國家金融與發(fā)展實驗室副主任曾剛：疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制 為“寬信用”創(chuàng)造良好環(huán)境

    國家金融與發(fā)展實驗室副主任曾剛?cè)涨霸诮邮苤袊C券報記者專訪時表示，未來一段時間，貨幣調(diào)控的著力點在兩個層面。一是在總量貨幣政策方面，繼續(xù)保持流動性合理充裕，推動實體經(jīng)濟(jì)融資成本穩(wěn)中有降。二是在結(jié)構(gòu)優(yōu)化方面，應(yīng)加大結(jié)構(gòu)性政策力度，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，為“寬信用”創(chuàng)造更為良好的外部環(huán)境。

    今年在市場有需要的情況下，進(jìn)一步下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率甚至下降利率水平，均是可選操作。相比而言，調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率的概率更高一些。

    “寬信用”成為政策關(guān)注重點

    中國證券報：日前央行表示要增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性，有觀點認(rèn)為已釋放出“寬信用”信號，你如何看？

    曾剛：先說一下“寬貨幣”和“寬信用”這兩個術(shù)語。目前市場將傳統(tǒng)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制分成了“貨幣”和“信用”兩個層面，寬貨幣是指貨幣政策操作層面的寬松，目的是增加市場貨幣供應(yīng)量，衡量的標(biāo)準(zhǔn)是市場總體流動狀況和利率水平；寬信用則是指金融機(jī)構(gòu)通過放款、投資等行為，促進(jìn)社會融資總量和廣義貨幣增長，支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。從貨幣政策的意圖來看，往往是想通過“寬貨幣”來創(chuàng)造“寬信用”，進(jìn)而為實體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)創(chuàng)造更為適宜的貨幣、金融環(huán)境。

    在實踐中，“寬貨幣”是“寬信用”的前提，但不一定能實現(xiàn)“寬信用”的結(jié)果。這是因為寬信用在很大程度上決定于微觀主體的行為，從信用的供給端來看，金融機(jī)構(gòu)資金投放意愿和能力有著重要的影響，而在需求端，由實體經(jīng)濟(jì)部門投資、消費決策所引發(fā)的融資需求，更是制約著寬信用的空間。從這個意義上講，要想實現(xiàn)“寬信用”的目標(biāo)，不僅需要在總量貨幣政策層面保持流動性相對充裕的狀態(tài)，更重要的是要解決微觀層面信用供求兩端存在的錯配和梗阻，也就是傳統(tǒng)意義上所說的疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，其所涉及的工作內(nèi)容，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了傳統(tǒng)貨幣政策的范疇。

    當(dāng)前在經(jīng)濟(jì)整體繼續(xù)向好的同時，存在結(jié)構(gòu)失衡的隱憂。進(jìn)入三季度后，7月經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)不及預(yù)期，8月PMI數(shù)據(jù)顯示制造業(yè)需求走弱。在這種背景下，整體的宏觀調(diào)控思路開始強(qiáng)調(diào)跨周期調(diào)節(jié)，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，加大金融對實體經(jīng)濟(jì)的支持力度（“寬信用”），成為政策關(guān)注重點。

    形成新資金需求來源

    中國證券報：在疫情影響以及“房住不炒”等宏觀背景下，應(yīng)如何更好實現(xiàn)“寬信用”？

    曾剛：從過去一段時間看，“寬貨幣”到“寬信用”傳導(dǎo)機(jī)制的不暢，在很大程度上是因為近幾年資金需求的主力房地產(chǎn)、地方政府和住戶部門，受政策調(diào)控以及疫情影響，資金需求受到一定抑制。而國家戰(zhàn)略發(fā)展的重點領(lǐng)域以及經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)，資金需求的規(guī)模在短期內(nèi)還尚難形成有效替代。目前來看，在“房住不炒”的政策基調(diào)下，房地產(chǎn)投資在較長一段時間內(nèi)恐難恢復(fù)到以往水平。未來一段時間的重點，應(yīng)集中在地方政府專項債發(fā)行帶動投資增長，不過考慮到地方政府投融資相關(guān)管理制度進(jìn)一步完善，以及非標(biāo)清理等因素影響，其效應(yīng)發(fā)揮還需一段時間。

    從更長遠(yuǎn)看，下一步，應(yīng)該緊緊圍繞“十四五”規(guī)劃所確定的重點戰(zhàn)略，加快關(guān)鍵領(lǐng)域的改革，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，培育新的發(fā)展動能，形成新的資金需求來源。與此同時，加大對中小微企業(yè)等重要就業(yè)吸納主體的支持，創(chuàng)造更為良好的就業(yè)環(huán)境，改善居民收入預(yù)期、提升消費意愿。上述這些深層次的改革，不完全在金融政策的范疇，對于貨幣政策操作而言，應(yīng)該順應(yīng)國家發(fā)展及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的大方向，前瞻性地引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行積極調(diào)整，更好地服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)在中長期的高質(zhì)量發(fā)展。

    中國證券報：今年再次降準(zhǔn)的預(yù)期不斷升高，下半年貨幣調(diào)控會降準(zhǔn)及降息嗎？

    曾剛：在總量貨幣政策層面，要繼續(xù)保持流動性合理充裕，推動實體經(jīng)濟(jì)融資成本穩(wěn)中有降。要實現(xiàn)這個目標(biāo)，政策部門需要根據(jù)實體經(jīng)濟(jì)和金融市場的變化情況，靈活運用各種貨幣政策工具（流動性管理工具、法定存款準(zhǔn)備金以及利率等），強(qiáng)化對市場流動性的調(diào)節(jié)和融資成本的管理。在市場有需要的情況下，進(jìn)一步下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率甚至下降利率水平，均是可以選擇的操作。不過，相比而言，調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金的概率會更高一些。

    一是因為存款準(zhǔn)備金的調(diào)整，對改善市場流動性的效應(yīng)更為直接，而且存準(zhǔn)降低能有效降低銀行的資金成本，在“寬信用”層面，可以為銀行加大資金投放、降低信貸成本提供更好的激勵。二是法定存款準(zhǔn)備金成為我國貨幣政策調(diào)控的重要性工具，在很大程度上是外匯占款高企時代的一個伴生物。隨著我國外匯占款增速下降，基礎(chǔ)貨幣供給機(jī)制轉(zhuǎn)換，有必要對相關(guān)制度進(jìn)行優(yōu)化和調(diào)整，適度下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金也為中長期的制度改革奠定基礎(chǔ)。

    貨幣調(diào)控雙管齊下

    中國證券報：面對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)恢復(fù)遇到的新挑戰(zhàn)，今年應(yīng)如何更好發(fā)揮貨幣政策在穩(wěn)增長中的作用？

    曾剛：自6月份以來，中央層面對未來一段時間的宏觀政策思路日漸清晰。7月7日，國務(wù)院常務(wù)會議提出，要在堅持不搞大水漫灌的基礎(chǔ)上，保持貨幣政策穩(wěn)定性、增強(qiáng)有效性，適時運用降準(zhǔn)等貨幣政策工具，進(jìn)一步加強(qiáng)金融對實體經(jīng)濟(jì)特別是中小微企業(yè)的支持，促進(jìn)綜合融資成本穩(wěn)中有降。強(qiáng)調(diào)總量政策的穩(wěn)定與延續(xù)，通過降準(zhǔn)等工具繼續(xù)推動實體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本下降。此外，繼續(xù)加強(qiáng)對中小微企業(yè)等薄弱環(huán)節(jié)的支持，通過保市場主體來實現(xiàn)穩(wěn)就業(yè)、保民生。國常會之后，中國人民銀行于7月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，總計釋放基礎(chǔ)貨幣約1萬億元，有效降低了銀行的資金成本。7月30日，中共中央政治局召開會議。會議更為注重中期經(jīng)濟(jì)下行和結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力，因此無論是財政還是貨幣政策，都更為注重“跨周期調(diào)節(jié)”。在宏觀調(diào)控政策方面，除延續(xù)“穩(wěn)健的貨幣政策要保持流動性合理充裕”的說法外，要求“助力中小企業(yè)和困難行業(yè)持續(xù)恢復(fù)”，這與7月7日國常會的提法保持一致。9月1日，國務(wù)院常務(wù)會議提出，“今年再新增3000億元支小再貸款額度，支持地方法人銀行向小微企業(yè)和個體工商戶發(fā)放貸款”“發(fā)揮地方政府專項債作用帶動擴(kuò)大有效投資”，進(jìn)一步明確跨周期調(diào)節(jié)重點。

    總體來看，未來一段時間，貨幣調(diào)控的著力點在兩個層面。一是在總量貨幣政策層面，繼續(xù)保持流動性合理充裕，推動實體經(jīng)濟(jì)融資成本穩(wěn)中有降。二是在結(jié)構(gòu)優(yōu)化方面，加大結(jié)構(gòu)性政策力度，疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，為“寬信用”創(chuàng)造更為良好的外部環(huán)境。一方面，提升信用供給端（各類金融機(jī)構(gòu)）的供給能力、優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)，是金融政策部門關(guān)注的重點，具體的政策包括：通過專項貨幣政策工具（直達(dá)實體的貨幣政策工具、專項再貸款、再貼現(xiàn)、精準(zhǔn)減排的貨幣政策工具等），向金融機(jī)構(gòu)提供中長期、低成本資金，用于對特定主體和特定領(lǐng)域的支持；完善監(jiān)管制度，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大對國家重點戰(zhàn)略和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度，具體包括自主科創(chuàng)、中小企業(yè)、鄉(xiāng)村振興、綠色金融等。支持金融機(jī)構(gòu)（特別是銀行業(yè)）的資本補(bǔ)充，提升金融機(jī)構(gòu)的信貸投放能力；完善信用風(fēng)險分擔(dān)機(jī)制，建立和強(qiáng)化政策性擔(dān)保機(jī)構(gòu)的風(fēng)險補(bǔ)償制度，為金融機(jī)構(gòu)支持薄弱環(huán)節(jié)（特別是受疫情影響較大的中小企業(yè)）提供更好的政策支持等。另一方面，需改善實體經(jīng)濟(jì)的信用需求意愿和能力。不斷培育新的發(fā)展動能，形成新的資金需求來源。