融券余額下滑 期指貼水收斂 “空頭指標”近期為何急劇滑落？

    近期，融資融券與股指期貨市場的交易數(shù)據(jù)引起部分投資者的注意：10月下旬以來，此前不斷增長的融券余額突然驟降。交易所數(shù)據(jù)顯示，滬深兩市融券余額在過去1個月內(nèi)縮減近300億元，融券規(guī)模逼近今年以來最低點。

    股指期貨也一改下半年的深度貼水狀態(tài)。其中，滬深300期指主力合約近期回歸平水狀態(tài)，上證50期指主力合約更是轉為連續(xù)升水。

    針對上述現(xiàn)象，上海證券報記者對德邦證券研究所副所長、首席策略分析師吳開達進行了專訪。早在1個月前，吳開達就在報告中作出“股指期貨貼水現(xiàn)象將有效改善”的預測，而打新資金退出是其作出此精確判斷的重要依據(jù)。

    “空頭指標”急劇滑落

    受融券券源日益豐富等因素影響，滬深兩市融券余額今年以來整體呈擴張趨勢，并在9月中旬突破1700億元，創(chuàng)歷史新高。

    但從10月下旬開始，融券規(guī)模突然出現(xiàn)連續(xù)下滑。在過去1個月內(nèi)，滬深兩市融券余額從約1630億元一路降至最新公布的1360億元，累計縮減近300億元，并逼近3月份創(chuàng)下的今年以來最低值（1348.10億元）。

    除融券規(guī)?？焖傧禄?，中金所三大股指期貨近期也出現(xiàn)貼水顯著收斂的現(xiàn)象。

    以上證50期指（IH）為例。今年前9個月，IH主力合約在約80%的交易日中均處于貼水狀態(tài)（以收盤點位計算），其中貼水幅度多次超過20個點，對應貼水率超過0.5%。

    但從10月下旬開始，上證50期指突然轉為連續(xù)升水。在過去25個交易日內(nèi)，IH主力合約出現(xiàn)19天升水，升水概率達76%，平均升水幅度為3.5個點。

    相類似的，滬深300期指（IF）主力合約近期也扭轉了連續(xù)貼水趨勢，11月以來升水與貼水概率基本五五開。

    打新資金退出成為重要因素

    1個月前，德邦證券研究所副所長、首席策略分析師吳開達在一份報告中作出“股指期貨貼水現(xiàn)象將有效改善”的預測，而當時正值注冊制新股時隔近兩年再現(xiàn)上市首日破發(fā)。

    吳開達當時明確表示，新股破發(fā)將造成以打新作為主要投資收益來源的絕對收益投資者逐漸退出，而絕對收益打新策略的最大風險在于底倉的波動，部分機構選擇融券、股指期貨等對沖方式鎖住底倉波動。因此，這部分絕對收益投資者的退出，將對融券、股指期貨市場產(chǎn)生一定影響。

    近期，吳開達在接受記者采訪時進一步解釋了發(fā)生上述現(xiàn)象的原因，并對未來的打新市場進行預測。

    吳開達向記者表示，近期融券余額下降、期指貼水收斂，是“對沖型打新資金退出”與“春季躁動預期發(fā)酵”兩大因素共振的結果。

    吳開達認為，一方面，近期融券與股指期貨市場部分反映了對沖型打新資金退出這一變化。但需要注意的是，打新資金退出行為具有一定滯后性，其中，制度、認知與摩擦成本是滯后的核心原因。

    另一方面，“春季躁動”行情預期發(fā)酵，投資者行為前置也造成融券、股指期貨市場發(fā)生變化。其中，政策持續(xù)發(fā)力維護高基數(shù)下經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展，帶來“春季躁動”行情預期；保價穩(wěn)供效果顯現(xiàn)，生產(chǎn)端出現(xiàn)改善；節(jié)假日和促銷活動也助推了消費端的回暖。

    關注打新收益周期性波動

    在經(jīng)過10月下旬的新股密集破發(fā)后，近期新股破發(fā)現(xiàn)象有所緩和，僅出現(xiàn)零星破發(fā)。

    在吳開達看來，網(wǎng)下打新本質(zhì)上是一種周期性市場行為。就未來一段時間來看，新股將維持一定漲幅，同時也會有新股破發(fā)，但預計不會形成大面積破發(fā)，一、二級市場將存在合理價差。

    吳開達解釋道，新股定價本質(zhì)上是一個動態(tài)博弈的過程。首先，鎖定期帶來不確定性折價。獲配新股鎖定期的設定，強化了投資者謹慎報價的傾向；其次，戰(zhàn)略配售、余額包銷制度一定程度上推動多方利益的平衡；最后，即使在完全市場化的情形下，“贏者詛咒”仍將導致IPO抑價。

    吳開達強調(diào)，新股詢價的本質(zhì)是邀請機構投資者獲得新股價值和需求的相關信息，再對新股進行合理定價。詢價規(guī)則變化后，新股定價繼續(xù)向市場化邁進，打新收益的分配方式由博弈入圍轉向研究分配，生態(tài)變化將會進一步影響參與者的結構。