

    國資成為大買家

    剔除內(nèi)部股權(quán)調(diào)整等案例，今年以來發(fā)生的易主案例中，具有資金及資源優(yōu)勢的地方國資，仍是接盤的主力軍，整體占比接近四成。

    如前所述，寧波工投集團就斥資8.8億元將當(dāng)?shù)厣鲜泄酒婢珯C械收入囊中。奇精機械是一家以機械精加工為主的制造型企業(yè)，上市4年來業(yè)績尚算穩(wěn)健。本次交易中，轉(zhuǎn)讓方承諾，上市公司2021年至2023年合計歸母凈利潤不低于2.05億元。

    最近幾年，基于紓困民企或者拉動地方經(jīng)濟等因素考量，地方國資成為收購上市公司的主力軍。雖然國資接盤的案例仍在增加，但在業(yè)內(nèi)人士看來，收購的標(biāo)準(zhǔn)和要求已有所變化。“現(xiàn)在國資系統(tǒng)收購上市公司更理性和挑剔了，要求公司有較好的主業(yè)支撐和治理結(jié)構(gòu)。”浙江國資系統(tǒng)人士表示，以前不少地方國資收購上市公司是有考核要求，但在注冊制改革背景下，國資會更加關(guān)注買殼和IPO的成本和效率問題。

    典型案例如振江股份。公司1月7日公告，珠海港集團擬通過受讓股份、參與定增等途徑入主公司，但在籌劃易主事項停牌5個交易日后宣告終止。據(jù)披露，雙方就公司2020年7月“振江”號海水漫浸事故的定損責(zé)任認定存在分歧，最終各方未就本次交易事項的全部條件達成一致。

    進一步梳理最新國資接盤的案例可見，其中一類是產(chǎn)業(yè)具有協(xié)同性，如身處環(huán)保行業(yè)的博世科，其控股權(quán)受讓方是廣州環(huán)保投資集團；另一類是當(dāng)?shù)貒Y接盤當(dāng)?shù)厣鲜衅髽I(yè)，比如甘肅農(nóng)墾入主莊園牧場、寧波工投收購奇精機械等。

    “從此前案例來看，一些收購控股權(quán)的國資并沒有適合注入上市公司的資產(chǎn)，為了控制風(fēng)險，往往還會要求上市公司原實控人保留一部分股份甚至對原有資產(chǎn)的業(yè)績進行對賭。但從股價走勢看，投資者對這樣的交易并不感冒。”阮超表示，“未來，國資更應(yīng)從產(chǎn)業(yè)思維去考慮資產(chǎn)的整合，切實提升上市公司價值。”

    資本大鱷忙抄底

    今年以來的易主案例中，收購方也不乏民營資本的身影。其中，產(chǎn)業(yè)資本大鱷的狩獵足跡尤受關(guān)注。

    新年伊始，新希望掌門人劉永好又在資本版圖上“描了一筆”。*ST飛馬1月14日公告稱，按照重整計劃，上海新增鼎持有公司10.79%股份，且未來將有條件受讓19.11%股份。上述交易一旦完成，上海新增鼎將合計獲得*ST飛馬29.90%的股份，公司實控人將變更為劉永好。此前，新希望集團已手握新希望、新乳業(yè)、興源環(huán)境3家上市公司控制權(quán)。

    新希望已勾勒好了*ST飛馬的藍圖。重整完成后，上市公司將繼續(xù)保留垃圾發(fā)電板塊和供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)，上海新增鼎將支持、恢復(fù)、發(fā)展留存的垃圾發(fā)電和供應(yīng)鏈等相關(guān)業(yè)務(wù)。同時，上海新增鼎將適時注入德國固廢環(huán)保企業(yè)歐綠保集團出售的阿維斯項目和西拉子項目60%股權(quán)。

    浙商郭廣昌在資本市場的擴張更是凌厲。繼2020年豫園股份“豪飲”金徽酒、舍得酒業(yè)后，郭廣昌控制的南鋼股份又?jǐn)M通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓及認購定增股份的方式，吞下萬盛股份29.98%股權(quán)。交易完成后，郭廣昌的A股上市平臺將增至8家。

    此外，萬東醫(yī)療以多個漲停板來迎接美的集團的入主?？們r款23億元、溢價43%的交易數(shù)字，顯示出美的集團的志在必得。目前，何享健、何劍鋒父子已掌控美的集團、合康新能、盈峰環(huán)境、華錄百納4家上市公司。

    如果要給產(chǎn)業(yè)巨頭找出共性的收購邏輯，那就是頭部企業(yè)和產(chǎn)業(yè)協(xié)同。比如，萬盛股份是全球產(chǎn)能規(guī)模最大的磷系阻燃劑供應(yīng)商；而美的集團對醫(yī)療行業(yè)的布局有著清晰的布局和方向；新希望集團則希望通過收購做強環(huán)保業(yè)務(wù)。“A股市場的‘二八’現(xiàn)象，給了產(chǎn)業(yè)資本以較低價格收購上市公司股份的機會。”有市場人士說。

    “在目前的市場中，資源都向行業(yè)頭部的大市值公司集中，中小市值公司越來越難引起主流資金的關(guān)注，無論是估值還是成交量都難以與大市值上市公司匹敵。若這一趨勢繼續(xù)強化，將有越來越多中小市值公司喪失流動性和融資能力，換句話說，這些公司會喪失上市的意義，從而成為并購標(biāo)的。”阮超認為，在注冊制時代，“A吃A”的案例會越來越多，產(chǎn)業(yè)思維也將逐漸替代原有“殼思維”。