2018年上半年，市場(chǎng)震蕩下跌，連一度叱咤風(fēng)云的私募大佬們也多有栽跟頭的。據(jù)私募排排網(wǎng)數(shù)據(jù)中心統(tǒng)計(jì)，今年前7個(gè)月，股票策略私募平均虧損8.4%，78%的產(chǎn)品錄得負(fù)收益。但在弱市行情中，一種并不太為普羅大眾所熟知的策略卻悄然走紅。前7個(gè)月，以量化對(duì)沖為代表的相對(duì)價(jià)值策略，接近六成的產(chǎn)品錄得正收益，平均收益率為1.76%，在八大策略中排名第二。
那么，在上半年的至暗時(shí)刻里，量化對(duì)沖策略是如何戰(zhàn)勝市場(chǎng)的？近日，在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)，深圳市盛世資產(chǎn)管理有限公司合伙人劉曉俊講述了上半年的操作思路。他認(rèn)為，量化對(duì)沖產(chǎn)品通過(guò)做空股指期貨對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，是弱市中的不二法寶。
不過(guò)，隨著市場(chǎng)筑底，劉曉俊也開(kāi)始調(diào)整策略，建倉(cāng)做一些裸多的股指增強(qiáng)型產(chǎn)品。“指數(shù)再往下跌20%是不太可能了，我覺(jué)得現(xiàn)在差不多是一個(gè)比較好的建倉(cāng)點(diǎn)。”劉曉俊說(shuō)道。
量化對(duì)沖如何應(yīng)對(duì)大跌
2018年上半年以來(lái)，滬深兩市呈現(xiàn)單邊下跌走勢(shì)，受累于去杠桿、美聯(lián)儲(chǔ)加息、地緣政治以及中美貿(mào)易戰(zhàn)的影響，滬指自今年1月29日摸高至3587.03點(diǎn)之后便一路下跌，各大指數(shù)跌幅均超過(guò)20%。
劉曉俊表示，在今年上半年的弱勢(shì)行情中，采用全對(duì)沖策略避險(xiǎn)，是比較有效的策略。即用量化的手段選出一籃子對(duì)標(biāo)中證500的股票，同時(shí)做空中證500股指期貨。經(jīng)選股程序篩選，選出的股票往往比中證500優(yōu)質(zhì)，能做到“漲得比股指快，跌得比股指慢”，中間的價(jià)差便可轉(zhuǎn)化為收益。據(jù)其透露，盛世資產(chǎn)量化對(duì)沖策略產(chǎn)品上半年的最大回撤小于1.5%，所選一籃子股票可打贏指數(shù)約15%。
量化選股程序可分為兩類，一類是基本面的多因子選股，參考市盈率、盈利超預(yù)期、分析師預(yù)測(cè)等因素；另一類是價(jià)量因子的選股，囊括了動(dòng)量、黃金突破等選股因子。
劉曉俊表示，今年上半年兩種選股程序收益都不錯(cuò)，價(jià)量選股的收益甚至更好些。但進(jìn)入下半年，交易量急劇萎縮，上證指數(shù)全天交易量在千億元徘徊。這導(dǎo)致?lián)Q手率較高的價(jià)量選股程序慢慢“不行了”，公司也降低了這類股票的換手率。“市場(chǎng)價(jià)量很低的時(shí)候，換股票換的太快，價(jià)格會(huì)吃不到，容易跳空或者損失手續(xù)費(fèi)，不劃算。”劉曉俊無(wú)奈說(shuō)道。
在目前的弱勢(shì)行情中，有基本面支撐的股票往往更加抗跌。劉曉俊表示，盛世資產(chǎn)也傾向選擇基本面好的股票，并把持倉(cāng)周期放長(zhǎng)一些。“我相信這個(gè)也是之后監(jiān)管的一個(gè)思路，大家盡量選長(zhǎng)期穩(wěn)定的比較好股票，不要老是倒騰。”劉曉俊說(shuō)道。
難題：股指期貨貼水
不過(guò)，做對(duì)沖的行業(yè)人士面前都橫著一道難題，那就是股指期貨的貼水。數(shù)據(jù)顯示，今年上半年股指期貨的貼水大致在年化6%到10%之間波動(dòng)。也就是說(shuō)，每做一筆對(duì)沖交易，都要向市場(chǎng)交出年化6%到10%的“保護(hù)費(fèi)”，相當(dāng)?shù)睦麧?rùn)會(huì)被吃掉。
“我們能做的就是關(guān)注貼水情況。”劉曉俊表示，在貼水比較小的時(shí)候選擇建倉(cāng)，可以減少上繳的貼水費(fèi)。另外一種操作，則是盡量做遠(yuǎn)月的對(duì)沖，避免太多的換月，以減少損失。此外，也可以嘗試找替代品，從券商處借500ETF的融券，代替股指期貨的對(duì)沖。他表示，這種融券一年只需付5~6%的利息，比貼水費(fèi)要低。
今年7月，市場(chǎng)傳出股指期貨即將交易即將恢復(fù)常態(tài)的消息。繼之前的解禁持倉(cāng)交易限額和降低保證金，機(jī)構(gòu)客戶和對(duì)沖交易客戶的手?jǐn)?shù)限制或可放開(kāi)。劉曉俊表示，若股指期貨真的放開(kāi)，股指貼水情況將得到極大的改善，進(jìn)而抬升量化對(duì)沖產(chǎn)品的收益率。而隨著對(duì)沖私募入場(chǎng)建倉(cāng)，市場(chǎng)或可迎來(lái)一輪較大的漲勢(shì)。
一邊靜候股指期貨的新消息，另一面，劉曉俊也開(kāi)始調(diào)整策略。近期，場(chǎng)內(nèi)外人士都在等待大盤筑底，盛世資產(chǎn)也如是。“指數(shù)從這個(gè)點(diǎn)位再跌20%也不可能了，我覺(jué)得現(xiàn)在差不多是一個(gè)比較好的建倉(cāng)點(diǎn)。”劉曉俊告訴記者，有一些比較大的機(jī)構(gòu)客戶已經(jīng)在定制裸多的指數(shù)增強(qiáng)型產(chǎn)品，即購(gòu)入股票但不再進(jìn)行對(duì)沖。“客戶看好指數(shù)，愿意賭一把，就直接做裸多的指數(shù)增強(qiáng)。”劉曉俊說(shuō)道。
追求穩(wěn)健回報(bào)
劉曉俊在2010年股指期貨上市之時(shí)回國(guó)發(fā)展，至今已在中國(guó)市場(chǎng)中摸爬滾打了8年。這八年來(lái)，他經(jīng)歷了2010年到2014年一段順風(fēng)順?biāo)臅r(shí)間，也走過(guò)了2015年股指期貨限倉(cāng)后的至暗時(shí)刻。他眼看2016年商品期貨大牛市催生了一大批量化對(duì)沖私募，也目睹這些私募被2017年的結(jié)構(gòu)化行情沖垮。“高杠桿、風(fēng)控不嚴(yán)的私募，容易出現(xiàn)較大的回撤，一旦市場(chǎng)不好就很難存活。”劉曉俊表示。
回顧這八年的操作，劉曉俊認(rèn)為，正是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的極度厭惡幫助盛世資產(chǎn)走到現(xiàn)在。早年間，劉曉俊曾任職于澳大利亞的麥格理銀行，后又加入國(guó)際頂尖投資銀行高盛集團(tuán)。“它們都是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)極度厭惡的，也都是做相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)比較低的操作。”顯然，這一點(diǎn)對(duì)劉曉俊影響極大。
用股指期貨對(duì)沖系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，在上漲行情中可能會(huì)被吃掉一部分收益，但在大跌市場(chǎng)下也是一條實(shí)打?qū)嵉陌踩珟А?jù)劉曉俊透露，目前公司大量的倉(cāng)位仍會(huì)放到?jīng)]有風(fēng)險(xiǎn)敞口的對(duì)沖型策略上。若需要調(diào)整策略，公司也會(huì)在趨勢(shì)比較確定時(shí)才行動(dòng)。“這樣當(dāng)然有一定的滯后性，但是安全，我們希望獲得穩(wěn)定的收益，而不是暴漲暴跌。”劉曉俊表示。
中金公司曾在研報(bào)中指出，如果把國(guó)內(nèi)私募基金主要的幾種投資策略進(jìn)行對(duì)比，量化對(duì)沖的策略占據(jù)了黃金收益風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間。量化對(duì)沖策略收益區(qū)間在10%到15%，波動(dòng)率在10%左右，夏普比率相對(duì)較高。
“事實(shí)上，在美國(guó)等成熟的市場(chǎng)里，量化對(duì)沖很難做到兩位數(shù)的收益，能做到8%的年華收益率已經(jīng)是非常好了。但是他們的回撤很低，能保證客戶資金的安全”，劉曉俊向記者表示，“量化投資，從頭到尾其實(shí)一直是追求穩(wěn)健回報(bào)的一種投資，我認(rèn)為這才是大家應(yīng)該去追求的一種收益。”
