百億FOF先行者楊喆：站上新起點(diǎn) 不變的是追求穩(wěn)健的初心

      楊喆身上有一種溫和從容的氣質(zhì)，和她的投資風(fēng)格高度契合：比較厭惡風(fēng)險(xiǎn)，沒(méi)有追逐風(fēng)口浪尖的冒進(jìn)，而是尋求低回撤、高性?xún)r(jià)比的穩(wěn)健收益。

廣發(fā)基金資產(chǎn)配置部總經(jīng)理 楊喆

      她是國(guó)內(nèi)FOF的先行派。職業(yè)生涯起步于券商研究所，斬獲過(guò)2012-2013年“金牛獎(jiǎng)”金融工程最佳分析師第一名、“新財(cái)富”金融工程最佳分析師第三名，國(guó)泰君安的私募基金評(píng)價(jià)體系由她負(fù)責(zé)設(shè)計(jì)。

      2013年9月份至2021年6月份，楊喆在交銀基金專(zhuān)攻公募FOF投資，她曾管理市場(chǎng)上唯一一只百億規(guī)模的FOF基金¹，主理過(guò)網(wǎng)紅基金組合“我要穩(wěn)穩(wěn)的幸福”。兩只產(chǎn)品都實(shí)現(xiàn)了7%以上的年化收益，最大回撤均低于3%²。另一只楊喆管理的中風(fēng)險(xiǎn)FOF³，任期收益28.2%，區(qū)間超額收益12%，區(qū)間年化收益26.3%，最大回撤7.5%，風(fēng)險(xiǎn)收益比突出。

      2021年6月份，楊喆加入廣發(fā)基金，擔(dān)任資產(chǎn)配置部總經(jīng)理。因成員背景多元、研究視角多維、投資經(jīng)驗(yàn)豐富，廣發(fā)基金資產(chǎn)配置團(tuán)隊(duì)有著“夢(mèng)之隊(duì)”之稱(chēng)。

      這位明星女將的到來(lái)，讓外界對(duì)廣發(fā)基金資產(chǎn)配置“夢(mèng)之隊(duì)”多了一份新的期待。

國(guó)內(nèi)FOF研究的先行者

      2008年，楊喆研究生畢業(yè)后，進(jìn)入國(guó)泰君安研究所。入行之初，主要從事金融工程研究。這和她的教育背景密不可分，“我本科學(xué)計(jì)算機(jī)，研究生學(xué)金融，金融工程恰好可以把這兩個(gè)專(zhuān)業(yè)結(jié)合到一起”。

      在賣(mài)方的五年半里，是楊喆體系化建立本土金融工程研究框架的過(guò)程。通過(guò)學(xué)習(xí)海外大型金融機(jī)構(gòu)在量化金融工程方面的研究，她逐步建立了適合國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的研究框架。

為此，她撰寫(xiě)了不少頗具影響力的研究報(bào)告：

      一份是關(guān)于Black-Litterman模型的報(bào)告，是楊喆根據(jù)多篇海外學(xué)術(shù)論文的原著引入進(jìn)來(lái)，并在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)做了數(shù)據(jù)實(shí)測(cè)。

      另一份是支持向量機(jī)在國(guó)內(nèi)指數(shù)和個(gè)股應(yīng)用的報(bào)告。原理是通過(guò)研究諸如神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、向量機(jī)模型，尋找金融數(shù)據(jù)中的規(guī)律。

      后來(lái)，CTA在國(guó)內(nèi)蓬勃發(fā)展。楊喆經(jīng)過(guò)深入研究，寫(xiě)了有關(guān)R-Breaker模型的報(bào)告，在買(mǎi)方機(jī)構(gòu)中引起廣泛關(guān)注。在這一模型的指導(dǎo)下，CTA策略在實(shí)踐中呈現(xiàn)出“絕對(duì)收益、回撤很低、年化收益率高”的特點(diǎn)。

      2008年-2009年，公募基金掀起一波“奔私潮”，不少優(yōu)秀的基金經(jīng)理自立門(mén)戶(hù)。研究海外經(jīng)驗(yàn)之余，楊喆負(fù)責(zé)研發(fā)了國(guó)泰君安私募基金的評(píng)價(jià)體系，涵蓋指標(biāo)分析、業(yè)績(jī)歸因、定性調(diào)研等。

      這是國(guó)內(nèi)FOF早期研究的縮影。當(dāng)時(shí)，楊喆一方面借鑒晨星、理柏、海通、銀河等海內(nèi)外知名研究機(jī)構(gòu)的基金評(píng)價(jià)方法，另一方面做了大量的私募基金經(jīng)理調(diào)研，形成了實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和理論的結(jié)合。

      紙上得來(lái)終覺(jué)淺。楊喆更希望把研究成果運(yùn)用到投資實(shí)踐中，抱著這樣的想法，她于2013年9月份加入了交銀基金。

      起初，她在量化投資部擔(dān)任投資經(jīng)理，管理絕對(duì)收益的量化專(zhuān)戶(hù)。當(dāng)時(shí)做量化對(duì)沖可以獲得穩(wěn)健的凈值增長(zhǎng)，不用承擔(dān)市場(chǎng)的系統(tǒng)性波動(dòng)，掙到的是Alpha。她每天苦思冥想的，就是如何提升Alpha并且控制回撤。她的投資理念便是脫胎于這一時(shí)期，即“力求用最小的波動(dòng)取得收益，講究投資性?xún)r(jià)比最大化”。

      2015年6月下旬開(kāi)始，A股市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。當(dāng)年9月起，國(guó)內(nèi)股指期貨限制交易，對(duì)沖策略遇到實(shí)踐難題，業(yè)內(nèi)開(kāi)始思量轉(zhuǎn)型。

把穩(wěn)健刻在基因里

      楊喆是業(yè)內(nèi)較早試水公募基金組合的基金經(jīng)理之一。首批公募FOF始于2017年，她對(duì)基金組合的探索從2016年就已展開(kāi)，彼時(shí)公募FOF指引還尚未發(fā)布。

      她帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)先后在天天基金、且慢上線(xiàn)了多個(gè)基金組合，其中就有知名的“我要穩(wěn)穩(wěn)的幸福”組合。

      2017年4月份，證監(jiān)會(huì)發(fā)布公募FOF指引，楊喆迎來(lái)大展拳腳的機(jī)會(huì)。由于產(chǎn)品特性和自身的投資理念非常契合，她將FOF作為投資生涯的重要發(fā)展方向。

      無(wú)論是管理基金組合，還是管理公募FOF，楊喆的初心很簡(jiǎn)單，就是希望發(fā)揮資產(chǎn)配置的優(yōu)勢(shì)，努力打造一條穩(wěn)健增長(zhǎng)的收益曲線(xiàn)。

      從實(shí)踐的結(jié)果來(lái)看，最近幾年的產(chǎn)品運(yùn)作，都達(dá)到了她最初的預(yù)期。招商證券在近期的一篇報(bào)告中評(píng)價(jià)稱(chēng)，楊喆擁有完善扎實(shí)的資產(chǎn)配置和基金研究體系，注重產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)控制，擅長(zhǎng)打造高性?xún)r(jià)比組合，代表產(chǎn)品年度和季度勝率均為100%，風(fēng)險(xiǎn)收益比突出。

      楊喆將其歸因?yàn)橘Y產(chǎn)配置的貢獻(xiàn)。以其曾管理的基金組合“我要穩(wěn)穩(wěn)的幸福”為例，在2018年初，股票市場(chǎng)估值較高、波動(dòng)較大時(shí)，她較早地降低了組合中的權(quán)益?zhèn)}位，并增配了純債基金，有效地抵御了股票資產(chǎn)的下跌。

      交銀安享穩(wěn)健FOF是市場(chǎng)上唯一一只規(guī)模突破百億的公募FOF。在楊喆任職期間，該產(chǎn)品累計(jì)收益15.4%，區(qū)間超額收益為5.9%，每年均實(shí)現(xiàn)正收益，區(qū)間最大回撤僅2.4%，年化波動(dòng)率為2.8%，持有該產(chǎn)品超過(guò)6個(gè)月的平均年化收益約9%⁴（數(shù)據(jù)來(lái)源：招商證券研究所。時(shí)間區(qū)間：2019年5月30日至2021年5月21日）。

      “穩(wěn)健”說(shuō)起來(lái)容易做起來(lái)難。在實(shí)踐過(guò)程中，楊喆遭遇過(guò)諸如2018年的股票熊市、2020年疫情初期的市場(chǎng)波動(dòng)等困難階段。她發(fā)現(xiàn)，有時(shí)候控制風(fēng)險(xiǎn)和獲取收益并不能兼顧，會(huì)面臨是否減倉(cāng)的取舍，或是短期內(nèi)投資者的質(zhì)疑。

      每一次市場(chǎng)的大幅波動(dòng)，對(duì)她來(lái)說(shuō)都是大事。因?yàn)榉€(wěn)健的功力主要體現(xiàn)在熊市，能否扛住極端情況的快速下跌，是對(duì)基金經(jīng)理真正的考驗(yàn)。

      對(duì)楊喆影響最大的是2015年。整個(gè)暴跌的6月，她都處在痛苦之中。因?yàn)樗芾砹藥字唤^對(duì)收益專(zhuān)戶(hù)，非?？粗鼗爻?。如果當(dāng)時(shí)不離開(kāi)市場(chǎng)，必然會(huì)受到市場(chǎng)大幅波動(dòng)帶來(lái)的凈值回撤，甚至要煎熬很長(zhǎng)一段時(shí)間才能回到前期的高點(diǎn)。

      經(jīng)歷了這段日子的考驗(yàn)，她開(kāi)始加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理能力提升，無(wú)論身處何種風(fēng)格的市場(chǎng)，都對(duì)市場(chǎng)充滿(mǎn)敬畏之心。秉持“勝兵先勝而后求戰(zhàn)”的理念，把風(fēng)險(xiǎn)管理和回撤控制貫穿在投資的各個(gè)環(huán)節(jié)。

      站在長(zhǎng)期的角度，她心中有一個(gè)明確的“錨”，即穩(wěn)健增長(zhǎng)比什么都重要。因?yàn)榛爻吩酱螅瑒?chuàng)新高越難，50%的回撤需要100%的上漲才能回本，“有時(shí)候慢就是快。好處是可以獲得穩(wěn)健增值，壞處是不能讓人短時(shí)間暴富”。

      在她看來(lái)，F(xiàn)OF的產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)正是借助不同資產(chǎn)之間的負(fù)相關(guān)性去平滑波動(dòng)，同時(shí)還能獲取收益率。至于最終結(jié)果好不好，取決于基金經(jīng)理資產(chǎn)配置的功底。

在變化中尋找確定性

      楊喆的投資框架由兩部分組成：一是自上而下做資產(chǎn)配置，二是自下而上選擇基金品種。

      在資產(chǎn)配置方面，包括SAA戰(zhàn)略配置和TAA戰(zhàn)術(shù)調(diào)整；在基金品種選擇方面，結(jié)合定量研究和定性調(diào)研。

      過(guò)去幾年里，楊喆在資產(chǎn)配置方法上做了一些升級(jí)。從之前的單維度，擴(kuò)展到宏觀政策面、基本面、估值技術(shù)面等多維度的框架體系。在基金選擇上，她也在不斷擴(kuò)展能力圈，從境內(nèi)的一些品種逐步擴(kuò)展到境外市場(chǎng)，研究領(lǐng)域也從股、債擴(kuò)展到商品、原油、REITs等。

      “我不相信有一套方法能一成不變地戰(zhàn)勝市場(chǎng)，因?yàn)槭袌?chǎng)就是在變化的，誰(shuí)也沒(méi)有辦法永恒地拿出永動(dòng)機(jī)獲取收益率。”楊喆說(shuō)。

      雖然投資框架在不斷完善和迭代，但她的投資風(fēng)格沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)漂移，核心始終是“穩(wěn)健”，更加關(guān)注長(zhǎng)期，相信時(shí)間和復(fù)利的價(jià)值。

      落到基金組合的構(gòu)建上，楊喆會(huì)首先確定組合的投資目標(biāo)，然后分配各類(lèi)資產(chǎn)的比例，最后再進(jìn)行子基金的選擇。

      在基金評(píng)價(jià)上，她采用定性與定量相結(jié)合的方法。因?yàn)槭袌?chǎng)上基金的數(shù)量眾多，需要先用定量的方法對(duì)基金進(jìn)行跟蹤篩選，“這個(gè)過(guò)程是動(dòng)態(tài)的，我們對(duì)基金經(jīng)理的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)和分類(lèi)也會(huì)不斷更新”。

      總體上，她更偏好風(fēng)格穩(wěn)定、能創(chuàng)造超額收益的基金經(jīng)理。在量化篩選的基礎(chǔ)上，會(huì)從定性角度去調(diào)研和分析，基金經(jīng)理的投資策略是不是具有連貫性，風(fēng)格有沒(méi)有發(fā)生漂移，策略是否失效等。

      從過(guò)去的歸因來(lái)看，在一年的維度里，基金經(jīng)理的風(fēng)格大多維持穩(wěn)定，但是把維度拉長(zhǎng)至兩到三年，風(fēng)格發(fā)生漂移的比例還是比較高。

      此外，楊喆傾向于選擇當(dāng)前適應(yīng)性為主的基金，“市場(chǎng)永遠(yuǎn)不變的是變化，任何一個(gè)基金經(jīng)理都不可能適應(yīng)所有市場(chǎng)。適合今年市場(chǎng)風(fēng)格的選手，就是我們要配的優(yōu)秀選手”。

      不適應(yīng)今年市場(chǎng)的基金，是否就不需要繼續(xù)跟蹤和研究？楊喆給出的答案是否定的，“也許他堅(jiān)持的投資邏輯在今年不適用，但等到后面市場(chǎng)風(fēng)格適合他的年份，我們可以再把他找出來(lái)進(jìn)行配置。”

      因此，楊喆不會(huì)一直看好或不看好某一位基金經(jīng)理，也會(huì)在市場(chǎng)的變化中給一些新的選手或者有新市場(chǎng)適應(yīng)能力的人以機(jī)會(huì)。

回撤管理貫穿投資始終

      近日，首批獲準(zhǔn)發(fā)行的5只創(chuàng)新型FOF-LOF產(chǎn)品陸續(xù)敲定發(fā)行檔期。10月18日，廣發(fā)優(yōu)選配置兩年封閉混合FOF-LOF（A類(lèi)：501212，C類(lèi)：013825）將率先在建設(shè)銀行、廣發(fā)基金直銷(xiāo)等渠道發(fā)行，擬任基金經(jīng)理正是楊喆。

      廣發(fā)優(yōu)選配置兩年封閉混合FOF-LOF⁵是楊喆加入廣發(fā)基金后的首只新產(chǎn)品。她介紹，布局這只產(chǎn)品主要是基于三方面的考慮：

      第1這是一只兩年封閉期的產(chǎn)品，希望通過(guò)持有期的設(shè)置，能幫助持有人管住短期交易的手，力爭(zhēng)在長(zhǎng)期投資中獲得還不錯(cuò)的回報(bào)。

      第2這是可以在交易所上市的創(chuàng)新型FOF⁶，有助于滿(mǎn)足持有人的流動(dòng)性需求。在兩年內(nèi)，如果客戶(hù)有資金的需求，可以轉(zhuǎn)托管到場(chǎng)內(nèi)賣(mài)出基金份額。

      第三，在波動(dòng)加大、風(fēng)格輪換較快的市場(chǎng)環(huán)境下，基民選擇基金的難度提升，F(xiàn)OF產(chǎn)品可以幫助基民更專(zhuān)業(yè)地挑選基金，通過(guò)資產(chǎn)配置、二次分散等方式降低組合風(fēng)險(xiǎn)。

      對(duì)于廣發(fā)優(yōu)選配置兩年封閉FOF-LOF未來(lái)的定位，楊喆心中已有了清晰的設(shè)想，她希望將控制回撤的思想貫穿于組合管理的全過(guò)程。

      根據(jù)基金合同，該產(chǎn)品通過(guò)定量與定性相結(jié)合的方法精選優(yōu)質(zhì)基金，投資于股票型基金的比例為基金資產(chǎn)的30%-80%，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)是中證800指數(shù)收益率X45% +人民幣計(jì)價(jià)的恒生指數(shù)收益率X5%+中債-綜合全價(jià)(總值)指數(shù)收益率X50%。

      也就是說(shuō)，業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)中，權(quán)益類(lèi)基金的占比是50%，類(lèi)似于半倉(cāng)的平衡型權(quán)益產(chǎn)品。因此，楊喆的管理理念是在權(quán)益基金維持中樞倉(cāng)位的基礎(chǔ)上，當(dāng)市場(chǎng)可能出現(xiàn)較大波動(dòng)時(shí)，向下控制風(fēng)險(xiǎn)；當(dāng)市場(chǎng)有階段性機(jī)會(huì)時(shí)，提升權(quán)益類(lèi)基金倉(cāng)位，力爭(zhēng)用較低的風(fēng)險(xiǎn)代價(jià)獲取權(quán)益市場(chǎng)的平均收益。

      值得一提的是，作為追求低回撤、高性?xún)r(jià)比收益的基金經(jīng)理，楊喆會(huì)從頂層的大類(lèi)資產(chǎn)配置、中觀的戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置、底層的基金產(chǎn)品選擇以及設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制四方面來(lái)管理組合的回撤。

      首先，頂層的大類(lèi)資產(chǎn)配置主要通過(guò)多元資產(chǎn)之間的負(fù)相關(guān)性，分散單一資產(chǎn)的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，讓凈值曲線(xiàn)更加平滑。

      其次，中觀的戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置，會(huì)結(jié)合宏觀、基本面、估值、情緒和技術(shù)面等五維框架體系研判，對(duì)配置方案進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。

      第三，自下而上的基金選擇，找到具有Alpha能力的基金，這類(lèi)基金未必短期表現(xiàn)最優(yōu)，而是風(fēng)格相對(duì)穩(wěn)定、有望為持有人帶來(lái)持續(xù)超額收益的產(chǎn)品。

      第四，建立了貫穿事前、事中和事后的風(fēng)控管理機(jī)制。事前會(huì)對(duì)潛在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)判、開(kāi)展壓力測(cè)試，事中會(huì)跟蹤管控，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行及時(shí)處理，事后會(huì)總結(jié)分析并完善框架。

      風(fēng)險(xiǎn)提示：觀點(diǎn)僅供參考，不構(gòu)成投資意見(jiàn)。購(gòu)買(mǎi)前請(qǐng)閱讀《基金合同》、《招募說(shuō)明書(shū)》等法律文件。市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。過(guò)往業(yè)績(jī)不代表未來(lái)表現(xiàn)。

    備注1：交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老FOF成立于2019年5月30日，基金2019年5月30日至2021年5月21日間由楊喆管理。根據(jù)基金季報(bào)，交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老FOF在2020年末、2021年一季度末的資產(chǎn)凈值規(guī)模分別為113.49億元、133.39億元，是市場(chǎng)中僅有一只資產(chǎn)規(guī)模超百億的FOF產(chǎn)品。

   備注2：業(yè)績(jī)出自招商證券研究報(bào)告《注重風(fēng)險(xiǎn)控制，擅長(zhǎng)打造高性?xún)r(jià)比組合——廣發(fā)基金楊喆投資風(fēng)格分析》第6頁(yè)“交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老FOF任期收益為15.4%，區(qū)間超額收益為5.9%，每年均實(shí)現(xiàn)正收益，區(qū)間最大回撤僅2.4%，年化波動(dòng)率為2.8%”，交銀養(yǎng)老2035任期收益為28.2%，區(qū)間超額收益為12%，區(qū)間最大回撤7.5%”；“交銀養(yǎng)老2035的組合凈值創(chuàng)新高的天數(shù)共63天，在納入統(tǒng)計(jì)的99個(gè)FOF基金中排名第4，最大回撤在全部養(yǎng)老目標(biāo)日期2035基金中最小，回撤控制能力突出。”第8頁(yè)中“統(tǒng)計(jì)“我要穩(wěn)穩(wěn)的幸福”組合在20170120~20210331區(qū)間業(yè)績(jī)，基金組合在期間的累計(jì)收益率為34.5%，年化收益超過(guò)7%。”

   備注3：業(yè)績(jī)出自招商證券研究報(bào)告《注重風(fēng)險(xiǎn)控制，擅長(zhǎng)打造高性?xún)r(jià)比組合——廣發(fā)基金楊喆投資風(fēng)格分析》第6頁(yè)“交銀養(yǎng)老2035任期收益為28.2%，區(qū)間超額收益為12%，區(qū)間最大回撤7.5%”；“交銀養(yǎng)老2035的組合凈值創(chuàng)新高的天數(shù)共63天，在納入統(tǒng)計(jì)的99個(gè)FOF基金中排名第4，最大回撤在全部養(yǎng)老目標(biāo)日期2035基金中最小，回撤控制能力突出。”

  備注4：業(yè)績(jī)出自招商證券研究報(bào)告《注重風(fēng)險(xiǎn)控制，擅長(zhǎng)打造高性?xún)r(jià)比組合——廣發(fā)基金楊喆投資風(fēng)格分析》第6頁(yè)“交銀安享穩(wěn)健養(yǎng)老FOF任期收益為15.4%，區(qū)間超額收益為5.9%，每年均實(shí)現(xiàn)正收益，區(qū)間最大回撤僅2.4%，年化波動(dòng)率為2.8%”。統(tǒng)計(jì)時(shí)間區(qū)間：2019年5月30日至2021年5月21日。

   備注5: 廣發(fā)優(yōu)選配置兩年封閉FOF-LOF由廣發(fā)基金管理有限公司發(fā)行與管理，代銷(xiāo)機(jī)構(gòu)不承擔(dān)產(chǎn)品的投資、兌付和風(fēng)險(xiǎn)管理責(zé)任。在本基金封閉運(yùn)作期內(nèi)，基金份額持有人不能贖回基金份額，只能通過(guò)證券市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)交易賣(mài)出基金份額變現(xiàn)。在證券市場(chǎng)持續(xù)下跌、基金二級(jí)市場(chǎng)交易不活躍等情形下，有可能出現(xiàn)基金份額二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格低于基金份額凈值的情形，即基金折價(jià)交易，從而影響持有人收益或產(chǎn)生損失。本基金的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為中風(fēng)險(xiǎn)，請(qǐng)投資者選擇符合自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力、投資目標(biāo)的產(chǎn)品。投資前請(qǐng)認(rèn)真閱讀本基金基金合同和招募說(shuō)明書(shū)等法律文件，充分了解本基金詳情及風(fēng)險(xiǎn)特征?；鹩酗L(fēng)險(xiǎn)，投資須謹(jǐn)慎。

  備注6：廣發(fā)優(yōu)選配置兩年封閉FOF-LOF的A類(lèi)份額和C類(lèi)基金份額之間暫不允許進(jìn)行相互轉(zhuǎn)換。本基金A類(lèi)份額封閉期內(nèi)可上市交易，滿(mǎn)足投資者對(duì)流動(dòng)性的需求。封閉運(yùn)作期屆滿(mǎn)后，本基金A類(lèi)份額轉(zhuǎn)為上市開(kāi)放式基金（LOF），LOF產(chǎn)品既可以在一級(jí)市場(chǎng)申贖，也可以在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)，交易機(jī)制靈活。

（CIS）