小江湖里的大生意 升級(jí)版“T+0”工廠探秘

    密密麻麻坐滿操盤手的“T+0”工廠如今已面目全非，稠密的人群逐漸消失。取而代之的是更精密也更無情的程序“操盤手”，緊盯著市場(chǎng)上4000多只股票，交易機(jī)會(huì)一旦出現(xiàn)便迅速出擊。

    這個(gè)曾風(fēng)光一時(shí)、游走在灰色地帶的行業(yè)，如今升級(jí)到2.0版。拼手速、求盤感的人工“T+0”，正悄然被高度組織化的程序“T+0”取代。由精密程序組成的“操盤手”隊(duì)伍，不僅成本低，而且具有極高的普適性，微調(diào)參數(shù)后，同一套策略可以對(duì)多只股票“一網(wǎng)打盡”。目前，“T+0”操盤行業(yè)日益向大型團(tuán)隊(duì)集中，有的交易規(guī)模達(dá)到一兩百億元。

    程序化“T+0”受捧

    “我們拿出10億的券來給你做，你隨便試。做得好的話，我們?cè)贁U(kuò)大合作規(guī)模。”從2017年開始，一家量化私募就頻繁收到機(jī)構(gòu)的邀約，投資總監(jiān)張?zhí)欤ɑ┓Q，不少機(jī)構(gòu)請(qǐng)他接手，替機(jī)構(gòu)做“T+0”業(yè)務(wù)。

    “膽小”的張?zhí)焖紒硐肴ィ罱K還是放棄了這塊“肥肉”。然而，這個(gè)游走在灰色地帶的行業(yè)，并未隨著監(jiān)管收緊而式微。隨著人工智能的發(fā)展，一種成本更低、效率更高、橫掃A股市場(chǎng)的程序化“T+0”業(yè)務(wù)又悄然興起。

    所謂“T+0”，其實(shí)是一種日內(nèi)高頻交易的超短線策略，其核心是“高拋低吸”。在A股“T+1”交易規(guī)則下，需要在事先持有一定底倉的基礎(chǔ)上，賺取當(dāng)日買入和賣出之間的價(jià)差。買入和賣出之間時(shí)間極短，往往要爭(zhēng)奪黃金幾分鐘。

    “T+0”操盤行業(yè)曾風(fēng)光一時(shí)。2015年，A股市場(chǎng)大幅震蕩，一些股民深度套牢。在股民解套需求和券商對(duì)交易量追求的催化下，由專業(yè)操盤手組成的“T+0”工廠大批涌現(xiàn)，年輕的交易員們一度年薪高達(dá)數(shù)百萬。當(dāng)時(shí)，許多“T+0”團(tuán)隊(duì)規(guī)模較小，甚至有些公司招兩三個(gè)交易員就能展開操作。

    曾經(jīng)拼手速、求盤感的人工“T+0”行業(yè)，正悄然被高度程序化、組織化的程序“T+0”團(tuán)隊(duì)取代。這支由精密程序組成的“操盤手”隊(duì)伍，不僅成本低，而且具有極高的普適性。同樣一套策略，微調(diào)參數(shù)后，就可同時(shí)適用于其他股票。

    程序化“T+0”團(tuán)隊(duì)的出現(xiàn)，更迎合機(jī)構(gòu)的需求。程序化“T+0”對(duì)不同市場(chǎng)行情的適應(yīng)性更強(qiáng)，策略更豐富，而且成本更低。相較于人工“T+0”交易員操作30至40只股票數(shù)量的上限，機(jī)器能監(jiān)控的股票數(shù)量大為增加。

    相比人工“T+0”簡(jiǎn)單的低買高賣、高拋低吸，程序化“T+0”的策略也更為豐富，可以通過歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行擬合，或?qū)蓛r(jià)形態(tài)進(jìn)行機(jī)器學(xué)習(xí)判定，識(shí)別強(qiáng)勢(shì)股，判斷股票的起漲點(diǎn)和回落點(diǎn)。以配對(duì)交易策略為例，就是在同一行業(yè)內(nèi)選取業(yè)務(wù)相似、股價(jià)具備一定均衡關(guān)系的上市公司股票，然后做空近期的相對(duì)強(qiáng)勢(shì)股，同時(shí)做多相對(duì)弱勢(shì)股，等兩者股價(jià)恢復(fù)均衡時(shí)，平掉所有倉位，了結(jié)交易。

    由于“T+0”策略涉及系統(tǒng)策略開發(fā)，所以一般以擅長(zhǎng)信息技術(shù)、金融科技出身的團(tuán)隊(duì)居多。目前，很多“T+0”團(tuán)隊(duì)具備私募管理人資格，產(chǎn)品多為“T+0”策略。此外，也有獨(dú)立的金融科技公司，以“算法供應(yīng)商”身份提供“T+0”業(yè)務(wù)，將其“T+0”策略與機(jī)構(gòu)策略進(jìn)行結(jié)合。

    不過，人工“T+0”團(tuán)隊(duì)的存在空間并未被完全擠壓。由于市場(chǎng)需求足夠大，市場(chǎng)上仍存在人工“T+0”團(tuán)隊(duì)。張?zhí)旆Q：“大型‘T+0’團(tuán)隊(duì)也有手動(dòng)操作的交易員。因?yàn)槿斯?lsquo;T+0’在做得好的時(shí)候，收益率比程序‘T+0’高出很多。”

    收益分成15%至20%

    雖然張?zhí)?ldquo;不敢”接活，不過，仍有很多人眼饞這塊“肥肉”，市場(chǎng)上，“代客理財(cái)”的“T+0”團(tuán)隊(duì)并不在少數(shù)。

    我們肯定不會(huì)再回到人工‘T+0’模式。但做程序化‘T+0’有門檻，需要一定技術(shù)積累、人員投入和開發(fā)成本，所以我們現(xiàn)在還沒有打造自己團(tuán)隊(duì)的想法。我們更希望與市場(chǎng)上排名靠前的機(jī)構(gòu)直接合作，這樣對(duì)我們來說，成本、效率方面肯定是最合適的。“一家與”T+0團(tuán)隊(duì)合作的私募人士李想（化名）向記者透露。

    從商業(yè)邏輯上來說，機(jī)構(gòu)與“T+0”團(tuán)隊(duì)不謀而合。機(jī)構(gòu)獲取額外收益，而“T+0”團(tuán)隊(duì)獲得分成。“我們合作的團(tuán)隊(duì)是在市場(chǎng)排名前列、頂尖的‘T+0’團(tuán)隊(duì)，一年給我們產(chǎn)品穩(wěn)定增厚的收益在5至8個(gè)點(diǎn)左右。”李想稱。

    至于合作流程，李想介紹，“T+0”團(tuán)隊(duì)先與機(jī)構(gòu)簽署“投資顧問”協(xié)議或其他形式的協(xié)議，由機(jī)構(gòu)做好所有底倉，除去每天換倉的部分，剩余固定不變的券池交給“T+0”團(tuán)隊(duì)。“T+0”團(tuán)隊(duì)根據(jù)名單，直接用機(jī)構(gòu)賬戶來交易。也有的團(tuán)隊(duì)通過收益互換形式，從券商處融券拿到券源等。業(yè)內(nèi)人士透露，收益互換是“T+0”團(tuán)隊(duì)借券的重要手段，在“T+0”地下工廠陽光化中發(fā)揮著重要作用。同時(shí)，“T+0”團(tuán)隊(duì)借此變相實(shí)現(xiàn)高杠桿交易值得關(guān)注。

    在收費(fèi)模式上，每家“T+0”團(tuán)隊(duì)不盡相同，多為月結(jié)，尤其是過往一些大型人工“T+0”工廠，鼎盛時(shí)期擁有近300位左右交易員，往往成本較高，他們要求必須月度結(jié)算。具體來說，“T+0”團(tuán)隊(duì)一般按照其實(shí)際創(chuàng)造的收益與機(jī)構(gòu)分成，提15%至20%利潤(rùn)。此外，也有一些團(tuán)隊(duì)通過與券商合作等方式獲取收益。

    中國(guó)證券報(bào)2016年10月13日刊發(fā)的《“T+0”地下工廠大起底》引發(fā)市場(chǎng)強(qiáng)烈關(guān)注。中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司10月14日宣布修訂《證券賬戶業(yè)務(wù)指南》，規(guī)定“一人多戶”變“一人3戶”。隨后，監(jiān)管部門發(fā)文指出，“T+0”地下工廠實(shí)質(zhì)是一種代客理財(cái)行為，具有明顯的違規(guī)特征。理財(cái)機(jī)構(gòu)未經(jīng)相關(guān)監(jiān)管部門批準(zhǔn)，接受客戶委托，管理客戶賬戶，從事證券交易并從中獲取收益，涉嫌非法從事證券經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)及非法利用他人賬戶從事證券交易。

    近年來，在一系列監(jiān)管政策約束下，“T+0”地下工廠開始尋求合規(guī)的業(yè)務(wù)模式，試圖通過復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)由“地下”走到“地上”，使“T+0”工廠走向“陽光化”，如從傳統(tǒng)的直接操作機(jī)構(gòu)的證券賬戶，演變成簽訂收益互換協(xié)議，或“兩只平層資管計(jì)劃+投資顧問+收益互換”等多種形式嵌套的復(fù)雜模式。

    一位律師表示，將股票賬號(hào)直接委托給第三方操作屬于違規(guī)行為，金融科技類公司更沒有此類牌照允許其替他人操盤，提供證券類咨詢服務(wù)。對(duì)于復(fù)雜的協(xié)議嵌套模式，則需要具體情況具體分析。

    向大型團(tuán)隊(duì)集中

    “‘T+0’還是一個(gè)小江湖，了解這塊業(yè)務(wù)的人并不多。市場(chǎng)上有四五家做得比較大，大家都喜歡找這種大型團(tuán)隊(duì)。因?yàn)?lsquo;T+0’的核心，其實(shí)還是券源問題。大團(tuán)隊(duì)券源相對(duì)較為豐富，所以現(xiàn)在小團(tuán)隊(duì)其實(shí)不太好生存。”李想稱。

    他表示，“‘T+0’團(tuán)隊(duì)的門檻會(huì)越來越高，大型的‘T+0’團(tuán)隊(duì)能拿到的券池會(huì)更多，大團(tuán)隊(duì)也有機(jī)會(huì)拿到比小團(tuán)隊(duì)更好的商務(wù)資源。一些本身就有私募管理人資格的團(tuán)隊(duì)，交易量很大，能從券商拿到好的資源，甚至能拿到種子基金或FOF的資源。好的‘T+0’團(tuán)隊(duì)有比較強(qiáng)的議價(jià)能力，這種資源會(huì)通過其他途徑放得更大。”

    目前，“T+0”操盤行業(yè)日益向大型團(tuán)隊(duì)集中。一些百億級(jí)別的操盤團(tuán)隊(duì)，每日交易量能達(dá)到四五十億甚至大幾十億。他們不僅擁有數(shù)量眾多的合作機(jī)構(gòu)，且合作機(jī)構(gòu)也都“來頭不小”，不乏規(guī)模較大的量化投資機(jī)構(gòu)。張?zhí)旄嬖V記者，在這個(gè)行業(yè)圈層里，大型“T+0”團(tuán)隊(duì)具有品牌優(yōu)勢(shì)，更受市場(chǎng)認(rèn)可。此外，他們的人才儲(chǔ)備更集中，適用的市場(chǎng)行情更廣泛。“更重要的是他們膽子大，處于灰色地帶的業(yè)務(wù)也敢接，還敢做大規(guī)模的單子。”

    如此頻繁、巨量的交易，會(huì)對(duì)行情造成擾動(dòng)嗎？張?zhí)煺J(rèn)為，“T+0”交易對(duì)股票價(jià)格走勢(shì)影響比較小，但在交易量層面的影響較大。“T+0”操作需要較大的市場(chǎng)波動(dòng)性來保證其收益。因此，當(dāng)市場(chǎng)波動(dòng)性較大的時(shí)候，“T+0”操作的交易量也會(huì)變大，導(dǎo)致股票交易量在時(shí)序上分布不均衡。

    “市場(chǎng)波動(dòng)越大，無論是人工‘T+0’還是程序化‘T+0’，收益都越高。矛盾的是，‘T+0’策略賺的是市場(chǎng)波動(dòng)的錢，但隨著‘T+0’交易量擴(kuò)大，反過來卻會(huì)抑制波動(dòng)率。”張?zhí)煺J(rèn)為，“從大趨勢(shì)看，‘T+0’操盤每年能獲得的收益呈逐漸走低趨勢(shì)。因?yàn)樽陨淼膮⑴c，吃掉了市場(chǎng)的無效性，使波動(dòng)率降低了，也讓自己更難操作。他們?cè)谧约涸易约旱娘埻搿?rdquo;