積蓄動(dòng)能 離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展有望再提速

    人民銀行近期公布的下半年重點(diǎn)工作安排中，再提“發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)”。站在當(dāng)前“雙循環(huán)”的新發(fā)展格局下，隨著人民幣匯率市場(chǎng)化改革的深化以及跨境資金流動(dòng)的日趨頻繁，離岸人民幣市場(chǎng)的發(fā)展有望再提速。

    多位接受證券時(shí)報(bào)記者采訪的專家認(rèn)為，人民幣匯率走勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)、境外機(jī)構(gòu)加快增配人民幣資產(chǎn)和跨境投融資活動(dòng)的需要，是當(dāng)前積極推動(dòng)離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展的主要原因。不過(guò)，相比于單純?cè)黾与x岸市場(chǎng)的人民幣流動(dòng)性供給，未來(lái)離岸人民幣市場(chǎng)的發(fā)展需要全方位深化，包括深化人民幣匯率市場(chǎng)化改革，豐富和活躍香港、倫敦等主要離岸人民幣市場(chǎng)外匯衍生品交易產(chǎn)品，完善離岸人民幣清算體系，以及完善人民幣跨境資本流動(dòng)管理框架等，以實(shí)現(xiàn)與在岸市場(chǎng)有出有進(jìn)的內(nèi)外暢通。

    離岸人民幣市場(chǎng)

    正積蓄提速發(fā)展動(dòng)能

    2015年“8·11”匯改后，人民幣匯率經(jīng)歷過(guò)一輪急跌的驚心動(dòng)魄時(shí)刻。彼時(shí)為穩(wěn)定匯率，離岸人民幣流動(dòng)性受到一定控制，離岸人民幣市場(chǎng)規(guī)模也相應(yīng)地萎縮。香港金管局公布的數(shù)據(jù)顯示，作為第一大離岸人民幣市場(chǎng)，香港銀行體系的人民幣存款在“8·11”之前一度高達(dá)1萬(wàn)多億元，但“8·11”之后一路震蕩走低，一度低至5000億元左右。

    離岸人民幣流動(dòng)性的收緊客觀上起到了對(duì)沖人民幣貶值預(yù)期、穩(wěn)定人民幣匯率的作用，但相應(yīng)的，也會(huì)降低離岸市場(chǎng)人民幣交易的活躍度。不過(guò)，隨著匯改后人民幣匯率的逐步企穩(wěn)，恢復(fù)離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展的動(dòng)能重新積蓄。

    從市場(chǎng)主體的交易層面看，國(guó)際清算銀行（BIS）發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，全球交易最活躍貨幣中人民幣排名第八位，在新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣中排名第一，全球人民幣日均交易量從2016年的2020億美元增至2840億美元。從貨幣當(dāng)局的舉措看，2018年底，人民銀行在香港推出離岸央票，這一工具通過(guò)對(duì)離岸人民幣流動(dòng)性的調(diào)節(jié)，可以不斷完善離岸人民幣市場(chǎng)利率曲線，目前已形成常態(tài)化的發(fā)行機(jī)制；同時(shí)，近年來(lái)推出的債券通等跨境證券投資開(kāi)放管道，其交易匯兌環(huán)節(jié)也放在離岸市場(chǎng)完成，增強(qiáng)了離岸人民幣市場(chǎng)交易的活躍性。

    香港金管局的最新數(shù)據(jù)顯示，截至2021年5月末，香港銀行體系的人民幣存款已達(dá)8211億元，逼近“8·11”匯改前的萬(wàn)億高峰。

    發(fā)展離岸市場(chǎng)有何用意？

    官方政策的正式推出與實(shí)施往往有跡可循而非突然之舉，就在央行此番年中工作會(huì)議正式提出“發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)”之前，政策“吹風(fēng)”實(shí)際上時(shí)有發(fā)生。

    2020年底，央行金融研究所所長(zhǎng)周誠(chéng)君就在公開(kāi)場(chǎng)合提出，人民幣資產(chǎn)的投資回報(bào)大幅優(yōu)于其它貨幣資產(chǎn)，目前持有人民幣的境外投資者占比相對(duì)較低。下一步要廣泛地促進(jìn)離岸人民幣市場(chǎng)，尤其是離岸人民幣外匯市場(chǎng)建設(shè)，為不同時(shí)區(qū)的投資者提供7×24小時(shí)不間斷的外匯交易所需要的流動(dòng)性，這需要中央銀行和監(jiān)管部門(mén)共同努力和推動(dòng)。

    中國(guó)銀行研究院高級(jí)研究員王有鑫對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，目前積極推動(dòng)離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展主要有以下方面考量：一方面，在外部形勢(shì)波動(dòng)背景下，人民幣匯率走勢(shì)相對(duì)穩(wěn)定，境外機(jī)構(gòu)加快增配人民幣資產(chǎn)，深化離岸市場(chǎng)發(fā)展有利于進(jìn)一步便利人民幣跨境使用，吸引更多外資流入。

    “從外資便利化投資的角度看，發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)可以提供流動(dòng)性管理渠道，互聯(lián)互通機(jī)制下外資買賣內(nèi)地證券以人民幣報(bào)價(jià)和交易，豐富離岸人民幣流動(dòng)性可滿足更多境外投資者投資內(nèi)地資本市場(chǎng)需求。”王有鑫稱。

    另一方面，王有鑫表示，“雙循環(huán)”新發(fā)展格局下人民幣離岸市場(chǎng)發(fā)展是重要配套措施，是題中應(yīng)有之義。人民幣內(nèi)外循環(huán)暢通有利于推動(dòng)跨境貿(mào)易、投融資等活動(dòng)開(kāi)展。此外，根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織（IMF）統(tǒng)計(jì)，目前國(guó)際主權(quán)財(cái)富機(jī)構(gòu)、央行等持有的人民幣儲(chǔ)備資產(chǎn)越來(lái)越多，具有深度的離岸市場(chǎng)、豐富的離岸人民幣金融產(chǎn)品體系、便利的投融資渠道和匯兌安排，以及完善的金融基礎(chǔ)設(shè)施，都將進(jìn)一步推動(dòng)人民幣承擔(dān)儲(chǔ)備貨幣職能。

    德意志銀行大中華區(qū)宏觀策略主管劉立男對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)將為外資提供更多投資渠道，并推進(jìn)人民幣的自由可兌換，提升流動(dòng)性。同時(shí)，央行此時(shí)再提發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)，可能也是在為債券通開(kāi)放“南向通”做準(zhǔn)備，隨著跨境資本市場(chǎng)的進(jìn)一步放開(kāi)以及海外人民幣資金池的增長(zhǎng)，必然要求離岸人民幣市場(chǎng)與之匹配協(xié)調(diào)發(fā)展。

    離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展≠

    增加流動(dòng)性

    隨著跨境資金流動(dòng)的日趨頻繁，不少分析指出，相比于單純?cè)黾与x岸市場(chǎng)的人民幣流動(dòng)性供給，未來(lái)發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)的內(nèi)涵也有望進(jìn)一步豐富，深化人民幣匯率市場(chǎng)化改革、活躍主要離岸人民幣市場(chǎng)外匯衍生品交易產(chǎn)品、完善離岸人民幣清算體系，以及完善人民幣跨境資本流動(dòng)管理框架等均有發(fā)展空間，以實(shí)現(xiàn)與在岸市場(chǎng)有出有進(jìn)的內(nèi)外暢通。

    一在港中資機(jī)構(gòu)的外匯交易員對(duì)記者表示，發(fā)展離岸人民幣市場(chǎng)不是讓離岸市場(chǎng)獨(dú)大，核心目的還是要形成良好的人民幣內(nèi)外循環(huán)機(jī)制，讓離岸人民幣流動(dòng)性既能放出去也能收回來(lái)。否則僅僅增加離岸人民幣流動(dòng)性，而沒(méi)有太多可供投資的人民幣資產(chǎn)標(biāo)的，萬(wàn)一遭遇極端風(fēng)險(xiǎn)，就容易成為境外機(jī)構(gòu)用來(lái)集中做空匯率的“武器”。

    “離岸央票是一種調(diào)節(jié)流動(dòng)性的方式，但這一工具的作用是有限的，要實(shí)現(xiàn)人民幣內(nèi)外暢通，以及離岸流動(dòng)性的收放自如，關(guān)鍵還是要豐富境外投資人民幣資產(chǎn)的品種和渠道，以及人民幣匯率形成機(jī)制的更加市場(chǎng)化。”上述外匯交易員稱。

    豐富境外投資人民幣資產(chǎn)的品種不僅包括境內(nèi)的債券、股權(quán)等資產(chǎn)，也可進(jìn)一步發(fā)展壯大離岸人民幣債券市場(chǎng)。劉立男就表示，如何在離岸市場(chǎng)推動(dòng)人民幣國(guó)際化，提供更多人民幣資產(chǎn)的投資機(jī)會(huì)等議題愈發(fā)重要。目前海外央行量化寬松政策下，美元、歐元的絕對(duì)利率較低，使得企業(yè)通過(guò)美元、歐元融資的成本較低，相較而言，離岸人民幣的融資成本仍相對(duì)較高。未來(lái)可考慮進(jìn)一步提升人民幣資金流動(dòng)性保障，以吸引發(fā)行人在離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)債。

    此外，對(duì)于持有外幣的市場(chǎng)主體而言，匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的需求會(huì)一直存在，這就需要發(fā)展完善的外匯衍生工具。央行近期發(fā)布的工作論文中就建議，研究各類匯率衍生品對(duì)匯率形成作用，適時(shí)建立人民幣匯率期貨市場(chǎng)，或引導(dǎo)境內(nèi)相關(guān)主體有效利用離岸期貨市場(chǎng)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)；加強(qiáng)對(duì)全球人民幣流動(dòng)、資產(chǎn)配置和價(jià)格變動(dòng)的監(jiān)測(cè)，健全人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)的宏觀審慎管理體系，穩(wěn)步推進(jìn)人民幣國(guó)際化。

    不過(guò)，即使離岸人民幣市場(chǎng)有望再獲提速發(fā)展，但也并不意味著會(huì)一路坦途。王有鑫表示，發(fā)展離岸市場(chǎng)將主要面臨三方面挑戰(zhàn)：一是人民幣定價(jià)權(quán)問(wèn)題，參考離岸美元利率定價(jià)權(quán)旁落教訓(xùn)，離岸市場(chǎng)人民幣快速發(fā)展，可能加大對(duì)在岸市場(chǎng)利率和匯率的沖擊，特別是在人民幣貶值階段，在岸匯率通常跟隨離岸匯率波動(dòng)。二是人民幣跨境流動(dòng)規(guī)模增加可能加大貨幣政策管理難度，貨幣政策除要考慮對(duì)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性影響，還要考慮對(duì)離岸市場(chǎng)的影響及離岸市場(chǎng)的可能反應(yīng)。三是離岸人民幣清算系統(tǒng)有待進(jìn)一步完善，離岸人民幣產(chǎn)品創(chuàng)新有待強(qiáng)化，人民幣跨境資本流動(dòng)管理框架有待完善。

    上述外匯交易員還表示，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)于今年底或明年初開(kāi)始縮減購(gòu)債規(guī)模，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策逐步回歸正?；瘎?shì)必會(huì)引發(fā)全球外匯市場(chǎng)和跨境流動(dòng)資金的波動(dòng)，屆時(shí)過(guò)快地向離岸人民幣市場(chǎng)注入大規(guī)模流動(dòng)性反而會(huì)增加風(fēng)險(xiǎn)。

    “當(dāng)年‘8·11’匯改前，全球也是面臨著美聯(lián)儲(chǔ)縮減購(gòu)債、加息的貨幣政策環(huán)境，當(dāng)前及未來(lái)一段時(shí)間所面臨的大環(huán)境與當(dāng)年有些類似。有了此前匯改的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，相信央行會(huì)注意把握離岸人民幣市場(chǎng)發(fā)展的節(jié)奏。”上述外匯交易員稱。