中美利差遠離“舒適區(qū)間” 貨幣政策堅持以我為主

    時隔3年多，中美10年期國債利差再次回到30個基點附近。多家研究機構(gòu)提示，在中美經(jīng)濟與政策周期錯位背景下，后續(xù)中美利差可能進一步收窄，不排除發(fā)生倒掛的可能性。不過，考慮通脹因素后的實際利差并不低，人民幣匯率繼續(xù)展現(xiàn)韌性，中美利差收窄暫不構(gòu)成貨幣調(diào)控的明顯掣肘。

    中美利差處于低位

    從3月初超過100個基點到如今接近30個基點，3月以來，中美10年期國債利差經(jīng)歷了一輪快速收縮。

    3月29日，美國10年期國債收益率維持在2.5%一線，處于2019年5月以來的高位。當(dāng)日，我國10年期國債收益率為2.79%，較上個交易日略微下行。中美10年期國債利差收窄至30個基點左右。就在本月4日、7日，該利差仍超過100個基點，分別達107個基點、103個基點。

    80個到100個基點曾被視為中美利差的“舒適區(qū)間”。眼下，中美利差已遠離這一區(qū)間，靠近最近十余年來的最低位置。“中美利差以2010年為界可以大致劃分為兩個階段。”華泰證券張繼強研究團隊介紹，2010年之前，中美利差波動較大，且長期處于倒掛狀態(tài)；2010年之后，中美利差趨于穩(wěn)定，聯(lián)動增強，且長期維持正值。據(jù)統(tǒng)計，2011年以來，中美10年期國債利差最低為19個基點，最高為249個基點。目前的利差處于2011年以來的低位。

    這一輪中美利差收窄的過程正是在2020年10月創(chuàng)出249個基點的歷史新高之后開始的，至今已持續(xù)超過16個月。無論是從收縮幅度還是持續(xù)時間來看，均比較少見。

    經(jīng)濟與政策周期錯位

    本輪中美利差為何收窄？中美經(jīng)濟與政策周期錯位是根本原因。多家研究機構(gòu)提示，今年中美利差可能進一步收縮。

    “從表面上看，利差收窄的原因是美國10年國債收益率快速上升，背后則反映了債券市場投資者對于未來一個時期中美經(jīng)濟和通脹不同走向的看法。”招商證券首席宏觀分析師謝亞軒告訴中國證券報記者。

    “長期利率水平由經(jīng)濟體各自的經(jīng)濟增長和通脹決定，是基本面的映射。”張繼強團隊分析，我國正應(yīng)對經(jīng)濟下行壓力，宏觀政策加大穩(wěn)增長力度，而美國的核心任務(wù)是控通脹，美聯(lián)儲加快調(diào)整貨幣政策。在此背景下，中美利差收窄是必然的。

    在業(yè)內(nèi)人士看來，中美利差收窄的趨勢可能仍未結(jié)束。一方面，中美經(jīng)濟分別處于筑底、達峰的過程中，兩國經(jīng)濟周期的錯位、經(jīng)濟增速差的收斂暫時較為明顯；另一方面，俄烏沖突爆發(fā)之后，美國通脹壓力進一步加大，美聯(lián)儲已啟動加息周期，并可能采取更激進加息縮表行動。

    “經(jīng)濟周期與通脹周期的分化導(dǎo)致中美貨幣政策漸行漸遠，預(yù)計中美利差收窄趨勢將持續(xù)。”中信證券聯(lián)席首席經(jīng)濟學(xué)家明明說。

    以我為主原則不變

    監(jiān)管部門曾提到中美利差“舒適區(qū)間”的概念。近期，隨著中美利差進入“非舒適區(qū)間”，利差收窄會否對國內(nèi)貨幣調(diào)控形成制約成為市場的關(guān)注點之一。

    張繼強團隊認(rèn)為，國內(nèi)基本面變化和匯率走勢才是貨幣政策核心影響因素。應(yīng)對“三重壓力”依然是政策主線，因此短期內(nèi)中美利差收窄不會構(gòu)成貨幣調(diào)控的明顯掣肘。

    近期人民幣匯率有所回調(diào)，但幅度有限，總體仍處于近4年高位水平。華泰證券、中金公司、興業(yè)研究等機構(gòu)認(rèn)為，一方面，較高的貿(mào)易順差為人民幣匯率提供支撐；另一方面，考慮通脹因素后的中美實際利差并不低。中金公司陳健恒團隊稱，雖然中美名義利率越來越接近，但中美實際利率的利差仍處于高位，使得人民幣在貿(mào)易邏輯上仍相對美元有吸引力，不會出現(xiàn)人民幣匯率大幅貶值或明顯的資金外流。

    中國社會科學(xué)院世界經(jīng)濟與政治研究所副所長徐奇淵日前表示，即便在貨幣環(huán)境寬松的過程中，人民幣匯率在一定程度上走弱，也不應(yīng)影響到宏觀政策以我為主的基調(diào)。中美利差收窄不應(yīng)成為我國貨幣調(diào)控的障礙。

    雖然市場對貨幣調(diào)控進一步放松抱有期待，但對于降息的預(yù)期已有所降溫。廣發(fā)證券首席固收分析師劉郁預(yù)計，相關(guān)部門或采用降準(zhǔn)及其他結(jié)構(gòu)性政策工具支持寬信用。