從財務(wù)報表判斷礦山企業(yè)投資價值

    編者按：了解一家上市公司，必須要熟悉公司所處的行業(yè)環(huán)境。為幫助投資者掌握不同行業(yè)的財務(wù)分析基本技巧，提升投資決策能力，深交所投資者服務(wù)部聯(lián)合畢馬威、海通證券、長江證券、興業(yè)證券，共同推出“財務(wù)視角看行業(yè)”系列投教文章。本篇是第三十九篇，帶您從財務(wù)報表判斷礦山企業(yè)投資價值，一起來看看。

    上篇談到，有色金屬企業(yè)主要包括上游礦山企業(yè)和下游冶煉加工企業(yè)。鑒于礦山企業(yè)在行業(yè)中更具代表性，本篇我們將以礦山企業(yè)為例，結(jié)合案例挖掘企業(yè)核心業(yè)務(wù)模式，學(xué)習(xí)運(yùn)用財務(wù)報表數(shù)據(jù)，研究、分析企業(yè)盈利能力、經(jīng)營穩(wěn)定性和持續(xù)性。

    如何從財務(wù)報表判斷“誰家更有礦”

    網(wǎng)絡(luò)上對闊綽者有戲言稱：“你家有礦吧”。盡管是句玩笑話，但背后實際蘊(yùn)含著道理：礦山企業(yè)的核心競爭力正是礦山本身的自然條件，即礦山的金屬儲量和品位。礦山企業(yè)的金屬儲量反映了其自有礦山的規(guī)模和實力，金屬儲量越高，說明其自有礦山的規(guī)模和實力越強(qiáng)，未來通過自有礦山可能獲得的利潤就越大。金屬的品位越高，生產(chǎn)同等數(shù)量的金屬所需要開采和選礦的礦石量就越少，相應(yīng)地成本耗用越少，賺取的毛利也越高。

    怎樣從財務(wù)報表中看出“誰家有礦”？以企業(yè)B和企業(yè)C為例。根據(jù)財報顯示，企業(yè)B自有礦山的收入占比為18.0%，自有礦山的毛利率約46.19%，而企業(yè)C自有礦山的收入占比為36.1%，自有礦山的毛利率約63.8%。企業(yè)C因自有礦山的收入占比和毛利率均較高，使得其銷售毛利率和銷售凈利潤率均高于企業(yè)B。再仔細(xì)觀察企業(yè)B和企業(yè)C的財務(wù)報表，發(fā)現(xiàn)企業(yè)C的礦石品位平均為9克/噸，大大高于企業(yè)B的礦石品位3克/噸，得出企業(yè)C的單位成本較低，更容易開采出高質(zhì)量的礦石。

    從現(xiàn)有數(shù)據(jù)看，企業(yè)C似乎更容易賺到錢。那是否要著手投資企業(yè)C了呢？

    且慢，再仔細(xì)閱讀財報，顯示企業(yè)C保有的核心金屬儲量（可以理解為其最賺錢的金屬）僅為100噸，而企業(yè)B保有的核心金屬儲量為1727噸。按照企業(yè)B和企業(yè)C現(xiàn)有的產(chǎn)能來看，企業(yè)B核心金屬未來可開采的年份將高出企業(yè)C可開采年份的一倍。

    與此同時，我們再結(jié)合經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量與歸屬于母公司凈利潤的比率，進(jìn)一步分析礦山企業(yè)創(chuàng)造真金白銀的能力。通過企業(yè)C近5年的歷史數(shù)據(jù)，看到該比率處于波動狀態(tài)，甚至在市場行情低迷的年度出現(xiàn)過低于1的情況，而企業(yè)B的該比率則相對穩(wěn)定，均高于2.5。一般來說，企業(yè)B能夠擁有這樣穩(wěn)定的收入，還可能說明其探礦增儲的難度較低，未來創(chuàng)造利潤的空間可能較大。細(xì)心的投資者也可以通過財務(wù)報表中關(guān)于自有礦山探礦增儲情況加以佐證：找到礦山公司每年探礦增儲的資金投入和增加的資源儲量，看單位資金成本的新增儲量，計算出公司探礦增儲工作的難度和成果。單位資金成本的探礦儲量越高，在一定程度上說明礦山的質(zhì)量越好，探礦費(fèi)用低，未來攤銷的成本低。

    所以，從長遠(yuǎn)角度來看，企業(yè)B似乎更有投資價值。

    不同業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)不同財務(wù)數(shù)據(jù)特性

    當(dāng)我們看到一家礦山企業(yè)的收入呈現(xiàn)穩(wěn)步增長的趨勢，先不著急下判斷，因為對于一家同時擁有開采和加工業(yè)務(wù)的礦企，由于二者業(yè)務(wù)擁有截然不同的毛利結(jié)構(gòu)和收入結(jié)構(gòu)，即便企業(yè)收入逐年增長，也無法保證經(jīng)營一定是穩(wěn)定、持續(xù)的，也有可能是“最后的掙扎”。

    先看礦山開發(fā)業(yè)務(wù)。礦山采掘出礦石并經(jīng)選礦后，形成初級精礦產(chǎn)品銷售，一般成本較低，尤其在全球供給和需求變化引起行業(yè)周期上行的階段，金屬價格的上漲就是礦山開發(fā)業(yè)務(wù)的噸產(chǎn)品毛利，因此該類業(yè)務(wù)毛利率通常較高。

    再看冶煉加工業(yè)務(wù)。該業(yè)務(wù)主要是從自有礦山或貿(mào)易商購買精礦產(chǎn)品做冶煉或者精煉加工賺取加工費(fèi)，通常加工費(fèi)占最終產(chǎn)品價值較低，因此冶煉加工業(yè)務(wù)的毛利率通常也較低。

    若一家礦山企業(yè)的收入呈現(xiàn)穩(wěn)步增長的趨勢，投資者需判斷收入增長是來自礦山開發(fā)業(yè)務(wù)還是冶煉業(yè)務(wù)，從而判斷其創(chuàng)造利潤的能力。

    以A企業(yè)為例，其收入增長率在2016年、2017年和2018年分別為17%、52%、21%；但其礦山開發(fā)業(yè)務(wù)的收入增長率在2016年、2017年和2018年分別為10%、16%、-7%；礦山開發(fā)業(yè)務(wù)的收入增長率普遍低于總收入的增長率，甚至在2018年出現(xiàn)負(fù)增長。不僅如此，礦山開發(fā)業(yè)務(wù)的收入占比在2016年、2017年和2018年分別為29.2%、22.3%、17.3%，使得A企業(yè)的毛利率在2016年、2017年和2018年分別為15.8%、12.2%、9.88%，呈現(xiàn)下降趨勢。

    可以看到，盡管A企業(yè)收入仍然在增長，但可以斷定，原先支撐該企業(yè)發(fā)展的核心業(yè)務(wù)——礦山開發(fā)已經(jīng)大幅下滑，說明該企業(yè)擁有的礦量可能已面臨瓶頸。對于礦山企業(yè)而言，沒有豐富且優(yōu)良的資源，企業(yè)投資價值終究受限。投資者一定要通過關(guān)注企業(yè)核心業(yè)務(wù)的變化情況，剖析出背后蘊(yùn)含的企業(yè)收益質(zhì)量。

    此外，在投資礦山企業(yè)前，投資者不僅要關(guān)注財務(wù)數(shù)據(jù)，還應(yīng)當(dāng)隨時關(guān)注監(jiān)管信息，了解相關(guān)部門對礦山企業(yè)的監(jiān)管要求及其變化，包括安全生產(chǎn)、環(huán)境治理、礦權(quán)管理等方面，及時評估相關(guān)政策對企業(yè)盈利能力的潛在影響。

    （本篇由畢馬威華振會計師事務(wù)所謝秋平供稿）

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