恒邦股份：避險(xiǎn)風(fēng)潮下的機(jī)遇 國(guó)企30億元布局黃金板塊為產(chǎn)能增添優(yōu)勢(shì)

    事件一：5月17日，恒邦公告披露，江西銅業(yè)收購(gòu)恒邦股份（002237）獲江西國(guó)資委同意。

    事件背景：

    中國(guó)銅業(yè)三巨頭之一的江西銅業(yè)，其控股股東江銅集團(tuán)為江西國(guó)資委全資控股的企業(yè)。

    此前，江西銅業(yè)表示將以恒邦股份作為江銅集團(tuán)未來(lái)黃金板塊的發(fā)展平臺(tái)，將公司及江銅集團(tuán)旗下優(yōu)質(zhì)的黃金板塊資產(chǎn)注入恒邦。

    而交易完成后，江西銅業(yè)將成為恒邦股份控股股東，江西省國(guó)資委將成為恒邦股份實(shí)際控制人。江西銅業(yè)為國(guó)企，此次收購(gòu)行為或與江西國(guó)資的布局有關(guān)。

    恒邦股份是一家主營(yíng)業(yè)務(wù)以黃金為主的探采選、冶煉及化工生產(chǎn)的上市公司，是國(guó)家重點(diǎn)黃金冶煉企業(yè)。其主要產(chǎn)品包括黃金、白銀、電解銅、鉛、硫酸、磷銨及其他化肥產(chǎn)品等。從黃金儲(chǔ)量來(lái)看，恒邦股份目前擁有金礦采礦權(quán)16個(gè)，探礦權(quán)21個(gè)，探明黃金儲(chǔ)量約112.01噸，約占全國(guó)黃金儲(chǔ)量的5.6%。而江西銅業(yè)集團(tuán)已查明的黃金資源儲(chǔ)量為289.6噸，意味著恒邦股份未來(lái)潛在的最大黃金儲(chǔ)量將達(dá)到近400噸，增厚2.58倍。

    分析點(diǎn)評(píng)：

    標(biāo)的企業(yè)市值被低估 冶金板塊的黑馬

    公司不單純是冶煉企業(yè)，而是類資源黃金企業(yè)，具有利潤(rùn)-價(jià)格彈性。

    市場(chǎng)傳統(tǒng)觀點(diǎn)認(rèn)為冶煉企業(yè)的利潤(rùn)來(lái)源僅來(lái)自于加工費(fèi)，業(yè)績(jī)彈性和看點(diǎn)均有限。實(shí)際上，公司冶煉盈利模式與鈷礦類似，賺取礦石折扣價(jià)，原材料綜合計(jì)價(jià)系數(shù)約80%。同時(shí)，回收率+原料處理難度將直接影響折扣系數(shù)。

    盡管美國(guó)一季度GDP好于預(yù)期，但是4月密歇根消費(fèi)者信心指數(shù)下滑、聯(lián)邦期貨隱含利率暗示美國(guó)年內(nèi)降息預(yù)期強(qiáng)烈。所以，中長(zhǎng)期來(lái)看，黃金價(jià)格將震蕩上行。而根據(jù)測(cè)算，黃金價(jià)格每上漲10元/g，將增厚恒邦股份約4千萬(wàn)元凈利潤(rùn)。2019-2020公司業(yè)績(jī)預(yù)期約為4.6億和5.4億，對(duì)應(yīng)PE23X和19X。

    有投行人士分析，目前山東黃金的權(quán)益黃金儲(chǔ)量位列我國(guó)第一位，達(dá)到350噸，因此享受著高達(dá)74倍PE的估值。相比之下，目前恒達(dá)股份的估值僅24倍，處于低谷水平。而根據(jù)上述分析，長(zhǎng)期來(lái)看公司的黃金儲(chǔ)量有望達(dá)到近400噸，有望超越山東黃金成為新的黃金龍頭，公司的估值潛在的提升空間有3倍。

    國(guó)企注入黃金板塊資產(chǎn) 黃金上市平臺(tái)建立在即

    2018年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收212.01億元，同比增長(zhǎng)7.21%；歸母凈利潤(rùn)4.06億元。2019年一季度業(yè)績(jī)企穩(wěn)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收58.56億元，歸母凈利潤(rùn)1.09億元，一季度行業(yè)排名23。

    2018年，恒邦股份生產(chǎn)黃金37.94噸，白銀539.77噸，電解銅12.95萬(wàn)噸。黃金冶煉業(yè)務(wù)產(chǎn)能較可觀，業(yè)績(jī)彈性明顯。

    另一方面，江銅將以其旗下優(yōu)質(zhì)黃金板塊資產(chǎn)注入恒邦，共同發(fā)展黃金板塊，據(jù)數(shù)據(jù)表明，江銅黃金年產(chǎn)量可達(dá)25噸左右。

    （數(shù)據(jù)來(lái)源：華爾街見(jiàn)聞作者：脫水研報(bào)）

    環(huán)保改革環(huán)境下 先進(jìn)清潔產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)企業(yè)價(jià)值再提升

    環(huán)保改革的重壓下，我國(guó)超60%的冶金產(chǎn)能采用氰化鈉濕法處理工藝，對(duì)環(huán)境造成重大危害，企業(yè)環(huán)保成本節(jié)節(jié)攀升，甚至直接面臨關(guān)停。據(jù)調(diào)研，恒邦超80%的產(chǎn)能為先進(jìn)火法產(chǎn)能，其清潔冶煉產(chǎn)能不僅在礦山資源對(duì)話上更具有價(jià)格談判優(yōu)勢(shì)，且優(yōu)質(zhì)環(huán)保產(chǎn)能價(jià)值將被重新評(píng)估。

    布局小金屬 已實(shí)現(xiàn)多元化營(yíng)收

    2017年后投資的濕法冶煉廢渣處理和小金屬兩個(gè)項(xiàng)目均在18年下半年投產(chǎn)，公司充分發(fā)揮多金屬回收的資源綜合利用優(yōu)勢(shì)，快速布局小金屬相關(guān)產(chǎn)業(yè)，發(fā)力小金屬綜合回收領(lǐng)域、小金屬高純項(xiàng)目及高純新材料，現(xiàn)已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，為企業(yè)營(yíng)收增能。

    公司二氧化硒、精鉍、銻白、碲錠、海綿鉑和海綿鈀為2018年三季度投產(chǎn)，根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，其當(dāng)年產(chǎn)量分別約為100噸、180噸、1300噸、10噸、40千克和15千克，18年小金屬毛利率為42.5%，貢獻(xiàn)1.24億元毛利，目前公司所采購(gòu)原料中部分小金屬元素含量有限，大多未實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)。在18年底，公司密集公告稱，已經(jīng)與5家海外大型國(guó)際企業(yè)簽署原料采購(gòu)協(xié)議。隨著原料來(lái)源進(jìn)一步拓寬，2019年小金屬即將滿產(chǎn)，業(yè)績(jī)存釋放空間。根據(jù)華泰證券小金屬產(chǎn)量預(yù)計(jì)，2018年小金屬產(chǎn)量近1590噸，2019年產(chǎn)量將翻倍，達(dá)到3130噸。

    2019年4月，公司與有研集團(tuán)開展合作，針對(duì)砷、銻、鉍、碲、硒高純材料及半導(dǎo)體材料等領(lǐng)域開展科研與成果轉(zhuǎn)化合作。有研集團(tuán)背靠國(guó)資委，是我國(guó)重要的戰(zhàn)略新材料平臺(tái)，旗下有研億金主營(yíng)高端金屬靶材，擁有高純砷生產(chǎn)技術(shù)。公司將借助有研集團(tuán)實(shí)力，發(fā)力高純稀貴金屬領(lǐng)域。高純稀貴金屬在電子功能材料、汽車尾氣凈化和氫能源催化劑等領(lǐng)域具備潛在需求，未來(lái)將進(jìn)一步提升盈利能力。

    此項(xiàng)目為企業(yè)增添新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，具有良好的成長(zhǎng)性，隨著公司小金屬生產(chǎn)系統(tǒng)年度運(yùn)行時(shí)間延長(zhǎng)，公司預(yù)計(jì)各類產(chǎn)品產(chǎn)量2019-2020年將出現(xiàn)不同幅度的增加，業(yè)績(jī)有望保持新增長(zhǎng)。（CIS）

（策劃 CIS）