投服中心：輕資產(chǎn)并購標(biāo)的業(yè)績斷層嚴(yán)重

    據(jù)投服中心消息，為回應(yīng)投資者關(guān)切，投服中心對2011年至2014年、2015年至2017年兩個時段上市公司收購輕資產(chǎn)的重大重組事項進(jìn)行了梳理，發(fā)現(xiàn)此類輕資產(chǎn)公司普遍估值畸高，業(yè)績斷層嚴(yán)重。特別是2015年至2017年，輕資產(chǎn)收購事項可能對投資者造成更大損害。投服中心將對此開展專項行權(quán)行動。

    呈現(xiàn)“三高”特征

    輕資產(chǎn)公司是指廠房、生產(chǎn)設(shè)備等有形資產(chǎn)占比較少，凈資產(chǎn)規(guī)模較小，而在技術(shù)創(chuàng)新、品牌建設(shè)、渠道經(jīng)營等方面投入相對較多的公司，涉及影視、游戲、營銷、教育、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、信息技術(shù)咨詢、應(yīng)用軟件、貿(mào)易、投資等行業(yè)。上市公司收購這些公司呈現(xiàn)典型的高估值、高承諾、高現(xiàn)金支付的“三高”特征，承諾期滿后業(yè)績斷層嚴(yán)重。

    經(jīng)梳理，2011年至2014年，43家公司并購了73個輕資產(chǎn)標(biāo)的（包括10例重組上市），估值增值率平均為875.53%；業(yè)績承諾線性高增長，線性增長率平均為23.44%；41個輕資產(chǎn)標(biāo)的涉及現(xiàn)金支付，現(xiàn)金支付額覆蓋承諾業(yè)績額的比例平均為107.09%，即現(xiàn)金支付額平均可以覆蓋承諾業(yè)績。

    業(yè)績斷層是指承諾期滿后的次年業(yè)績大幅下降。其中，下降50%以上為業(yè)績嚴(yán)重斷層、下降30%-50%為斷層、下降0-30%為業(yè)績下滑。上市公司2011年至2014年收購的輕資產(chǎn)標(biāo)的大多于2016年業(yè)績承諾期滿。在披露承諾期后業(yè)績的48項輕資產(chǎn)標(biāo)的中，17項嚴(yán)重斷層、11項斷層、6項業(yè)績下滑，剩余的14項承諾期后第一年凈利潤沒有下降。

    為獲得較高對價，輕資產(chǎn)標(biāo)的被收購前的1-2年普遍“沖業(yè)績”，并以此高線性增長率確定估值，導(dǎo)致上市公司支付的對價遠(yuǎn)大于其凈資產(chǎn)價值。這些高估值標(biāo)的置入上市公司后，有的無法完成業(yè)績承諾，觸發(fā)承諾補(bǔ)償條款；有的在勉強(qiáng)完成業(yè)績承諾后，次年即發(fā)生業(yè)績斷層。

    同時，上市公司為畸高估值部分多支付了現(xiàn)金，直接損害了原有股東權(quán)益；發(fā)行股份支付時，為畸高估值多發(fā)行的股份，稀釋了上市公司原有股東的權(quán)益。

    據(jù)投服中心指出，在不同的收購關(guān)系下，對投資者權(quán)益損害路徑又不相同。

    非同一控制下收購時，收購對價高于取得的可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值的差額確定為商譽(yù)，此時損害是隱性的。當(dāng)輕資產(chǎn)公司持續(xù)為上市公司創(chuàng)造預(yù)期收益時，這部分商譽(yù)物有所值；否則，商譽(yù)只能導(dǎo)致資產(chǎn)虛化，且估值越高，對凈資產(chǎn)的稀釋越厲害，給上市公司及投資者造成的隱性損害越大。如涉及發(fā)行股份支付收購對價，則直接稀釋了原有股東的持股比例。如承諾期滿后出現(xiàn)業(yè)績斷層，商譽(yù)部分按會計準(zhǔn)則應(yīng)計提商譽(yù)減值準(zhǔn)備，造成隱性損害顯性化，直接減少上市公司凈資產(chǎn)；同時，直接沖減上市公司當(dāng)期凈利潤。

    同一控制下收購時，收購對價高于輕資產(chǎn)公司凈資產(chǎn)賬面價值的差額，直接沖減資本公積，減少上市公司所有者權(quán)益。如涉及發(fā)行股份支付收購對價，實際是向上市公司控股股東、實際控制人發(fā)行股份，直接增加了控股股東的持股比例，而縮減了原其他股東的持股比例。輕資產(chǎn)標(biāo)的公司發(fā)生業(yè)績斷層時，高估值部分因沖減資本公積導(dǎo)致降低的所有者權(quán)益，無法依靠持續(xù)盈利補(bǔ)回。同時，控股股東、實際控制人利用無效資產(chǎn)從原有其他股東手中攫取了上市公司股權(quán)。這種關(guān)聯(lián)交易構(gòu)成侵吞上市公司資產(chǎn)，涉嫌利益輸送。

    收購輕資產(chǎn)公司構(gòu)成重組上市時，要區(qū)分原上市公司留存的資產(chǎn)是否構(gòu)成業(yè)務(wù)。如果構(gòu)成業(yè)務(wù)，此時重組上市會產(chǎn)生商譽(yù)，影響與非同一控制下收購相同；如果不構(gòu)成業(yè)務(wù)，重組上市的會計處理與同一控制下收購類似，估值溢價沖減資本公積。

    將開展集中行權(quán)

    據(jù)投服中心統(tǒng)計，2015年至2017年，146件輕資產(chǎn)重大重組事項（包括4例重組上市）涉及124家上市公司、206個輕資產(chǎn)標(biāo)的。此時，A股市場輕資產(chǎn)收購數(shù)量維持較高水平。與2011年至2014年的輕資產(chǎn)收購事項相比，估值增值率更高，由875.53%提高為1829.59%；業(yè)績承諾增長率更高，由23.44%提高為28.84%；現(xiàn)金支付比例高，現(xiàn)金支付額覆蓋承諾業(yè)績額的比例平均值為144.68%。按照2011年至2014年收購輕資產(chǎn)公司的業(yè)績斷層比例58.34%推算，2015年至2017年收購的輕資產(chǎn)標(biāo)的中大約100多個將發(fā)生業(yè)績斷層，且集中發(fā)生在2018年至2020年。

    投服中心表示，將開展集中行權(quán)。一是在中國投資者網(wǎng)公示2011年至2014年輕資產(chǎn)收購中發(fā)生業(yè)績斷層的名單，并以典型案例形式分析對投資者權(quán)益的損害情況；二是在中國投資者網(wǎng)上逐項公示2015年至2017年輕資產(chǎn)收購事項的估值增值率、業(yè)績承諾增長率、業(yè)績完成率、股權(quán)稀釋比例、每股凈資產(chǎn)變動等指標(biāo)，并跟蹤其后續(xù)業(yè)績承諾兌現(xiàn)及承諾期后業(yè)績斷層情況；三是以網(wǎng)上行權(quán)和發(fā)送股東建議函的方式，對收購輕資產(chǎn)后發(fā)生業(yè)績斷層的上市公司獨(dú)立董事進(jìn)行公開問責(zé)；四是披露相關(guān)評估機(jī)構(gòu)，并標(biāo)明其評估事項；五是給未披露承諾期后輕資產(chǎn)標(biāo)的公司業(yè)績的上市公司發(fā)送股東建議函，督促其進(jìn)行披露。