寬松已成勢(shì) 債券收益率存下行空間

    貨幣寬松大潮來(lái)臨

    中國(guó)證券報(bào)：美聯(lián)儲(chǔ)降息“靴子”落地，會(huì)成為新一輪全球貨幣政策寬松的開(kāi)端嗎？

    解運(yùn)亮：從2018年一季度起，貿(mào)易保護(hù)主義在全球范圍內(nèi)肆虐，終結(jié)了全球經(jīng)濟(jì)同步復(fù)蘇，引發(fā)了全球經(jīng)濟(jì)的放緩。作為應(yīng)對(duì)，全球貨幣政策趨向?qū)捤伞＝衲暌詠?lái)，在美聯(lián)儲(chǔ)降息之前已有印度、新西蘭、澳大利亞、俄羅斯、韓國(guó)等經(jīng)濟(jì)體先后降息。

    目前歐洲經(jīng)濟(jì)放緩壓力比美國(guó)有增無(wú)減，德國(guó)制造業(yè)PMI已連續(xù)7個(gè)月位于榮枯線下方，工業(yè)信心指數(shù)連續(xù)5個(gè)月為負(fù)，英國(guó)“硬脫歐”進(jìn)一步加大了歐洲政治經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)。歐央行在美聯(lián)儲(chǔ)之后降息是大概率事件。

    實(shí)際上，在這次全球?qū)捤沙崩铮缆?lián)儲(chǔ)降息既不是開(kāi)始，也不是結(jié)束。

    李勇：盡管鮑威爾聲明，本次降息本質(zhì)上屬于周期當(dāng)中的政策調(diào)整，并非漫長(zhǎng)降息周期的開(kāi)始，但基于對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)2020年上半年見(jiàn)頂?shù)念A(yù)判，全球經(jīng)濟(jì)拐點(diǎn)即將到來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)本次降息或成為新一輪全球貨幣政策寬松的開(kāi)端。全球經(jīng)濟(jì)趨于“共振”發(fā)展，也是開(kāi)啟全球范圍內(nèi)寬松周期的重要背景之一。

    中國(guó)證券報(bào)：海外寬松氛圍漸濃，年內(nèi)我國(guó)貨幣政策是否有放松空間？如果有，央行可能會(huì)采取哪些寬松手段或工具？

    解運(yùn)亮：中國(guó)貨幣政策空間確實(shí)也比前期大了。但短期內(nèi)，我國(guó)貨幣政策并不具備大幅寬松的條件，原因至少有以下兩點(diǎn)：

    首先，短期內(nèi)加碼寬松刺激政策，可能再次推高我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)和固化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲，使過(guò)去幾年的努力付之東流。一個(gè)重要的風(fēng)險(xiǎn)源和扭曲點(diǎn)就是房地產(chǎn)。對(duì)于居民消費(fèi)和企業(yè)投資來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)既有拉動(dòng)效應(yīng)也有擠出效應(yīng)，2018年擠出效應(yīng)已經(jīng)大于拉動(dòng)效應(yīng)。其次，考慮到全球經(jīng)濟(jì)放緩和貿(mào)易不確定性，我們還需要預(yù)留一些政策空間，用于緩解2020年的經(jīng)濟(jì)下行壓力。

    短期內(nèi)全面降準(zhǔn)、降息、匯率大幅貶值等都是看不到的。預(yù)計(jì)下半年可能對(duì)中小銀行實(shí)施一次定向降準(zhǔn)，這符合金融供給側(cè)改革的既定方向，也是繼續(xù)完善“三檔兩優(yōu)”準(zhǔn)備金框架的內(nèi)在要求。

    李勇：當(dāng)前，全球處于降息潮中，但對(duì)于我國(guó)來(lái)說(shuō)，全面降息的可能性不大。由于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率已降至低位，降息還需結(jié)合經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)等因素綜合考慮，預(yù)計(jì)下半年直接降息可能性不大。

    流動(dòng)性充裕政策利率存下調(diào)可能

    中國(guó)證券報(bào)：中短期內(nèi)，我國(guó)是否可能下調(diào)政策利率？或者哪些政策利率存在下調(diào)的可能性？

    解運(yùn)亮：7月美聯(lián)儲(chǔ)降息，中國(guó)央行未跟隨采取任何行動(dòng)，預(yù)計(jì)下一次美聯(lián)儲(chǔ)降息，中國(guó)央行將跟隨下調(diào)逆回購(gòu)、MLF、TMLF、SLF等政策利率。

    李勇：短期內(nèi)，我國(guó)下調(diào)政策利率的可能性不大，全面下調(diào)存款準(zhǔn)備金率有一定的可能性，但下調(diào)幅度和次數(shù)較此前的市場(chǎng)預(yù)期將有所減少。另外，在降準(zhǔn)空間收窄的情況下，公開(kāi)市場(chǎng)操作規(guī)模可能加大，相關(guān)政策利率也存在下調(diào)空間。存在下調(diào)可能性的政策利率主要有OMO利率、MLF利率、TMLF利率以及LPR。

    中國(guó)證券報(bào)：7月底資金價(jià)格保持高位運(yùn)行，資金面不如以往月末那般寬松，原因何在？請(qǐng)展望今后一段時(shí)間流動(dòng)性運(yùn)行情況。

    解運(yùn)亮：7月31日，銀行間市場(chǎng)代表性利率R007和DR007分別為2.79%和2.69%，雖然均比6月末上升了13個(gè)BP，但與歷史同期相比，仍處于合理水平。較上月有所上行主要是受到稅期的影響，在我國(guó)1月、4月、5月、7月、10月這幾個(gè)月都是重要的稅期，稅款入庫(kù)會(huì)對(duì)商業(yè)銀行造成流動(dòng)性緊縮效應(yīng)。此外，央行7月凈回籠流動(dòng)性5528億元也有一定影響。

    當(dāng)前貨幣政策邊際上有小幅寬松空間，下調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)利率和定向降準(zhǔn)可期。未來(lái)一段時(shí)間，貨幣市場(chǎng)利率下行是大概率事件。

    李勇：7月底資金價(jià)格保持高位運(yùn)行，資金面不如以往月末那般寬松，主要是因?yàn)檠胄性?月凈投放資金比其他月份要少，加之7月是繳稅大月，對(duì)流動(dòng)性有負(fù)面影響，資金面較緊張。

    全球債市或突破2016年高位

    中國(guó)證券報(bào)：全球債券市場(chǎng)繼續(xù)上漲的空間有多大？中國(guó)債券投資價(jià)值如何？

    解運(yùn)亮：美聯(lián)儲(chǔ)7月議息會(huì)議雖然如期宣布降息，但并沒(méi)有給出明確的后續(xù)政策路徑，相對(duì)于市場(chǎng)預(yù)期偏“鷹”派。預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)9月、10月議息將按兵不動(dòng)，12月再降息一次，短期內(nèi)美債收益率下行空間有限。但中期來(lái)看，在全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)放緩和美國(guó)失業(yè)率觸底回升共振影響下，明年美聯(lián)儲(chǔ)降息進(jìn)程可能提速，美債收益率整體跌破2016年年中的歷史低位是有可能的。

    中國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力未解除，貨幣政策邊際上趨向小幅寬松，到三季度末，預(yù)計(jì)10年期國(guó)債收益率下行到3%左右，利率債存在小機(jī)會(huì)。

    李勇：下半年我國(guó)貨幣政策將易松難緊，央行可能進(jìn)行TMLF+定向降準(zhǔn)（或降準(zhǔn)置換）的組合操作。在內(nèi)外經(jīng)濟(jì)疲軟態(tài)勢(shì)未改的環(huán)境下，央行貨幣政策維持相對(duì)寬松有利于利率債表現(xiàn)。建議配置利率債，長(zhǎng)端收益率仍有下行空間，若中美利差持續(xù)擴(kuò)大，外資或進(jìn)一步流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，利好債市。

    中國(guó)證券報(bào)：當(dāng)前哪類(lèi)資產(chǎn)更具性?xún)r(jià)比，未來(lái)更有表現(xiàn)空間？

    解運(yùn)亮：總體看，預(yù)計(jì)中期內(nèi)黃金仍有一波行情，可以作為重要的抓手。未來(lái)股市行情的持續(xù)改善，需要經(jīng)濟(jì)基本面改善和新一輪政策窗口期打開(kāi)，二者至少需其一。

    李勇：大類(lèi)資產(chǎn)中，黃金仍是性?xún)r(jià)比比較高的資產(chǎn)，未來(lái)仍有上行的空間，但要注意市場(chǎng)短期沖高回落的風(fēng)險(xiǎn)。

    盡管美聯(lián)儲(chǔ)欲迎還拒，給本次降息抹上了“預(yù)防式降息”的色彩，增添了后續(xù)政策路徑的不確定性，但全球貨幣寬松已然成潮。接受中國(guó)證券報(bào)記者采訪的研究人士表示，我國(guó)貨幣政策沒(méi)有大幅放松的條件，全面降息可能性不大。但易緊難松是市場(chǎng)共識(shí)，局部政策利率存在適時(shí)適度調(diào)整的可能性，債券收益率仍有下行空間，而黃金可能是當(dāng)前性?xún)r(jià)比較高的資產(chǎn)。